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研究背景：公司定期財(cái)務(wù)報(bào)告是投資者了解公司經(jīng)營狀況，對公司進(jìn)行判斷的重要依據(jù)。公司的真實(shí)盈余管理行為，會(huì)從真實(shí)經(jīng)營活動(dòng)角度粉飾公司業(yè)績，但可能會(huì)對公司未來經(jīng)營發(fā)展帶來不利的影響。投資存在真實(shí)盈余管理的公司可能會(huì)為我們的投資組合帶來下跌風(fēng)險(xiǎn)。如何識(shí)別真實(shí)盈余管理行為一直是學(xué)術(shù)界和投資界的熱點(diǎn)課題。本文從公司經(jīng)營現(xiàn)金流角度計(jì)算了公司真實(shí)盈余管理的代理因子，并測算了異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子的選股能力。
　　年度因子表現(xiàn)：本文使用三個(gè)異常經(jīng)營現(xiàn)金流模型和中國A股年度數(shù)據(jù)計(jì)算了三個(gè)年度異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子。對年度異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子在全部A股中分組回測，在回測區(qū)間內(nèi)，三個(gè)因子的多頭組合和空頭組合的業(yè)績表現(xiàn)存在顯著差異，其中ABCFO_Y3因子表現(xiàn)較優(yōu)，多空組合年化收益率14.18%，多空夏普1.59，多空卡瑪0.98；ABCFO_Y1因子多空年化收益率14.03%，多空夏普1.36，多空卡瑪0.54；ABCFO_Y2因子多空年化收益率14.35%，多空夏普1.40，多空卡瑪0.55。
　　季度因子表現(xiàn)：本文使用中國A股季度數(shù)據(jù)計(jì)算了三個(gè)季度異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子。對季度異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子分別在中證800和全部A股中分組回測，在回測區(qū)間內(nèi)，三個(gè)季度因子多頭組合和空頭組合的業(yè)績表現(xiàn)存在顯著差異，其中ABCFO_Q1因子表現(xiàn)較優(yōu)。在中證800中，ABCFO_Q1因子多空年化收益率14.63%，多空夏普1.67，多空卡瑪1.54。在全A中，ABCFO_Q1因子多空年化收益率14.52%，多空夏普1.84，多空卡瑪1.37。季度因子相對年度因子多空對沖組合表現(xiàn)更加穩(wěn)定。另外，季度因子在多數(shù)行業(yè)中有效，在食品飲料、醫(yī)藥、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)多空對沖組合收益表現(xiàn)較佳。
　　總結(jié)與展望：異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子可以幫助我們識(shí)別存在真實(shí)盈余管理的公司，使用異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子選股在中長期可以獲得可觀的超額收益，為投資組合帶來業(yè)績增厚效果。后續(xù)研究我們將進(jìn)一步改進(jìn)異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子，并探究異常經(jīng)營現(xiàn)金流因子在不同行業(yè)中有效性存在差異的原因。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：本報(bào)告所述的因子測試結(jié)果是基于歷史數(shù)據(jù)和模型測算完成，所得結(jié)論存在模型失效風(fēng)險(xiǎn)、政策變化或市場環(huán)境變化導(dǎo)致的因子失效風(fēng)險(xiǎn)。