>> 浙商證券-藥石科技(300725)Q3點評報告：產(chǎn)能持續(xù)兌現(xiàn)，CDMO一體化加速-221026
| 上傳日期： |
2022/10/26 |
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| 737KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫建 |
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業(yè)績表現(xiàn)：產(chǎn)能持續(xù)兌現(xiàn)，Q3單季度收入、利潤增長加速
2022Q1-Q3:公司實現(xiàn)收入11.85億元，YOY 31.21%；歸母凈利潤2.50億元，YOY -43.57%；扣非歸母凈利潤2.43億元，YOY 20.95%。
2022Q3：收入4.5億元，YOY 59.83%；歸母凈利潤9652萬元，YOY 57.87%；扣非歸母凈利潤9176萬元，YOY 64.72%。
成長能力分析：501車間持續(xù)高兌現(xiàn)，新車間逐漸完善產(chǎn)能結(jié)構(gòu)
業(yè)務(wù)拆分來看，公司Q3分子砌塊實現(xiàn)收入9559萬元，YOY 34.50%；CDMO實現(xiàn)收入3.54億元，YOY 72.62%。CDMO快速放量，收入占比提升至79%，推動Q3收入快速增長。我們認為這主要得益于訂單飽滿下，501車間投產(chǎn)后的產(chǎn)能快速爬坡，配合8月末投產(chǎn)的小反應(yīng)釜GMP 502車間，公司的GMP產(chǎn)能結(jié)構(gòu)逐漸完善，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有望快速提升。
人員方面，公司Q3新增377人，其中研發(fā)人員新增315人，占比達84%。我們認為，持續(xù)高速增長的人才隊伍、502車間的逐漸兌現(xiàn)及2023年H1503車間的投產(chǎn)將對后續(xù)公司產(chǎn)能合理協(xié)同與長期發(fā)展奠定基礎(chǔ)，為承接國內(nèi)外客戶從臨床到商業(yè)化、從原料到GMP中間體、API一體化生產(chǎn)提供產(chǎn)能保障。
盈利能力分析：收入結(jié)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型，可轉(zhuǎn)債利息壓力有望于22Q4減弱
公司Q3毛利率為46.57%，同比下降約2pcts。我們預(yù)計毛利率下滑主要和公司收入結(jié)構(gòu)向CDMO轉(zhuǎn)型，量產(chǎn)規(guī)模擴大相關(guān)。公司Q3扣非歸母凈利率為20.39%，同比下降0.5pcts，主要受到匯兌收益帶來的財務(wù)費用的正向帶動。費用端，我們發(fā)現(xiàn)公司管理費用率及研發(fā)費用率明顯上漲，主要受到股權(quán)激勵費用、新研發(fā)人員快速增長及新技術(shù)平臺加速建設(shè)的帶動。我們認為，隨著10月26日可轉(zhuǎn)債開始轉(zhuǎn)股，利息支出帶來的部分費用端壓力逐漸減弱，但在人員快速擴張、502車間等轉(zhuǎn)固后帶來的折舊費用增加以及股權(quán)激勵費用的影響下，Q4凈利率或繼續(xù)保持在20%-21%左右。
經(jīng)營性現(xiàn)金流分析：高存貨、高應(yīng)收持續(xù)，目前仍在項目積累期
公司22Q3經(jīng)營性現(xiàn)金流達到1.46億元，同比增長61.94%，季度間存在較大波動。我們發(fā)現(xiàn)，Q3公司存貨達到6.51億元，應(yīng)收達到3.28億元，均持續(xù)位于歷史高位。我們認為，公司當前仍處于CDMO項目積累階段，隨著與客戶合作粘性的增強，訂單漏斗的逐漸完善，砌塊-API-制劑一體化轉(zhuǎn)型的逐步深入，經(jīng)營質(zhì)量有望持續(xù)改善。
增資山東藥石，一體化能力建設(shè)加速
2022年10月25日，公司發(fā)布公告，擬通過債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)形式，增加山東藥石注冊資本6000萬人民幣。作為公司CDMO一體化的重要組成部分，2022H1，山東藥石口服固體制劑車間已經(jīng)通過了山東省藥品監(jiān)督管理局的審核，獲得《藥品生產(chǎn)許可證》，可提供從百克至百公斤批量的制劑生產(chǎn)，滿足不同臨床階段直至商業(yè)化生產(chǎn)的CDMO制劑服務(wù)需求。我們認為此次增資有望進一步加速完善公司的一體化能力建設(shè)，增強客戶粘性。
盈利預(yù)測與估值
我們預(yù)計2022- 2024年凈利潤3.53億、5.20億及7.19億，EPS分別為1.77、2.61及3.60，2022年10月25日收盤價對應(yīng)PE分別為43、29及21倍。對比可比公司平均估值水平，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
下游產(chǎn)品研發(fā)、CDMO能力建設(shè)不達預(yù)期，銷售不達預(yù)期，原材料漲價，匯率波動，安全生產(chǎn)與環(huán)保，新業(yè)務(wù)拓展不達預(yù)期，核心技術(shù)人員流失，解禁風(fēng)險，大客戶依賴風(fēng)險。
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