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事件：公司發(fā)布2022年三季報(bào)，前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入16.18億元，同比下滑16.33%，歸母凈利潤(rùn)0.84億元，同比下滑53.97%，其中Q3公司實(shí)現(xiàn)收入4.36億元，同比下滑17.23%%，歸母凈利潤(rùn)0.05億元，同比下滑86.40%。
　　終端門(mén)店受疫情影響較大，期待后續(xù)經(jīng)營(yíng)恢復(fù)。一方面，當(dāng)前整體消費(fèi)環(huán)境依舊承壓，根據(jù)久謙數(shù)據(jù)，3Q22各行業(yè)在營(yíng)門(mén)店總數(shù)同比下滑14%，截至2022年三季度末，煌上煌門(mén)店數(shù)4000家左右，較2021年底的4281家有所下降，門(mén)店擴(kuò)張仍需等待消費(fèi)進(jìn)一步修復(fù)；另一方面，參考競(jìng)品，盡管Q3行業(yè)門(mén)店經(jīng)營(yíng)有所修復(fù)，但速度并不算快，我們推測(cè)公司單店收入較去年同期仍有一定下滑。但同時(shí)最困難的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去，Q3食品飲料板塊多個(gè)龍頭業(yè)績(jī)有所修復(fù)，Q4消費(fèi)需求有望進(jìn)一步改善，公司或?qū)⒂兴芤?，期待業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。
　　原材料上漲致使盈利承壓，費(fèi)用管控較好。3Q22公司實(shí)現(xiàn)毛利率27.43%，同比減少6.02 pcts，環(huán)比減少0.03 pct，因飼料價(jià)格上漲，高溫導(dǎo)致鴨苗病死率高，供需失衡，今年的鴨副成本較去年有明顯上漲，成為侵蝕利潤(rùn)的最大因素，但是環(huán)比看成本壓力變化不大，隨著鴨苗供給量逐步提升及高溫褪去，原材料成本有下修可能性，屆時(shí)公司毛利率將充分釋放彈性。3Q22公司銷售費(fèi)用率16.82%，同比減少2.60 pcts，管理費(fèi)用率8.11%，同比提升0.62 pcts，整體費(fèi)用控制較好，在成本明顯提升的大背景下，今年以來(lái)不少企業(yè)多采用精簡(jiǎn)費(fèi)用的方式，一定程度上緩解了毛利率下降的壓力。綜上，3Q22公司歸母凈利率為1.05%，同比減少5.33 pcts，靜待成本拐點(diǎn)。
　　鹵味仍是成長(zhǎng)性賽道，公司長(zhǎng)期展望“千城萬(wàn)店”目標(biāo)。短期疫情擾動(dòng)對(duì)行業(yè)造成一定負(fù)面影響，但長(zhǎng)期看，鹵味賽道仍為成長(zhǎng)性行業(yè)，且休閑鹵味品牌已逐步滲透餐桌鹵味業(yè)務(wù)，打開(kāi)第二成長(zhǎng)曲線。公司短期積極推動(dòng)渠道結(jié)構(gòu)調(diào)整，強(qiáng)化街邊社區(qū)店建設(shè)，業(yè)績(jī)表現(xiàn)有望企穩(wěn)，同時(shí)公司產(chǎn)能逐步擴(kuò)張，重慶、咸陽(yáng)工廠已于今年投產(chǎn)，嘉興工廠或明年投產(chǎn)，有望為公司“千城萬(wàn)店”目標(biāo)提供充分支持。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司在鹵味賽道耕耘多年，擁有一定品牌及渠道基礎(chǔ)，期待疫后消費(fèi)修復(fù)及成本下行后的盈利釋放，但考慮短期疫情擾動(dòng)的不確定性，我們下調(diào)2022-23年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至1.40/2.12億元，較上次下調(diào)57.1%/47.8%，新增2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)2.72億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為35/23/18倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：成本繼續(xù)上行，門(mén)店拓展不順利，疫情反復(fù)。