>> 海通證券-聯(lián)翔股份(603272)墻布行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，注重研發(fā)創(chuàng)新-221122
| 上傳日期： |
2022/11/23 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
海通證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
優(yōu)于大市（首次） |
作者： |
郭慶龍,高翩然 |
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聯(lián)翔股份是國內(nèi)領(lǐng)先的墻布及室內(nèi)家居裝飾用品供應(yīng)商。公司將藝術(shù)文化與家居裝飾相結(jié)合，主要從事墻布的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售業(yè)務(wù)。同時(shí)，公司也從事少量窗簾等室內(nèi)家居裝飾用品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售業(yè)務(wù)，以及室內(nèi)整體家裝工程業(yè)務(wù)。公司作為國內(nèi)墻布行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)和首批從事刺繡工藝墻布研發(fā)和生產(chǎn)的企業(yè)之一，創(chuàng)新設(shè)計(jì)出了多款刺繡墻布產(chǎn)品，并不斷推出引領(lǐng)市場潮流的各類墻布產(chǎn)品，打造出了具有行業(yè)影響力的“領(lǐng)繡（LEADSHOW）”和“領(lǐng)繡墻布。菁華”墻布品牌。2022Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.42億元，歸母凈利潤0.20億元。
公司產(chǎn)品主要包括刺繡墻布和非刺繡墻布，非刺繡墻布是收入的重要來源。2019-2021年，公司刺繡墻布收入分別為0.80億元、0.46億元、0.43億元，YoY分別為-8.00%、-42.46%、-7.04%，占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為27.02%、18.22%及15.40%。刺繡業(yè)務(wù)占比不斷下滑，主要是因?yàn)榻鼛啄陼r(shí)尚簡約風(fēng)格流行，該品類中偏重奢華風(fēng)格的循環(huán)刺繡墻布受影響較大。2019-2021年，公司非刺繡墻布收入分別為1.99億元、1.96億元及2.16億元，YoY分別為+33.89%、-1.15%、+9.72%，占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為67.00%、77.64%及77.43%，其中，提花墻布占非刺繡墻布收入比重分別為95.42%、98.04%及99.63%。提花墻布時(shí)尚、簡約的設(shè)計(jì)風(fēng)格契合市場潮流且價(jià)格實(shí)惠，加上公司準(zhǔn)確把握市場流行趨勢，適時(shí)推出的多個(gè)系列提花墻布產(chǎn)品成為熱銷款，提花墻布銷售收入金額及占主營業(yè)務(wù)收入比例均持續(xù)增長。
公司銷售以經(jīng)銷模式為主，優(yōu)勢區(qū)域主要集中在華東、華中、華北和西南地區(qū)。公司已建立了較為完善的營銷網(wǎng)絡(luò)，產(chǎn)品覆蓋國內(nèi)眾多市場區(qū)域。2019-2021公司經(jīng)銷收入占主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為97.14%、98.68%、98.42%。從區(qū)域市場看，2021年華東、華中、華北和西南地區(qū)業(yè)務(wù)收入分別占比40.93%、17.64%、14.07%、8.59%，合計(jì)占比80%以上。華東地區(qū)是我國經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的區(qū)域，人口數(shù)量龐大，公司在該區(qū)域的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比例最高；華中地區(qū)、華北地區(qū)和西南地區(qū)人口數(shù)量龐大，近年來經(jīng)濟(jì)水平亦取得了較大增長，公司在該區(qū)域的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比例也相對較高。
非刺繡墻布毛利率貢獻(xiàn)和貢獻(xiàn)占比逐年提升。2019-2021公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為53.26%/49.07%/49.19%，YoY為+1.29pct/-4.19pct/+0.12pct；凈利率為28.73%/25.07%/24.00%，YoY為+9.61pct/-3.65pct/-1.07pct。刺繡墻布產(chǎn)品毛利率水平高于非刺繡墻布，隨著非刺繡墻布產(chǎn)品和窗簾產(chǎn)品銷售收入占比的逐步上升，總體毛利率有所下降。但非刺繡墻布銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比重有所增加，因此其毛利率貢獻(xiàn)和貢獻(xiàn)占比均逐步上升，2019-2021年，非刺繡墻布的毛利貢獻(xiàn)占比分別為62.42%、73.65%、76.89%。考慮到居民消費(fèi)水平不斷提升帶來的墻布品類滲透率提升，以及公司自身研發(fā)設(shè)計(jì)、把握潮流的能力和較為完善的經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)，我們認(rèn)為公司盈利能力將保持連續(xù)性和穩(wěn)定性。
關(guān)注產(chǎn)品品質(zhì)，研發(fā)投入較高。2021年公司期間費(fèi)用率為22.44%，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為8.83%/10.76%/3.87%/-1.02%，YoY分別為-2.91pct/+0.65pct/-0.17pct/-0.35pct。整體來看，公司銷售、管理費(fèi)用處于行業(yè)中游，研發(fā)投入位于行業(yè)較高水平。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競爭風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)銷商管理風(fēng)險(xiǎn)等。
主要盈利預(yù)測假設(shè)：
我們預(yù)計(jì)，22全年業(yè)績情況延續(xù)Q1-Q3情況，23年隨著地產(chǎn)政策放松、穩(wěn)增長力度加大以及外部需求環(huán)境好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)公司業(yè)績有望恢復(fù)往期水平。預(yù)計(jì)22-24年非刺繡墻布收入增速為-25%/50%/23%，毛利率為42.0%/50.0%/50.0%。刺繡墻布收入增速為-25%/30%/5%，毛利率為60.0%/65.0%/65.0%。窗簾業(yè)務(wù)收入增速為-25%/50%/20%，毛利率為20.0%/21.0%/21.0%。裝修業(yè)務(wù)收入增速為0%/50%/20%，毛利率為6.0%/7.0%/7.0%。
綜合來看，我們預(yù)計(jì)22-24年收入分別為2.13/3.13/3.76億元，同比增速-23.8%/46.9%/20.3%；歸母凈利潤分別為0.29/0.88/1.02億元，同比增速-57.31%/207.82%/15.89%。
盈利預(yù)測與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司22-23年歸母凈利潤為0.29、0.88億元，同比變化-57.31%、207.82%，對應(yīng)當(dāng)前PE分別為65.74、21.36倍。參考聯(lián)翔股份的主營業(yè)務(wù)，選取A股上市公司尚品宅配（主營定制家居業(yè)務(wù)，下游客戶需求與聯(lián)翔股份類似）、天洋新材（主營各類熱塑性環(huán)保粘接材料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售）作為可比公司。公司是國內(nèi)少有的專注墻布業(yè)務(wù)的上市公司，其業(yè)務(wù)具有獨(dú)特性。此外，公司研發(fā)創(chuàng)新能力強(qiáng)，家居行業(yè)消費(fèi)升級(jí)成為大趨勢。綜合考慮以上因素，給予公司23年25-26倍PE，對應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間為21.26-22.11元/股，首次覆蓋給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
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