>> 中信證券-民德電子(300656)投資價(jià)值分析報(bào)告：成長傳棒，功率半導(dǎo)體新秀-221108
| 上傳日期： |
2022/11/8 |
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| 3962KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
劉易,田鵬,王丹 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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影像掃描設(shè)備滲透率提升疊加物聯(lián)網(wǎng)縱深發(fā)展是條碼識別設(shè)備發(fā)展的雙重動(dòng)力，作為擁有完整覆蓋軟硬件產(chǎn)品矩陣、優(yōu)異供應(yīng)鏈整合能力的民企，將充分享受行業(yè)發(fā)展前景。同時(shí)，條碼識別作為基本盤，持續(xù)為功率半導(dǎo)體造血。公司立足smart IDM模式，綁定業(yè)內(nèi)頂尖人才，打通功率半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上下游協(xié)同。當(dāng)前，功率半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)化推進(jìn)順利，考慮到行業(yè)前景廣闊，伴隨功率半導(dǎo)體的產(chǎn)能釋放、新品種逐步推向市場以及碳化硅功率器件等募投項(xiàng)目產(chǎn)能釋放，第二增長曲線終將顯現(xiàn)。采用分部估值法估值，我們預(yù)測，公司2023年市值約81億元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)52元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
▍國內(nèi)條碼識別龍頭，公司通過外延構(gòu)筑功率半導(dǎo)體“smart IDM”生態(tài)。公司成立于2004年，業(yè)務(wù)從初期條碼識讀設(shè)備，逐步擴(kuò)展到電子元器件分銷、功率半導(dǎo)體設(shè)計(jì)等領(lǐng)域。目前，公司已深耕條碼識別設(shè)備接近20年，營收在國內(nèi)同類公司中居前。2018年以來，為開拓新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，公司逐步通過外延切入半導(dǎo)體領(lǐng)域——經(jīng)過多次控股或參股，目前在硅片、晶圓加工制造、超薄芯片背道代工、功率半導(dǎo)體設(shè)計(jì)等關(guān)鍵環(huán)節(jié)均已布局，形成了產(chǎn)業(yè)鏈上下游公司獨(dú)立管理，卻又戰(zhàn)略協(xié)同的格局，“smart IDM”生態(tài)已初具形態(tài)。
▍影像掃描設(shè)備滲透率提升疊加物聯(lián)網(wǎng)縱深發(fā)展，引領(lǐng)識別設(shè)備發(fā)展動(dòng)能。作為較成熟的行業(yè)，未來推動(dòng)條碼識別設(shè)備景氣的因素主要有：1）影像掃描設(shè)備滲透率提升：隨著二維碼技術(shù)的不斷發(fā)展和應(yīng)用領(lǐng)域的拓展等，影像掃描設(shè)備很早就開始對激光掃描設(shè)備進(jìn)行替代。但是當(dāng)前，不管是手持式條碼掃描器，還是固定式工業(yè)類掃描器，目前細(xì)分品種激光掃描器存量份額仍在20%以上，這意味著還有較大替代空間；2）條碼識讀設(shè)備是實(shí)現(xiàn)對物理世界的智能感知識別、信息采集處理和自動(dòng)控制的重要手段，隨著物聯(lián)網(wǎng)以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，對條碼識讀設(shè)備的需求將不斷增加，據(jù)CIC灼識咨詢預(yù)測，2026年全球自動(dòng)識別和數(shù)據(jù)采集行業(yè)市場超200億美元，對應(yīng)年均復(fù)合增速超過12%；國內(nèi)自動(dòng)識別和數(shù)據(jù)采集行業(yè)市場接近200億元，對應(yīng)年均復(fù)合增速超過14%。
▍打造覆蓋軟硬件的完整產(chǎn)品矩陣，供應(yīng)鏈整合能力進(jìn)一步夯實(shí)競爭優(yōu)勢。經(jīng)過多年發(fā)展，公司不僅條碼識別設(shè)備硬件產(chǎn)品矩陣齊全，擁有從軟件到硬件獨(dú)立開發(fā)能力，且還具備條碼解決方案能力，可以滿足下游客戶的定制化需求。就生產(chǎn)模式而言，公司采取自主設(shè)計(jì)、委外加工、自主總裝、測試相結(jié)合的生產(chǎn)模式。在這種模式下，較強(qiáng)的供應(yīng)鏈整合能力既確保產(chǎn)品品質(zhì)，又可以整合供應(yīng)鏈資源的差異化優(yōu)勢，有效控制生產(chǎn)成本，進(jìn)一步夯實(shí)競爭優(yōu)勢。
▍新能源打開成長空間，行業(yè)屬性疊加地緣政治影響，國產(chǎn)替代恰逢其時(shí)。功率半導(dǎo)體是電子裝置電能轉(zhuǎn)換與電路控制的核心部件，廣泛應(yīng)用于家電、計(jì)算機(jī)、消費(fèi)電子、汽車電子、新能源、電力設(shè)施等領(lǐng)域，其中，2019年全球功率半導(dǎo)體超30%應(yīng)用于汽車領(lǐng)域。隨著電動(dòng)汽車的發(fā)展和普及，太陽能、風(fēng)力、水力、地?zé)岬染G色能源的使用，市場對高性能功率半導(dǎo)體器件的開發(fā)需求也越來越強(qiáng)烈，驅(qū)動(dòng)其市場規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，而IGBT、MOSFET、SiC功率器件、GaN器件等或是增長較快的重要細(xì)分方向。另一方面，功率半導(dǎo)體的行業(yè)屬性決定了其本身難以形成壟斷，同時(shí)，地緣政治沖突加大了國產(chǎn)替代的急迫性，考慮到搭建自主可控產(chǎn)業(yè)鏈的難度較小，未來幾年，國產(chǎn)替代或逐步加速。
▍通過Smart IDM模式，實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)布局，有望打造公司第二增長曲線。通過smart IDM模式，公司既對產(chǎn)業(yè)鏈上下游各環(huán)節(jié)企業(yè)保持足夠影響力，卻不謀求擁有，同時(shí)具備IDM、Fabless和Foundry主流運(yùn)營模式優(yōu)點(diǎn)——既保證產(chǎn)業(yè)鏈上下游公司緊密合作，又減輕資本開支壓力。激勵(lì)機(jī)制上，通過股權(quán)交叉安排，綁定了行業(yè)內(nèi)頂尖人才。伴隨著功率半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)化加速推進(jìn)（產(chǎn)能釋放、新品種推向市場及碳化硅功率器件等募投項(xiàng)目產(chǎn)能釋放），有望打造第二增長曲線。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：競爭壓力增大或引致條碼識別業(yè)務(wù)毛利率下降；技術(shù)演變引起條碼設(shè)備被替代；若功率半導(dǎo)體核心人才流失，會對公司經(jīng)營產(chǎn)能重大影響；國際貿(mào)易沖突、地緣政治增添行業(yè)發(fā)展的不確定性；公司存在一定的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：影像掃描設(shè)備滲透率提升疊加物聯(lián)網(wǎng)縱深發(fā)展是條碼識別設(shè)備發(fā)展的雙重動(dòng)力，作為擁有完整覆蓋軟硬件產(chǎn)品矩陣、優(yōu)異供應(yīng)鏈整合能力的民企，將望充分享受行業(yè)發(fā)展前景。同時(shí)，條碼識別作為業(yè)務(wù)基本盤，持續(xù)為功率半導(dǎo)體業(yè)務(wù)造血。公司立足smart IDM模式，綁定業(yè)內(nèi)頂尖人才，打通了功率半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上下游協(xié)同。當(dāng)前，功率半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)化推進(jìn)順利，考慮到行業(yè)前景廣闊，伴隨功率半導(dǎo)體產(chǎn)能釋放、新品種推向市場、碳化硅功率器件等募投項(xiàng)目產(chǎn)能釋放，公司第二增長曲線終將顯現(xiàn)。我們預(yù)測公司2022-2024年歸母凈利潤分別為0.82、1.84和3.97億元，對應(yīng)同比增速分別為7.4%、125.3%和115.4%，對應(yīng)EPS預(yù)測0.52、1.17和2.53元。采用分部估值法估值，我們預(yù)測，
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