>> 東亞前海證券-固定收益周報：菲利普斯曲線未解通脹答案，債務(wù)成本解答加息終點-221107
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2022/11/7 |
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作者： |
倪華 |
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核心觀點
11月3日，美聯(lián)儲將美國聯(lián)邦基金目標利率從3.25%上調(diào)至4%，加息75bp。與此前美聯(lián)儲態(tài)度不同的是，本次議息會議提及了暗示加息步調(diào)可能放緩，但加息周期可能更長、加息終點可能更高的表述。
美國激進加息的目的是對抗通脹，但通脹率回落仍慢于預(yù)期。根據(jù)菲利普斯曲線理論，通脹和失業(yè)率存在交替關(guān)系，而目前美國失業(yè)率正處于歷史低位，菲利普斯曲線理論的有效性受疫情這一重要因素干擾，加息似乎并未打斷就業(yè)市場繁榮。美國目前面臨的通脹情況與其上世紀七十年代面對的“工資-物價”螺旋式通貨膨脹情況有所不同，當前美國工資增速已經(jīng)回落，通脹仍在持續(xù)，瑞銀全球首席經(jīng)濟學家認為此次通脹頑固的原因在于企業(yè)通過上調(diào)利潤率抬高價格、轉(zhuǎn)嫁成本，并以通脹之名將價格上漲合理化，迫使消費者接受物價上漲，因此通脹仍然廣泛體現(xiàn)在商品和服務(wù)價格中，未有明顯拐點。
未來加息路徑的終點在哪里？目前美國國債總額超過31萬億美元，大規(guī)模的債務(wù)在加息背景下就是巨額利息費用。美聯(lián)儲從今年3月開始加息，但由于美國在2020年和2021年低息時期發(fā)行了大量國債，目前加息對發(fā)債成本的影響是滯后的，但隨著美國不斷借新還舊，前期發(fā)行的低息債券將被逐步置換為高息債券，美國財政將承受極大壓力，從9月FOMC點陣圖中也可看出，加息或止步于2024年。
對國內(nèi)經(jīng)濟和政策而言，伴隨美聯(lián)儲緊縮速度的邊際放緩，貨幣政策受到的外部壓力減弱，財政貨幣政策仍將以我為主。而在外圍環(huán)境緊縮背景下，外需不振對國內(nèi)出口仍然構(gòu)成壓力，經(jīng)濟增長的核心仍然在財政貨幣政策以及內(nèi)需和地產(chǎn)的恢復(fù)。
利率債：1）流動性：上周央行凈回籠7370億元；2）資金面：資金市場方面，DR001利率上升6.72BP，DR007利率下降32.87BP。從交易量來看，銀行間隔夜成交量上升，上周R001成交量達21.42萬億元，環(huán)比上升9.67%；3）一級發(fā)行：上周利率債發(fā)行規(guī)模有所下降，總體規(guī)模為4946.74億元。從同業(yè)存單來看，上周同業(yè)存單發(fā)行規(guī)模為2139.70億元，到期規(guī)模為3895.40億元，凈融資規(guī)模為-1755.70億元。從同業(yè)存單發(fā)行利率看，城商行同業(yè)存單發(fā)行利率小幅下降、國有行和股份制商業(yè)銀行同業(yè)存單發(fā)行利率小幅上升；4）二級市場：上周國債收益率全數(shù)上行，5年期國債上行5.50BP；國開債收益率全數(shù)上行，5年期國開債收益率上行4.25BP；上周10年期國債與1年期國債期限利差為93.95BP，環(huán)比上升1.57%，10年期國開債與1年期國開債期限利差為92.81BP，環(huán)比上升2.84%。
信用債：1）一級發(fā)行：上周，信用債發(fā)行量下降，凈融資額環(huán)比下降。上周新發(fā)行信用債268只，發(fā)行規(guī)模共計3143.50億元，總償還量為2496.07億元，信用債凈融資額為647.43億元；2）二級市場：中票收益率多數(shù)上行，1年期AA中票收益率上行幅度最大，達5.33BP；城投債收益率多數(shù)上行，1年期AA城投債收益率上行幅度最大，達4.68BP。信用利差方面，中票信用利差多數(shù)收窄，城投債信用利差多數(shù)收窄。
風險提示
疫情反復(fù)超預(yù)期；海外地緣政治影響超預(yù)期；外需疲弱。
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