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■ 22年三季度收入同比增速回升至11%，符合預(yù)期；非GAAP凈利潤超過100億元人民幣，同比增長99%，超一致預(yù)測41%
　　■宏觀逆風(fēng)持續(xù)，保守看待四季度收入增速，但降本增效將推動(dòng)利潤率持續(xù)提升
　　■看好京東卓越的物流能力，市場份額提升，以及盈利潛力；維持增持評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)略微調(diào)升至73美元
　　降本增效助力三季度利潤超預(yù)期
　　京東三季度收入為2,435億元人民幣，同比增長11%，符合預(yù)期，相比二季度5%的同比增速有所提升，主要得益于物流問題有所緩解而帶來的3P及物流業(yè)務(wù)的同比增速顯著回升，三季度收入同比增速達(dá)42%（相比二季度同比增速為22%）。1P業(yè)務(wù)收入同比增長6%（相比二季度同比增長3%），得益于帶電品類的穩(wěn)健回升，但部分受到非帶電品類增速放緩的影響，后者源于：1）品類結(jié)構(gòu)性變化，即其中一些品類的商業(yè)模型從3P轉(zhuǎn)換成1P以提升利潤率表現(xiàn)，以及2）在疫情管控期間非必需品消費(fèi)增速放緩。京東單季度凈利潤超100億元人民幣，達(dá)歷史新高，同比增長99%，環(huán)比增長55%，超出預(yù)期41%，得益于履約成本和銷售費(fèi)用的管控，以及新業(yè)務(wù)減虧。京東財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健，凈現(xiàn)金為1,716億元人民幣（凈現(xiàn)金與權(quán)益比為63%），經(jīng)營性現(xiàn)金流為92億元人民幣，自由現(xiàn)金流為23億元人民幣。
　　保守看待四季度增長，但期待2023年復(fù)蘇前景
　　管理層對22年四季度收入增速保持謹(jǐn)慎，主要由于：1）宏觀不確定性以及消費(fèi)情緒疲軟；2）疫情反復(fù)帶來物流干擾重現(xiàn)，例如，京東注意到9月至今有約17%的終端收貨地址受到疫情管控的影響。我們預(yù)計(jì)京東22年四季度收入同比增速達(dá)10%，相比三季度11%的同比增長有所放緩，但依然保持韌性且高于同業(yè)的增長，這也與京東雙十一GMV增長表現(xiàn)一致。管理層也表示得益于新機(jī)發(fā)布，手機(jī)品類在四季度有所回升。在利潤端，我們預(yù)期京東凈利潤率將不斷提升，預(yù)計(jì)四季度非GAAP凈利潤率同比提升0.7個(gè)百分點(diǎn)至2.0%，得益于：1）降本增效；2）3P業(yè)務(wù)持續(xù)快于1P帶來的利潤率結(jié)構(gòu)性改善；3）議價(jià)能力提升；4）新業(yè)務(wù)減虧；5）京東物流22財(cái)年接近盈虧平衡。
　　維持增持評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)略微調(diào)升至73美元
　　我們略微調(diào)整了對京東的盈利預(yù)測，將22/23/24財(cái)年的預(yù)測收入分別調(diào)整1%/-2%/-2%，非GAAP凈利潤率分別調(diào)整+0.4/+0.1/+0.1個(gè)百分點(diǎn)，將非GAAP凈利潤分別調(diào)整+17%/+3%/+2%。我們看好京東卓越的物流能力，市場份額提升能力，以及盈利潛力。我們將基于DCF估值的目標(biāo)價(jià)從72美元略微上調(diào)至73美元，主要源于利潤率前景提升以及匯率變動(dòng)。目標(biāo)價(jià)對應(yīng)23/24年24倍/17倍的市盈率。主要風(fēng)險(xiǎn)：1）宏觀/消費(fèi); 2）物流干擾；3）監(jiān)管；4）競爭態(tài)勢。