>> 申萬宏源-大華股份(002236)至暗時刻，修煉內(nèi)功-221031
| 上傳日期： |
2022/11/1 |
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| 1073KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持（下調(diào)） |
作者： |
施鑫展,楊海燕,洪依真 |
| 下載權限： |
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點評：公司公布2022年三季報，前三季度實現(xiàn)收入211.72億元，同比增長-1.46%，實現(xiàn)歸母凈利潤16.93億元，同比增長-29.43%，實現(xiàn)扣非凈利潤15.84億元，同比增長-25.91%。
三季度收入低于預期，宏觀環(huán)境下行需求疲軟。公司單三季度收入70.85億元，同比下滑11.22%，此前市場預期Q3單季度收入同比0增長，實際收入低于市場預期。
三季度除了EBG外各個板塊均遇到較大挑戰(zhàn)。根據(jù)公司公開電話會議，單三季度國內(nèi)-其他收入同比下滑30%以上，2G業(yè)務收入下滑20%，主要受到宏觀經(jīng)濟下行影響，一方面小微企業(yè)縮減資本開支，渠道SMBG收入大幅下滑，一方面政府財政在安防業(yè)務支出較少，2G業(yè)務罕見下滑。國內(nèi)業(yè)務中，面向大企業(yè)的EBG體現(xiàn)出韌性，單三季度收入同比增長仍有9%，主要石油石化、制造、電信等下游需求制程；同時海外相比上半年需求衰退，單三季度收入同比打平，增速相比22H1下降。
但同時公司堅持嚴格執(zhí)行高質量經(jīng)營戰(zhàn)略，現(xiàn)金流量表質量有所優(yōu)化。公司自2021年后執(zhí)行嚴格的高質量發(fā)展戰(zhàn)略，減少主動集成，主動放棄毛利率、回款較差的低質量項目。三季度收入雖然下滑，但是我們看到公司廣義預收款環(huán)比上升，同時經(jīng)營性現(xiàn)金流入仍維持2.8%的正增長?，F(xiàn)金流口徑優(yōu)于利潤表。
嚴格控費，各項費用率基本穩(wěn)定。公司在2020H2后加大人員投入，主要投向軟件、EBG等部門，EBG在今年較差環(huán)境下仍然保持穩(wěn)健增長是投入有效的證明。2021年后，公司人員各部門人員到位，員工總數(shù)增長放緩，同時加強了薪酬控制，2022Q3單季度薪酬同比下滑5.6%，連續(xù)兩個季度薪酬負增長。
盈利預測和估值。下調(diào)2022-2024年收入預測為336.35、389.93、458.14億元，原預測為375、439、516億元，相應下調(diào)2022-2024年利潤預測為26.85、34.98、42.15億元，原預測為39.87、47.66、55.59億元。對應2022年13倍PE估值?？紤]到公司2022年業(yè)績下行主要受到宏觀經(jīng)濟影響，而行業(yè)其他公司出現(xiàn)類似情況，大華的行業(yè)內(nèi)競爭力不變，同時2023年后隨著宏觀經(jīng)濟復蘇、各行業(yè)利好政策不斷釋放，有望恢復至15%以上的收入增長中樞，由“買入”下調(diào)為”增持“評級。詳細調(diào)整細項和估值討論見正文。
風險：管理能否繼續(xù)優(yōu)化，繼續(xù)碎片化下沉/2B業(yè)務拓展時，面臨復雜局勢。
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