>> 中信證券-智明達(dá)(688636)投資價值分析報告：軍用嵌入式計算機(jī)新銳，乘信息化東風(fēng)扶搖而起-221115
| 上傳日期： |
2022/11/16 |
大小： |
2214KB |
| 格式： |
pdf 共30頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
付宸碩,陳卓,劉意 |
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公司為軍用嵌入式計算機(jī)核心民企，產(chǎn)品下游涵蓋機(jī)載、彈載、艦載、車載四大應(yīng)用領(lǐng)域；在航空航天下游需求及行業(yè)外協(xié)趨勢下，公司發(fā)展已步入快車道。公司研發(fā)及管理能力較強(qiáng)，料將充分受益于航空航天下游飽滿需求及體系內(nèi)配套需求外溢，同時募投擴(kuò)產(chǎn)及高速高精度ADC芯片等布局料將打開長期成長空間。首次覆蓋，給予“買入”評級。
▍軍用嵌入式計算機(jī)核心民企，發(fā)展步入快車道。公司為軍用嵌入式計算機(jī)核心民企，多次參與國家重點(diǎn)型號項(xiàng)目武器裝備的配套研發(fā)與生產(chǎn)，產(chǎn)品下游涵蓋機(jī)載、彈載、艦載、車載四大應(yīng)用領(lǐng)域，包括信號處理、數(shù)據(jù)處理、接口控制、大容量存儲等八大功能。公司機(jī)載業(yè)務(wù)為收入毛利主要貢獻(xiàn)端，彈載業(yè)務(wù)具備高彈性；受益于航空航天裝備加速列裝以及信息化建設(shè)提速，在體系內(nèi)外協(xié)比例提升背景下，公司近年收入業(yè)績快速提升，2017-2021年收入、業(yè)績CAGR分別達(dá)27.4%、47.1%，迎來黃金發(fā)展期。
▍多領(lǐng)域驅(qū)動需求放量，民企受益外協(xié)趨勢。嵌入式計算機(jī)是軍工電子產(chǎn)業(yè)鏈中上游核心組件，作為武器系統(tǒng)的“大腦”，完成偵察、通信、對抗、搜索、識別、瞄準(zhǔn)、攻擊等各類軍事任務(wù)，廣泛應(yīng)用于飛機(jī)、導(dǎo)彈、艦船、坦克等各類武器裝備中。我國正處于武器裝備加速放量階段，軍機(jī)、導(dǎo)彈下游需求快速放量，艦船、戰(zhàn)車等領(lǐng)域也將貢獻(xiàn)可觀需求，我們測算2020年軍用嵌入式計算機(jī)市場規(guī)模約300億元，預(yù)計該市場在“十四五”期間將迎來快速發(fā)展。長期以來，各細(xì)分領(lǐng)域嵌入式計算機(jī)配套由對應(yīng)集團(tuán)內(nèi)計算機(jī)所主導(dǎo)，伴隨軍品配套體系改革，下游整機(jī)、分系統(tǒng)院所聚焦核心主業(yè)，嵌入式計算機(jī)外協(xié)趨勢明顯。在行業(yè)整體向好的發(fā)展趨勢以及“小核心大協(xié)作”的持續(xù)推進(jìn)下，民營企業(yè)迎來黃金發(fā)展機(jī)遇。
▍機(jī)載彈載雙輪驅(qū)動，研發(fā)管理保駕護(hù)航。公司長期配套機(jī)載領(lǐng)域，核心受益主戰(zhàn)機(jī)型批產(chǎn)放量，伴隨多款導(dǎo)彈定型批產(chǎn)，彈載業(yè)務(wù)具備高彈性；航空航天雙輪驅(qū)動下，公司在手訂單飽滿，2022Q3末在手訂單約6.1億，達(dá)同期收入的177%，業(yè)績確定性強(qiáng)。公司持續(xù)高研發(fā)投入，建立起高效的研發(fā)體系，供應(yīng)鏈及質(zhì)量管理流程化、固定化，通過股權(quán)激勵推進(jìn)長效激勵機(jī)制建設(shè)；在研發(fā)能力及管理能力保障下，公司料將核心受益于體系內(nèi)配套需求外溢。公司募投擴(kuò)產(chǎn)夯實(shí)長期發(fā)展基礎(chǔ)，增資銘科思微布局高速高精度ADC芯片，打開全新成長空間；同時，公司軟件研發(fā)能力較強(qiáng)，在未來“硬件標(biāo)準(zhǔn)化+軟件功能化”的軟硬件分離趨勢下具備較強(qiáng)競爭力。
▍風(fēng)險因素：武器裝備需求不及預(yù)期；體系內(nèi)外協(xié)需求減弱；原材料采購風(fēng)險；原材料成本上升風(fēng)險；公司技術(shù)開發(fā)能力不足的風(fēng)險；公司訂單波動風(fēng)險等。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：受益于航空航天武器裝備放量及信息化程度提升，軍用嵌入式計算機(jī)行業(yè)料將迎來快速發(fā)展。在體系內(nèi)院所外協(xié)趨勢下，行業(yè)內(nèi)民企迎來黃金發(fā)展機(jī)遇。作為軍用嵌入式計算機(jī)核心供應(yīng)商，憑借長期配套經(jīng)驗(yàn)及出色的研發(fā)、管理能力，智明達(dá)料將核心受益于下游需求提升及外協(xié)趨勢，同時ADC芯片等產(chǎn)品有望打開全新增長空間。我們預(yù)計公司2022/23/24年歸母凈利分別為1.2/1.9/2.6億元，對應(yīng)EPS預(yù)測分別為2.31/3.77/5.07元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別56/35/26x。選取景嘉微、振芯科技、國芯科技作為可比公司，可比公司2023年Wind一致預(yù)期平均PE為45x，平均PEG為1.14x。綜合PE法與PEG法，參考可比公司估值水平，出于謹(jǐn)慎原則，給予公司2023年45x目標(biāo)PE，對應(yīng)目標(biāo)市值85億元（對應(yīng)公司2023年0.93x PEG），對應(yīng)目標(biāo)價170元，首次覆蓋給予“買入”評級。
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