>> 安信證券-基于安信策略景氣投資短周期三因素評估框架：景氣投資失效了么？-221028
| 上傳日期： |
2022/10/29 |
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| 9693KB |
| 格式： |
pdf 共46頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
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作者： |
林榮雄 |
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面對這份基金三季報，我們花費了較長時間對機構(gòu)投資者的最新倉位和重倉股配置進(jìn)行深入觀察。在這次梳理的過程中，確實能夠感知到當(dāng)前機構(gòu)投資者在投資理念、邏輯和觀點上的激烈交鋒，尤其在當(dāng)前市場整體環(huán)境并不清晰的背景下，Q3機構(gòu)投資者明顯減持了鋰電板塊，對于高景氣成長賽道股配置思路上產(chǎn)生明顯分歧，使得我們對景氣投資是否出現(xiàn)階段性失效開始展開深度思考。事實上，在今年上半年最艱難的時候，機構(gòu)在新能源（車）的倉位還是環(huán)比上升的。顯然，當(dāng)前機構(gòu)對于高景氣品種的爭議在加大，也印證了景氣投資在三季度并未形成持續(xù)的共識。在這個過程中，我們意識到景氣投資一方面存在對于景氣波動預(yù)測的核心痛點問題（也就是憑什么能知道今年哪些領(lǐng)域業(yè)績增速一定會高？），但更重要的是景氣投資會存在短周期階段性失效的問題。換言之，雖然說從年度角度上看，景氣與收益是正相關(guān)的。但從年內(nèi)的視角來看，確實會存在幾個月失效的時候。
因此，如何評估景氣投資短周期是否有效這個問題？在這里，我們鄭重推出安信策略——A股景氣投資有效性指數(shù)來衡量投資收益率與基本面（增速）的動態(tài)關(guān)系。進(jìn)一步，結(jié)合安信策略特色研究指標(biāo)（A股估值分化指數(shù)、A股景氣波動性指數(shù)），我們構(gòu)建出景氣投資有效性評估框架，即安信策略——A股景氣波動性指數(shù)、A股景氣投資有效性指數(shù)、A股估值分化指數(shù)三者之間內(nèi)生性的框架，進(jìn)而對短周期景氣投資有效性做出跟蹤評估。
總結(jié)而言，三者存在于景氣投資失效過程依次見頂回落的關(guān)系。具體而言：
1、A股景氣波動性指數(shù)是景氣投資有效性的領(lǐng)先信號，當(dāng)A股景氣波動性指數(shù)出現(xiàn)上行，說明市場對于高景氣方向的認(rèn)知開始出現(xiàn)波動。這時候，市場就要開始關(guān)注景氣投資的有效性。
2、當(dāng)A股景氣波動性指數(shù)上升后，市場對景氣評估出現(xiàn)“爭議”或者“迷?！?，景氣投資有效性指數(shù)隨后出現(xiàn)見頂回落。這時候，市場就要開始警惕景氣投資的有效性，隨時做出調(diào)整準(zhǔn)備。
3、當(dāng)景氣投資有效性指數(shù)見頂回落后，此時如果A股估值分化指數(shù)隨之見頂回落，那么可以作為景氣投資有效性持續(xù)下降的確認(rèn)信號。這時候，市場就會逐漸意識到景氣投資已經(jīng)階段性失效。
此外，對于投資邏輯層面，我們鮮明提出：從滲透率走向替代率。在新起點，新篇章開啟后，一場關(guān)于國產(chǎn)替代的沸騰大潮與價值重塑正在拉開大幕。事實上，在現(xiàn)在這個特定窗口期階段，可以明顯感知到圍繞著替代率對產(chǎn)業(yè)層面的定價越發(fā)突出。對于替代率投資的三個核心要點：國產(chǎn)替代空間巨大（當(dāng)前替代率不能太高）+國產(chǎn)替代進(jìn)程確定（替代可行性較高，替代斜率高）+業(yè)績較為確定性釋放（未來2-3年盈利增速要高）。需要明確的意識到：雖然替代率和滲透率對應(yīng)的都是成長投資，但是替代率不是滲透率，雖然滲透率的投資應(yīng)用價值最大，本質(zhì)上是需求側(cè)視角下（訂單爆發(fā)、成本優(yōu)勢、范圍經(jīng)濟）以產(chǎn)業(yè)周期為內(nèi)核的高勝率強趨勢投資。需要承認(rèn)的是替代率研究含義上比滲透率要深刻得多，強調(diào)的是企業(yè)家精神、內(nèi)部組織的演化能力與價值創(chuàng)造，替代率的本質(zhì)是在供給側(cè)因素（環(huán)境、技術(shù)、組織）視角下以產(chǎn)業(yè)全球競爭力為內(nèi)核的高賠率價值投資。當(dāng)前側(cè)重于關(guān)注與高景氣戰(zhàn)略新興制造業(yè)相關(guān)的領(lǐng)域，如測量、檢測儀器、資質(zhì)鑒定服務(wù)、工業(yè)軟件和操作系統(tǒng)、科研儀器、高值醫(yī)療耗材與高端超聲裝備、大功率軸承、數(shù)控機床等。
風(fēng)險提示：疫情超預(yù)期，國內(nèi)經(jīng)濟增長不及預(yù)期、海外經(jīng)濟深度衰退
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