>> 德邦證券-東方雨虹(002271)Q3至暗時(shí)刻已過(guò)，Q4有望逐步改善-221025
| 上傳日期： |
2022/10/26 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
德邦證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
閆廣 |
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事件：公司2022年前三季度實(shí)現(xiàn)收入233.79億元（+3.07%），歸母凈利潤(rùn)16.55億元（-38.2%），扣非歸母凈利潤(rùn)15.22億元（-38.34%）；其中Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收80.72億元（-4.51%），歸母凈利潤(rùn)6.88億元（-39.65%），扣非歸母凈利潤(rùn)6.32億元（-38.15%）。
地產(chǎn)下行周期經(jīng)營(yíng)壓力凸顯，前三季度收入增速逐季度下滑。公司Q1-Q3收入增速分別為17.31%、1.65%、-4.51%，呈逐季度下滑趨勢(shì)，主要受?chē)?guó)內(nèi)房企暴雷以及地產(chǎn)投資下滑，同時(shí)多地疫情反復(fù)，基建重點(diǎn)工程施工節(jié)奏延緩等原因所致；在行業(yè)下行周期，公司積極戰(zhàn)略調(diào)整，加速一體化公司渠道下沉，提升非房業(yè)務(wù)占比，同時(shí)民建集團(tuán)、修繕及德愛(ài)威涂料也保持高增長(zhǎng)，C端業(yè)務(wù)占比逐步提升，優(yōu)化收現(xiàn)比。而Q3成本端主要原材料瀝青依舊維持在高位，以山東地區(qū)建筑瀝青價(jià)格為例，Q3均價(jià)約4360元/噸，同比增長(zhǎng)38.1%，環(huán)比提升4.7%，瀝青在防水材料成本里占比約20-30%,原材料價(jià)格上行影響公司毛利率，22Q3公司毛利率為23.81%，環(huán)比下降約2.13個(gè)pct，同比下降約5.14個(gè)pct，為應(yīng)對(duì)成本上行壓力，公司部分產(chǎn)品進(jìn)行提價(jià)傳導(dǎo)成本壓力，同時(shí)聚氨酯、丙烯酸等原材料價(jià)格已經(jīng)開(kāi)始回落，預(yù)計(jì)Q4起毛利率將逐步改善。
前三季度經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金大幅流出，應(yīng)收賬款維持高位。2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為-79.63億元，同比多流出16.79億元，其中Q3凈流出9.82億元，同比大幅改善，22Q3公司收現(xiàn)比為0.89x，同比減少0.2x；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流凈流出一方面由于原材料價(jià)格上漲，公司采購(gòu)商品及接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金有所增加，同時(shí)Q3公司收現(xiàn)金比同比下滑表明三季度收到的現(xiàn)金減少；2022年三季度末，公司應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)合計(jì)同比增長(zhǎng)26.17%，高于同期銷(xiāo)售收入增速，其他應(yīng)收款為40.66億元，同比基本持平。2022三季度末，公司賬面貨幣資金為42.51億元，公司資產(chǎn)負(fù)債率為45.16%，較年初回落1.19個(gè)pct，在產(chǎn)能基地大規(guī)模建設(shè)和原材料價(jià)格波動(dòng)背景下，充足的貨幣資金為公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)提供有力保障。
22Q3信用減值約1.13億元，期間費(fèi)用率約為14.19%。公司三季度信用減值約1.13億元，環(huán)比減少2.33億元，在當(dāng)前多家地產(chǎn)商暴雷的背景下，公司對(duì)賬期容忍度降低，加大應(yīng)收賬款回款力度，降低壞賬風(fēng)險(xiǎn)；Q3公司期間費(fèi)用率為14.19%，同比上升0.34個(gè)pct，環(huán)比下降0.25個(gè)pct，費(fèi)用率環(huán)比改善使得Q3凈利率恢復(fù)到8.52%，環(huán)比提升1.45個(gè)pct，公司整體費(fèi)用管控能力仍在提升。
產(chǎn)品多元化發(fā)展，鞏固龍頭地位。公司在主營(yíng)建筑防水材料的基礎(chǔ)上，大力開(kāi)拓建筑裝飾涂料、特種砂漿、建筑粉料、建筑節(jié)能保溫、建筑工程修繕?lè)?wù)和上游材料非織造布、VAE乳液等多領(lǐng)域產(chǎn)品發(fā)展，依托防水材料多年積累的銷(xiāo)售渠道和客戶(hù)資源，多產(chǎn)品布局拉動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)。同時(shí)公司積極發(fā)展非住房建筑材料領(lǐng)域，在現(xiàn)有TPO等產(chǎn)品及BIPV屋面系統(tǒng)基礎(chǔ)上，進(jìn)一步豐富綠色建材產(chǎn)品品類(lèi)，探索并培育光伏屋面一體化領(lǐng)域新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，2022年1月宣布子公司雨虹修繕與晶澳科技合資設(shè)立雨虹晶澳新能源公司，各出資占比60%、40%，合資公司設(shè)立將在原有戰(zhàn)略合作協(xié)議基礎(chǔ)上加深雙方合作深度。公司目前在全國(guó)范圍內(nèi)投資建設(shè)超過(guò)40個(gè)生產(chǎn)基地，其中20多個(gè)綠色建材生產(chǎn)基地為2020年下半年以來(lái)宣布投資設(shè)立，新產(chǎn)能基地建設(shè)有效保障公司在各區(qū)域防水材料市占率提升和多品類(lèi)擴(kuò)張計(jì)劃。
《建筑與市政工程防水通用規(guī)范》落地，行業(yè)加速規(guī)范化發(fā)展。2022年10月24日，住建部正式批準(zhǔn)《建筑與市政工程防水通用規(guī)范》，自2023年4月1日起實(shí)施，該規(guī)范為強(qiáng)制性工程建設(shè)規(guī)范，全部條文必須嚴(yán)格執(zhí)行。行業(yè)新規(guī)要求質(zhì)保年限從5年提升至20/25年，對(duì)產(chǎn)品及施工提出更高的要求，在屋內(nèi)一級(jí)防水等級(jí)下，防水卷材、涂料需要使用三層，而此前屋內(nèi)防水需做兩層，新標(biāo)之下行業(yè)將迎來(lái)擴(kuò)容，而頭部企業(yè)在工程設(shè)計(jì)、施工和材料性能方面更加規(guī)范，有望受益于市場(chǎng)擴(kuò)容和非標(biāo)產(chǎn)品出清，進(jìn)一步提升市占率。
投資建議：考慮到地產(chǎn)下行周期帶來(lái)的沖擊，我們調(diào)整22-24年公司歸母凈利潤(rùn)分別為29.13、43.85和54.03億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.16、1.74、2.14元，對(duì)應(yīng)PE估值分別為21.23、14.1、11.4倍，調(diào)整目標(biāo)價(jià)區(qū)間40.02-43.5元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料持續(xù)漲價(jià)，成本壓力加?。坏禺a(chǎn)投資大幅低于預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，企業(yè)擴(kuò)張進(jìn)度低于預(yù)期；環(huán)保監(jiān)管放松，產(chǎn)能退出進(jìn)度不及預(yù)期。
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