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公司發(fā)布三季報(bào)：2022Q1-Q3實(shí)現(xiàn)收入24.89億元（同比+24.25%），歸母凈利潤(rùn)3.31億元（同比+3.34%），扣非歸母凈利潤(rùn)3.17億元（同比+4.18%）；單Q3實(shí)現(xiàn)收入8.83億元（同比+31.00%），歸母凈利潤(rùn)1.04億元（同比+2.46%），扣非歸母凈利潤(rùn)1.02億元（同比+7.88%）。盡管地產(chǎn)弱周期以及疫情影響下游需求，但公司布局中高端裝飾原紙、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。單Q3拆分來看，由于限電影響、產(chǎn)量略降，但銷量預(yù)計(jì)仍超6萬噸（環(huán)比實(shí)現(xiàn)提升），噸盈利約1500元/噸（Q2為1700元/噸左右）。
　　中高端結(jié)構(gòu)升級(jí)順暢，多元化成長(zhǎng)路徑清晰。公司產(chǎn)品布局中高端，并持續(xù)推出新品拉高價(jià)格區(qū)間，預(yù)計(jì)下游低迷背景下均價(jià)仍環(huán)比略提升，中高端化升級(jí)邏輯順暢。目前公司產(chǎn)能約為27萬噸，未來擴(kuò)張有序，并積極布局新品類（2022年通過轉(zhuǎn)產(chǎn)已成功布局醫(yī)療用紙），2023-2024年總產(chǎn)能將分別達(dá)35萬噸/45萬噸，成長(zhǎng)路徑清晰。此外，公司擬投資25億元建設(shè)30萬噸食品級(jí)用紙、醫(yī)療級(jí)用紙、工業(yè)用紙等各類新型紙基材料，打開成長(zhǎng)空間。
　　費(fèi)用管控優(yōu)異，盈利修復(fù)可期。公司單Q3毛利率為15.63%（同比-7.92pct），歸母凈利率為11.73%（同比-3.27pct）。盈利能力承壓主要系原材料&能源價(jià)格仍處高位，且需求疲軟、提價(jià)落地一般。展望未來，伴隨Arauco于Q4投產(chǎn)，全球商品漿價(jià)格有望回調(diào)，盈利逐步改善。從費(fèi)用表現(xiàn)來看，單Q3期間費(fèi)用率為2.29%（同比-6.04pct），銷售費(fèi)用率為0.40%（同比-3.00pct），管理費(fèi)用率1.02%（同比-0.25pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-1.37%（同比-1.48pct），研發(fā)費(fèi)用率2.23%（同比-1.31pct），費(fèi)用管控優(yōu)異。
　　現(xiàn)金流整體表現(xiàn)靚麗，營(yíng)運(yùn)能力優(yōu)異。2022Q1-Q3凈經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為3.76億元（同比+2.21億元），單Q3為-0.26億元（同比-1.07億元）。營(yíng)運(yùn)能力方面，截至2022Q1-Q3應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為43.67天（同比+4.26天），應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為96.78天（同比+17.28天），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)92.65天（同比-1.13天）。
　　投資評(píng)級(jí)：布局中高端裝飾原紙賽道、盈利具備較強(qiáng)穩(wěn)定性，產(chǎn)能有序擴(kuò)張，海外市場(chǎng)開拓順利，且順利切入消費(fèi)領(lǐng)域，打開成長(zhǎng)空間。預(yù)計(jì)2022-2024年歸母凈利潤(rùn)為4.7億元、6.4億元、8.0億元，對(duì)應(yīng)PE為14.2X、10.5X、8.3X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期、疫情反復(fù)。