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我們認(rèn)為華潤萬象生活作為當(dāng)前時(shí)點(diǎn)受母公司風(fēng)險(xiǎn)拖累較小、商管物管并行的稀缺標(biāo)的，在外拓并購方面乘風(fēng)發(fā)力，規(guī)模增速高于行業(yè)均值，未來前景可期。在房地產(chǎn)行業(yè)下行的背景下，信用風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)至物業(yè)企業(yè)，物企板塊隨地產(chǎn)下行，而公司控股股東華潤置地實(shí)力雄厚，疊加華潤品牌的影響力，為其提供了有別于其他商管物企的核心競(jìng)爭(zhēng)力，在公司三大業(yè)務(wù)互相協(xié)同發(fā)展下，未來成長空間廣闊。
　　購物中心：競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)護(hù)城河寬
　　業(yè)務(wù)持續(xù)保持領(lǐng)先，商業(yè)版圖不斷擴(kuò)張，盈利水平高。公司購物中心商業(yè)運(yùn)營及物業(yè)管理業(yè)務(wù)主要源自于控股股東華潤置地，在管購物中心的開業(yè)率、出租率保持高位，能夠支撐公司較高物管費(fèi)及盈利水平。
　　購物中心物業(yè)管理由包干制換簽為酬金制，收入確認(rèn)減少，毛利率凈利率雙升，綜合對(duì)毛利潤及凈利潤影響較小，但仍有利于減輕行政負(fù)擔(dān)及提高盈利能力。
　　寫字樓：精準(zhǔn)施策未來可期
　　公司合約及在管面積逐步增長，毛利率提升，盈利能力保持。截至22年中，寫字樓毛利率為32.7%，在寫字樓市場(chǎng)降溫的情況下，毛利率較2021年底28.1%仍提升了4.6pct。
　　積極調(diào)整寫字樓租賃策略，出租率連續(xù)逆市提升，物管費(fèi)高于市場(chǎng)平均水平。公司搶抓中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)進(jìn)程中科技及金融行業(yè)大宗租賃需求，高效引入五百強(qiáng)、獨(dú)角獸等優(yōu)質(zhì)租戶，22H1出租率逆市提升0.8pct至83.5%。
　　住宅：高確定性提供穩(wěn)定現(xiàn)金流
　　住宅業(yè)務(wù)聚焦一二線城市及核心城市群，管理面積同比翻倍。管理面積同比實(shí)現(xiàn)翻倍的主要原因?yàn)?022年初，公司并購了中南服務(wù)及禹洲物業(yè)。
　　收入穩(wěn)定增長，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。我們認(rèn)為，住宅物管具有確定性高，防御性強(qiáng)的特性，公司擴(kuò)大非物業(yè)管理收入比例，有利于提升其住宅板塊盈利能力。
　　華潤置地持續(xù)輸血，22年1-9月拿地金額及面積穩(wěn)居排行榜第一，就未來而言，母公司土地儲(chǔ)備充足，布局與結(jié)構(gòu)優(yōu)質(zhì)，可保障未來三年以上發(fā)展需求。
　　市場(chǎng)廣闊外拓并購加碼
　　預(yù)計(jì)2025年物業(yè)管理行業(yè)管理面積規(guī)模將達(dá)416億平方米。2010-2021年，我國物業(yè)管理企業(yè)管理面積規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，復(fù)合增長率達(dá)8.75%。隨著房地產(chǎn)行業(yè)由增量市場(chǎng)轉(zhuǎn)向存量市場(chǎng)，疊加城市更新及老舊小區(qū)改造需求，我國物業(yè)管理行業(yè)在管面積規(guī)模將不斷擴(kuò)大，預(yù)計(jì)2022-2025年復(fù)合增長率達(dá)4.6%。
　　行業(yè)集中度仍然較低，市場(chǎng)依舊廣闊。2021年十強(qiáng)物企市場(chǎng)份額為12.84%，分散程度較高，對(duì)比TOP10房企市場(chǎng)份額（2021年22.5%）仍有增長空間。
　　外拓并購乘風(fēng)而起，市場(chǎng)外拓方面：22H1市場(chǎng)化外拓合約面積達(dá)2220萬方，同比增長25.4%，不斷落實(shí)其“規(guī)模拓展”的核心策略；并購方面：2022年三宗并購案交易規(guī)模為45.8億，成為物企并購市場(chǎng)上的后起之秀。公司在手現(xiàn)金充裕，上市融資款項(xiàng)仍有余額，未來仍有167.61億元可支持后續(xù)并購擴(kuò)張。
　　投資建議：我們持續(xù)看好華潤萬象生活的業(yè)績發(fā)展，我們預(yù)測(cè)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入127.2/172.3/219億元，同比增長43.1%/35.5%/27.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤22/28.5/35.6億元，同比增長27.6%/29.6%/24.7%；預(yù)期EPS分別為0.96元/1.25元/1.56元，對(duì)應(yīng)PE為23.1/17.8/14.3倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：華潤置地新開工及交付不達(dá)預(yù)期；商業(yè)開業(yè)、出租率不達(dá)預(yù)期。