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事件描述
　　公司2022前三季度實現(xiàn)收入79億元，同比增長0.5%，歸屬凈利潤約3億元，同比增長370%，扣非凈利潤同比增長451%。3季度實現(xiàn)收入32億元，同比增長0.5%，歸屬凈利潤2.0億元，同比增長518%，扣非凈利潤同比增長381%。
　　事件評論
　　結(jié)構(gòu)優(yōu)化：墻面涂料為主要增長品類，家裝墻面漆收入亮眼。公司前三季度收入同比增長0.5%，其中墻面涂料收入約49億元，在總收入的占比約61%，較前兩年占比略有提升，公司核心競爭力更多在建筑涂料打造的品牌力和渠道力。前三季度墻面涂料同比增長5%，其中家裝墻面漆收入同比增長30%，銷量同比增長34%，均價下行或源于低質(zhì)產(chǎn)品階段性收入占比提升，工程墻面漆收入同比下滑6%，銷量同比下降10%；防水卷材收入約6.9億元，同比下降24%；基輔材收入約11.9億元，同比增長7%。單三季度收入同比增長1%，其中墻面涂料收入約20億元，同比增長3%（家裝墻面漆收入同比增長15%，工程墻面漆收入下降3%）；防水卷材收入約2.7億元，同比下降19%；基輔材收入約4.8億元，同比增長4%。綜上，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，收入增長核心驅(qū)動來自零售建筑涂料。
　　盈利提升：不僅來自毛利率，也來自費用率。前三季度毛利率約29%，同比提升3個百分點，三季度毛利率約31%，同比、環(huán)比分別提升4、2個百分點，主要源于原材料成本下降，墻面涂料最核心的原材料乳液、鈦白粉、助劑，前三季度采購均價同比下降個位數(shù)，我們測算以上原材料帶來的單位成本下降約5%。前三季度期間費率約23%，同比提升約1個百分點，三季度期間費率約19.5%，同比、環(huán)比分別下降1.1、2.2個百分點。其中銷售費用攤薄效應已經(jīng)體現(xiàn)，3季度銷售費率同比下降1.3個百分點。最終歸屬凈利率約6.3%，盈利能力顯著提升，考慮到信用減值損失約0.9億元，則實際凈利率水平更高。
　　現(xiàn)金流恢復正常，單季度大幅改善。公司前三季度經(jīng)營活動的現(xiàn)金流凈額約5.4億元，去年同期為-0.5億元，單三季度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額約3.8億元，主要源于原材料供應充足后付現(xiàn)比的改善。從收現(xiàn)比來看，2020-2022年前三季度分別為0.90、1.00、1.07；從付現(xiàn)比（購買商品和勞務支付的現(xiàn)金/（營業(yè)成本+庫存增加））來看，2020-2022年前三季度分別為0.93、0.88、0.94，單三季度為0.75、1.04、0.87。單三季度支付其他與經(jīng)營活動相關(guān)的現(xiàn)金約3.7億元，較去年同期略有減少，或主要系部分履約保證金的存續(xù)。
　　結(jié)構(gòu)更優(yōu)，盈利上行。作為民族涂料品牌，三棵樹通過自身調(diào)整走出地產(chǎn)業(yè)務的泥淖，收入增長驅(qū)動調(diào)整迅速，恢復到更健康更持續(xù)性的增長態(tài)勢；同時涂料行業(yè)已步入盈利上行的通道，去年行業(yè)盈利高度承壓（參考立邦中國的營業(yè)利潤率，從16%跌至9%），今年以來公司毛利率逐季改善，疊加費用率開始下行，預計明年盈利能力改善將更加顯著。看好三棵樹的投資價值，當前兼具安全邊際和盈利彈性。預計公司2022-2024年歸屬凈利潤為6.5、12.6、18.1億元，對應估值49、26、18倍，買入評級。
　　風險提示
　　1、地產(chǎn)銷售面積繼續(xù)下降；
　　2、行業(yè)再次步入價格戰(zhàn)。