>> 中信證券-國(guó)投資本(600061)投資價(jià)值分析報(bào)告：以證券業(yè)務(wù)為主的綜合金融控股平臺(tái)-221116
| 上傳日期： |
2022/11/17 |
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| 格式： |
pdf 共23頁(yè) |
來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
持有（首次） |
作者： |
邵子欽,田良,陸昊 |
| 下載權(quán)限： |
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國(guó)投資本是證券業(yè)務(wù)為主的綜合金融控股平臺(tái)，目前下轄安信證券、國(guó)投安信期貨、國(guó)投瑞銀基金和國(guó)投泰康信托四大業(yè)務(wù)板塊。安信證券2022H1利潤(rùn)貢獻(xiàn)率達(dá)66%，為公司核心利潤(rùn)來(lái)源。國(guó)投資本依托多行業(yè)布局優(yōu)勢(shì)，未來(lái)有望通過(guò)內(nèi)部協(xié)同，有效增強(qiáng)客戶(hù)服務(wù)能力，構(gòu)建差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。首次覆蓋，給予“持有”評(píng)級(jí)。
▍以證券業(yè)務(wù)為主的綜合金融控股平臺(tái)，ROE領(lǐng)先證券行業(yè)平均水平。國(guó)投資本當(dāng)前綜合實(shí)力位于證券公司類(lèi)上市公司的14名左右。作為綜合金融控股平臺(tái)，國(guó)投資本擁有安信證券、國(guó)投安信期貨、國(guó)投瑞銀基金和國(guó)投泰康信托四大業(yè)務(wù)板塊。其中，安信證券是國(guó)投資本主要收入和利潤(rùn)來(lái)源。2022H1，安信證券營(yíng)業(yè)收入貢獻(xiàn)率為64%；歸母凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)率為66%。盈利層面，國(guó)投資本2019-2022H1近三年一期ROE分別為7.88%、10.16%、10.61%和4.36%，均領(lǐng)先于證券行業(yè)平均水平。
▍經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：控股安信證券，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)實(shí)力較為強(qiáng)勁。國(guó)投資本目前直接持有安信證券99.9969%的股權(quán)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為安信證券主要收入來(lái)源。2021年和2022H1，安信證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入為39.74億元和16.30億元，近三年經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入占比呈上升勢(shì)頭，對(duì)安信證券收入貢獻(xiàn)由25%提升至45%左右。渠道層面，截至2022H1，安信證券擁有50家分公司、319家營(yíng)業(yè)部，營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)位列行業(yè)第三，渠道實(shí)力較為強(qiáng)勁。
▍信用業(yè)務(wù)：公司重要收入來(lái)源，信用風(fēng)險(xiǎn)整體可控。信用業(yè)務(wù)方面，2021年和2022H1，安信證券利息凈收入分別為28.14億元和13.70億元，占公司營(yíng)收的比重為25%和37%。其中，2022H1融資融券和股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)利息收入7.48億元。2022H1，安信證券兩融業(yè)務(wù)規(guī)模415.33億元，較2021年末下降9.1%。表內(nèi)股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)模為86.17億元，較2021年末下降20.4%。風(fēng)險(xiǎn)層面，融資融券業(yè)務(wù)維持擔(dān)保比例為268%，股票質(zhì)押履約保障比例為296%，高于市場(chǎng)平均水平，整體業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控。
▍期貨業(yè)務(wù)：控股國(guó)投安信期貨，客戶(hù)權(quán)益規(guī)模創(chuàng)歷史新高。國(guó)投安信期貨為安信證券全資子公司。2022H1，國(guó)投安信實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.24億元，同比增長(zhǎng)19.42%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.23億元，同比增長(zhǎng)9.75%。2022H1國(guó)投安信期貨注冊(cè)資本、凈資本、凈資產(chǎn)均位列行業(yè)前10名，客戶(hù)權(quán)益位列行業(yè)第8名，累計(jì)營(yíng)業(yè)收入位列行業(yè)第12名、累計(jì)凈利潤(rùn)位列行業(yè)前8名?？蛻?hù)層面，2022年國(guó)投安信期貨客戶(hù)權(quán)益提升顯著，2022上半年末客戶(hù)權(quán)益規(guī)模約491億元，2022上半年客戶(hù)權(quán)益規(guī)模峰值突破570億元，均創(chuàng)歷史新高。
▍信托業(yè)務(wù)：控股國(guó)投泰康信托，信托管理規(guī)模高速擴(kuò)容。國(guó)投資本目前通過(guò)全資子公司國(guó)投資本控股間接持有國(guó)投泰康信托61.29%的股權(quán)。2022H1，國(guó)投泰康信托實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.12億元，同比增長(zhǎng)4.58%，行業(yè)排名第19位；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.62億元，同比增長(zhǎng)3.55%，行業(yè)排名第15位。截至2022H1，國(guó)投泰康信托管理的信托資產(chǎn)規(guī)模2552億元，較上年末增加74.32%，主動(dòng)管理規(guī)模1207億元，占比達(dá)47.30%。其中，信托資產(chǎn)管理規(guī)模突破600億元，較2021年底增長(zhǎng)42.60%。
▍基金業(yè)務(wù)：間接控股國(guó)投瑞銀基金，重視新能源與軍工領(lǐng)域投資。國(guó)投資本通過(guò)控股子公司國(guó)投泰康信托間接持有國(guó)投瑞銀基金51%的股權(quán)。2022H1，國(guó)投瑞銀基金實(shí)現(xiàn)合并凈利潤(rùn)1.90億元，同比增長(zhǎng)71%，利潤(rùn)貢獻(xiàn)率為2.92%。截至2022H1末，國(guó)投瑞銀基金管理各類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)約2963億元，較年初增長(zhǎng)18%；公募基金資產(chǎn)管理規(guī)模1953億元，較年初增長(zhǎng)19%。國(guó)投瑞銀高度重視新興產(chǎn)業(yè)布局，在新能源、軍工、先進(jìn)制造等成長(zhǎng)賽道主題產(chǎn)品規(guī)模超過(guò)270億元。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：代理成交額下滑；信用業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)暴露；財(cái)富管理市場(chǎng)發(fā)展低于預(yù)期，投資業(yè)務(wù)虧損風(fēng)險(xiǎn)，信托項(xiàng)目暴雷風(fēng)險(xiǎn)
▍投資建議：隨著資本市場(chǎng)改革和證券行業(yè)業(yè)務(wù)創(chuàng)新，證券行業(yè)集中度有望提升。國(guó)投資本以證券業(yè)務(wù)為中心，多業(yè)務(wù)充分布局，未來(lái)有望通過(guò)內(nèi)部協(xié)同，有效增強(qiáng)客戶(hù)服務(wù)能力，構(gòu)建差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。我們認(rèn)為當(dāng)前價(jià)格基本反映了國(guó)投資本的合理估值，預(yù)計(jì)未來(lái)公司股價(jià)將與行業(yè)整體變動(dòng)保持同步。預(yù)計(jì)2022/23/24年公司BVPS分別為7.70/8.39/9.23元。參考可比公司興業(yè)證券、光大證券、方正證券和五礦資本2018年以來(lái)PB估值的10%分位數(shù)水平后，以±7.5%作為國(guó)投資本PB估值的合理區(qū)間。以此測(cè)算，國(guó)投資本的合理PB約為0.9-1.1倍。按照合理估值區(qū)間最低值估計(jì)，給予目標(biāo)價(jià)6.93元，對(duì)應(yīng)2022年P(guān)B 0.90倍。首次覆蓋，給予“持有”評(píng)級(jí)。
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