>> 興業(yè)證券-招商公路(001965)疫情擾動(dòng)致主業(yè)承壓，核心路產(chǎn)擬改擴(kuò)建-221031
| 上傳日期： |
2022/10/31 |
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來(lái)源： |
興業(yè)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
王春環(huán) |
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事件：招商公路發(fā)布2022年三季報(bào)：2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.16億元，同比下滑7.99%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)36.44億元，同比下滑9.4%（約有2.8億非經(jīng)常性損益來(lái)自京津塘高速補(bǔ)償協(xié)議）；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)33.03億元，同比下滑15.66%。基本EPS為0.56元。2022Q3單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.53億元，同比下滑7.36%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.91億元，同比基本持平；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)12.81億元，同比增長(zhǎng)0.58%。前三季度營(yíng)業(yè)收入及業(yè)績(jī)同比下降系由于：公司參股及控股的高速公路覆蓋全國(guó)多個(gè)省份，上半年受全國(guó)多點(diǎn)散發(fā)的疫情影響較大，整體路網(wǎng)車流量下降，通行費(fèi)收入同比下降；三季度隨著疫情的緩和，疊加暑運(yùn)帶來(lái)的增量車流，收入、業(yè)績(jī)環(huán)比回暖。
點(diǎn)評(píng)：
受國(guó)內(nèi)多點(diǎn)散發(fā)疫情影響，營(yíng)業(yè)收入同比下滑。公司系中國(guó)投資經(jīng)營(yíng)里程最長(zhǎng)、覆蓋區(qū)域最廣、產(chǎn)業(yè)鏈最完整的綜合性公路投資運(yùn)營(yíng)服務(wù)商，截至2022年6月30日，公司投資經(jīng)營(yíng)的總里程達(dá)12797公里，權(quán)益里程達(dá)3465公里。投資運(yùn)營(yíng)是公司最主要的業(yè)務(wù)板塊，以高速公路運(yùn)營(yíng)為主，也是營(yíng)業(yè)收入的主要組成部分。2022前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入55.16億元，同比下滑7.99%，主要系由于：2022年前三季度疫情多點(diǎn)散發(fā)，特別是3-4月疫情多線擴(kuò)散，公司投資經(jīng)營(yíng)高速公路覆蓋全國(guó)多個(gè)省份，受全國(guó)疫情影響較大。部分地區(qū)服務(wù)區(qū)采取封閉管理的疫情防控措施，對(duì)整體路網(wǎng)車流量影響較大，通行費(fèi)收入同比下降，導(dǎo)致投資運(yùn)營(yíng)板塊（營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)源）同比下降。隨著疫情得到控制，客貨運(yùn)輸需求增長(zhǎng)，車流量持續(xù)回暖，營(yíng)業(yè)收入有望在下半年回升。報(bào)告期內(nèi)，公司增資廊坊交發(fā)集團(tuán)，實(shí)現(xiàn)控股管理，后續(xù)將增加主控里程147公里，有望增厚公司業(yè)績(jī)。
受國(guó)內(nèi)疫情影響，投資收益同比下滑。投資收益是公司盈利最重要的組成部分，主要以參股其他高速公路公司股權(quán)為主。2022年前三季度公司實(shí)現(xiàn)投資收益28.87億元，占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的68.5%，同比下滑3.66%，系由于參股路段受疫情影響，車流量下降，通行費(fèi)收入同比下降。2022年前三季度，公司二級(jí)市場(chǎng)增持滬杭甬股份，進(jìn)一步完善公司的路網(wǎng)投資布局?？傮w來(lái)看，公司參股多個(gè)優(yōu)質(zhì)公路資產(chǎn)，盈利能力優(yōu)秀，隨著疫情有效控制和車流量恢復(fù)，未來(lái)公司投資收益回報(bào)可觀。
重要路產(chǎn)京津唐高速擬進(jìn)行改擴(kuò)建，完成后將延長(zhǎng)收費(fèi)期限，有效支持公司未來(lái)可持續(xù)發(fā)展。京津唐是高速京津冀地區(qū)的主要高速公路通道之一，近年來(lái)每年平均貢獻(xiàn)1-2億的凈利潤(rùn)，是公司的重要路產(chǎn)之一。由于天津市將重點(diǎn)規(guī)劃建設(shè)天津港集疏運(yùn)專用貨運(yùn)通道，且該疏港公路直接與目前京津塘高速相連，《天津市綜合交通運(yùn)輸“十四五”規(guī)劃》要求京津塘高速公路同步實(shí)施“四改八”工程。同時(shí)，京津唐高速收費(fèi)經(jīng)營(yíng)期限僅剩余約7年，也需要通過(guò)改擴(kuò)建延長(zhǎng)收費(fèi)年限。
預(yù)計(jì)項(xiàng)目于2023年正式開(kāi)工，建設(shè)期3年。在建設(shè)期，投資該項(xiàng)目將增加公司總資產(chǎn)約173.45億元，項(xiàng)目資本金為34.69億元，占項(xiàng)目投資總額的20%；剩余投資金額約為138.76億元，擬采用銀行貸款方式，將計(jì)入長(zhǎng)期借款，建設(shè)期利息資本化，對(duì)歸屬于公司股東的凈利潤(rùn)影響較小。
此次改擴(kuò)建將有利于公司保持在京津冀地區(qū)核心區(qū)域布局、支持公司未來(lái)可持續(xù)發(fā)展。此外，對(duì)存量?jī)?yōu)質(zhì)高速公路實(shí)施改擴(kuò)建進(jìn)而獲得收費(fèi)期的延長(zhǎng)，也是公司獲取稀缺高速公路資源的有效手段。
京津唐高速改擴(kuò)建議案已通過(guò)公司董事會(huì)批準(zhǔn)，后續(xù)需經(jīng)北京市、天津市、河北省政府的相關(guān)主管部門(mén)進(jìn)一步審核批準(zhǔn)。
公司發(fā)展多元化業(yè)務(wù)，有效分散收費(fèi)公路主業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。公司除收費(fèi)公路主業(yè)外，還在交通科技領(lǐng)域、智能交通領(lǐng)域、交通生態(tài)領(lǐng)域布局。參考2022年上半年情況，除智能交通領(lǐng)域，各板塊收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，一定程度填補(bǔ)投資運(yùn)營(yíng)板塊因疫情產(chǎn)生的營(yíng)收缺口。
公司具備一定的光伏資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)。2019年，招商公路在江蘇、內(nèi)蒙古、新疆、寧夏等地投資運(yùn)營(yíng)293.8兆瓦并網(wǎng)型光伏電站，盈利能力穩(wěn)定。2019年，各光伏電站實(shí)現(xiàn)上網(wǎng)電量44,405萬(wàn)千瓦時(shí)，發(fā)電收入37,196萬(wàn)元，分別同比增長(zhǎng)3.5%和2.9%。目前公司在江蘇豐縣運(yùn)營(yíng)23.8兆瓦的光伏電站，并在部分高速公路服務(wù)區(qū)建有分布式光伏電站。
投資策略：招商公路資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，業(yè)績(jī)兼具穩(wěn)健性及成長(zhǎng)性，具有天然的REITs基因；公司具備一定光伏資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)有望在新能源方向開(kāi)辟新的增長(zhǎng)曲線；公司治理優(yōu)秀，期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃有效激勵(lì)管理層努力做強(qiáng)業(yè)績(jī)；公司注重股東回報(bào)，積極向頭部公司的分紅水平看齊，存在上調(diào)分紅率的可能性，同時(shí)穩(wěn)健現(xiàn)金流和較低負(fù)債率為公司提高分紅提供了空間。
由于2022年Q4全國(guó)高速公路施行貨車降費(fèi)10%的政策，我們小幅下修盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2022-2024年公司將實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)48.07、55.08、56.03億元，EPS為0.78元、0.89元、0.91元。相對(duì)2022年10月29日收盤(pán)價(jià)7.75元，PE估值為10.0X、8.7X、8.5X。假設(shè)維持55%的分紅率，股息率分別為5.5%、6.3%、6.4%。維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致車流量下降，新公路線路通車分
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