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■事件：10月26日，公司發(fā)布2022年三季報(bào)。前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入（8.83億元，+21.99%），歸母凈利潤(rùn)（2.22億元，+12.30%）；單三季度，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入（2.97億元，+22.76%），歸母凈利潤(rùn)（0.75億元，+7.36%）。
　　 ■強(qiáng)軍需求帶動(dòng)前三季度收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，研發(fā)投入持續(xù)加碼。公司作為國(guó)內(nèi)唯一航空氧氣系統(tǒng)及機(jī)載油箱惰性化防護(hù)系統(tǒng)專業(yè)化研發(fā)制造基地，亦是國(guó)內(nèi)最大的飛機(jī)副油箱及國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的特種制冷設(shè)備制造商，在報(bào)告期內(nèi)積極開(kāi)拓市場(chǎng)，挖掘潛在客戶，核心受益于強(qiáng)軍背景下裝備需求放量。前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.83億元，同比增長(zhǎng)21.99%，收入規(guī)模伴隨下游高景氣實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司前三季度盈利能力有所減弱，毛利率同比下降3.74pct至42.88%，或主要系前兩季度高毛利航空產(chǎn)品交付占比下降且銷售規(guī)模提升過(guò)程中價(jià)格承壓所致，期間共實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.22億元，同比+12.30%，凈利率同比下滑2.17pct至25.20%。凈利率降幅小于毛利率主要系報(bào)告期內(nèi)公司不斷加強(qiáng)內(nèi)部控制，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提升，前三季度期間費(fèi)用率下降0.56pct至16.77%，達(dá)到歷史同期最低水平。研發(fā)費(fèi)用率則較期初提升1.46pct至6.07%，研發(fā)投入合計(jì)達(dá)9,667.27萬(wàn)元,同比增加32.00%，占營(yíng)收比例達(dá)10.95%，主要系公司科研領(lǐng)發(fā)產(chǎn)品較上年同期增加所致。我們認(rèn)為，隨著研發(fā)投入持續(xù)加碼，有望加快未來(lái)高附加值產(chǎn)品的投產(chǎn)速度，為公司盈利水平的提升形成正向助力。
　　■單三季度收入增長(zhǎng)22.76%，凈利潤(rùn)受研發(fā)投入及大額計(jì)提擾動(dòng)。公司22Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.97億元，同比增長(zhǎng)22.76%，Q3毛利率同比增長(zhǎng)2.20pc，環(huán)比增長(zhǎng)0.89pct至45.58%，為21Q3至今的單季度最高毛利率水平，或主要系Q3公司高附加值產(chǎn)品交付占比提升所致。公司Q3共實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.75億元，同比增長(zhǎng)7.36%，凈利率為25.31%，同比減低3.64%。公司凈利潤(rùn)增速緩于同期收入增速，且凈利率在毛利率增長(zhǎng)的前提下出現(xiàn)下滑，主要系報(bào)告期內(nèi)費(fèi)用增加所致，其中Q3利息收入減少20.09%導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用率提高2.09pct，同時(shí)研發(fā)投入同比增長(zhǎng)32.19%至4025.78萬(wàn)，占營(yíng)收比例提升0.97pct至13.57%。此外，Q3分別產(chǎn)生資產(chǎn)減值計(jì)提674.68萬(wàn)和信用減值計(jì)提399.41萬(wàn)，對(duì)凈利潤(rùn)水平形成一定擾動(dòng)。
　　■存貨及在建工程預(yù)示景氣上行，現(xiàn)金流有望迎來(lái)改善。公司期末存貨為6.91億元，較季度初減少3.39%，結(jié)合季度初庫(kù)存商品及發(fā)出商品合計(jì)占總存貨規(guī)模的55.70，此次存貨水平下降或?yàn)榇饲安糠謳?kù)存品交付并兌現(xiàn)至收入端所致。期末應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)合計(jì)較季度初增長(zhǎng)17.73%至7.26億，結(jié)合報(bào)告期末合同負(fù)債則較季度初下降21.13至2.02億，或?yàn)榇饲安糠钟唵我淹瓿山桓恫⒌却杖氪_認(rèn)，后續(xù)有望逐步兌現(xiàn)至收入端增厚公司業(yè)績(jī)。公司前三季度經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-2.19億元，較上年同期減少247.38%，主要系期內(nèi)預(yù)收貨款較上年同期大幅下降所致，預(yù)計(jì)Q4現(xiàn)金流或有望伴隨訂單交付確認(rèn)得到顯著改善。
　　 ■投資建議：考慮到航空裝備高景氣，公司航空產(chǎn)品增速高于行業(yè)，制冷業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)更大業(yè)績(jī)彈性，以及公司前期改革成效顯著等因素，我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年凈利潤(rùn)分別為3.4、5.1和7.6億元，對(duì)應(yīng)PE為29X、20X和13X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：軍機(jī)換裝列裝進(jìn)度不及預(yù)期，制冷領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)格局惡化，民用航空訂單及國(guó)產(chǎn)替代不達(dá)預(yù)期