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公司作為國(guó)內(nèi)煤炭流通業(yè)務(wù)龍頭企業(yè)，近年來(lái)積極轉(zhuǎn)型環(huán)保與新能源服務(wù)運(yùn)營(yíng)商，煤炭貿(mào)易+熱電聯(lián)產(chǎn)雙主業(yè)齊頭并進(jìn)。公司為國(guó)內(nèi)煤炭貿(mào)易龍頭，上下游資源豐富且管理效率突出，公司多年來(lái)ROE持續(xù)穩(wěn)定在25%以上；公司熱電聯(lián)產(chǎn)已經(jīng)頗具規(guī)模，未來(lái)隨著物產(chǎn)金義與物產(chǎn)山鷹熱電等新項(xiàng)目投入運(yùn)行，熱電聯(lián)產(chǎn)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)可期。給予2023年2.5倍目標(biāo)PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)23.2元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍立足浙江面向全國(guó)，主營(yíng)煤炭流通與熱電聯(lián)產(chǎn)。公司主營(yíng)煤炭流通及熱電聯(lián)產(chǎn)兩大業(yè)務(wù)，近年來(lái)收入利潤(rùn)雖受煤炭?jī)r(jià)格影響有所波動(dòng)，但長(zhǎng)期來(lái)看保持了增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2017~2021年?duì)I業(yè)收入及歸母凈利潤(rùn)年均復(fù)合增速分別為16.4%/31.2%。截至2022H1，浙江省國(guó)資委通過(guò)國(guó)資公司和交通集團(tuán)持有公司控股股東物產(chǎn)中大42.6%股權(quán)，為公司實(shí)際控制人。
　　▍深耕煤炭流通，著力提升經(jīng)營(yíng)質(zhì)量。公司作為國(guó)內(nèi)煤炭流通業(yè)務(wù)的龍頭企業(yè)，近年來(lái)煤炭銷售量始終保持增長(zhǎng)，去年突破6,800萬(wàn)噸，占到全國(guó)煤炭消費(fèi)總量的3%。受煤價(jià)高企影響，公司煤炭流通業(yè)務(wù)營(yíng)收提升明顯，2021年全年增速達(dá)到106.5%。公司在煤炭流通方面擁有長(zhǎng)期穩(wěn)定的上下游客戶群體，助力公司運(yùn)營(yíng)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，未來(lái)隨著行業(yè)內(nèi)小公司逐漸出清，公司市占率有望進(jìn)一步提升。
　　▍發(fā)力熱電聯(lián)產(chǎn)，規(guī)模成長(zhǎng)帶動(dòng)業(yè)績(jī)提升。在熱電聯(lián)產(chǎn)支持政策指引下，公司在浙江省內(nèi)各廠址附近建立起了一定的區(qū)域壁壘，收獲了穩(wěn)定的下游客戶。而“煤汽聯(lián)動(dòng)”、“以熱定電、全額上網(wǎng)”等政策則確保熱電聯(lián)產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)定在30%左右。與此同時(shí)，煤炭流通與熱電聯(lián)產(chǎn)業(yè)務(wù)相互協(xié)同，可以有效平抑煤價(jià)波動(dòng)對(duì)物產(chǎn)環(huán)能整體業(yè)績(jī)的影響。隨著物產(chǎn)金義、物產(chǎn)山鷹熱點(diǎn)等新項(xiàng)目于今明兩年投產(chǎn)，我們預(yù)計(jì)公司供熱能力將增加約20%，帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步提升。
　　▍聚焦“降碳”戰(zhàn)略，開啟公司發(fā)展第二曲線。公司近年來(lái)加大超低排放機(jī)組研發(fā)力度，桐鄉(xiāng)泰愛斯作為嘉興市重點(diǎn)節(jié)能降碳項(xiàng)目，獲得專項(xiàng)補(bǔ)助資金2,000萬(wàn)元。同時(shí)公司積極開拓環(huán)保與新能源業(yè)務(wù)，成立了物產(chǎn)中大新能源發(fā)展（浙江）有限公司，于多個(gè)熱電廠址開展分布式屋頂光伏項(xiàng)目，其中，桐鄉(xiāng)泰愛斯廠區(qū)屋頂分布式光伏項(xiàng)目已經(jīng)于今年5月31日并網(wǎng)發(fā)電，為公司轉(zhuǎn)型新能源領(lǐng)域，開啟發(fā)展“第二曲線”打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：煤炭?jī)r(jià)格大幅波動(dòng)；熱電聯(lián)產(chǎn)行業(yè)支持政策變動(dòng)；公司新項(xiàng)目進(jìn)度低于預(yù)期；出現(xiàn)安全生產(chǎn)事故等極端情況。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2022~2024年凈利潤(rùn)分別為10.45/11.71/12.79億元，同比增長(zhǎng)3%/12%/9%，對(duì)應(yīng)2022~2024年EPS預(yù)測(cè)分別為1.87/2.10/2.29元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為9.2/8.2/7.5倍，PB分別為2.1/1.9/1.6倍。參考可比煤炭流通行業(yè)與熱電聯(lián)產(chǎn)行業(yè)公司（杭州熱電、富春環(huán)保、世貿(mào)能源、山煤國(guó)際）2021年2.3倍PB的平均估值水平，我們給予公司2023年2.5倍目標(biāo)PB，目標(biāo)價(jià)23.2元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)