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翔鷺鎢業(yè)：鎢產(chǎn)業(yè)鏈全布局。公司專注于鎢制品的開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)和銷售，經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，形成從仲鎢酸銨（APT）、氧化鎢、鎢粉、碳化鎢粉到硬質(zhì)合金等為一體的產(chǎn)品體系。2021年碳化鎢粉（76.28%）和硬質(zhì)合金（12.97%）的營(yíng)收占比高達(dá)89.24%。歷史沿革來(lái)看，1997年4月，潮州翔鷺鎢業(yè)有限公司成立，由開(kāi)達(dá)加工廠、福州金達(dá)和廈鎢工會(huì)設(shè)立。2012年7月整體變更為股份有限公司，即廣東翔鷺鎢業(yè)股份有限公司。2017年，公司在深交所主板上市。截至2022三季報(bào)，公司實(shí)控人為陳啟豐、陳宏音（陳啟豐配偶）、陳偉東和陳偉兒，持股比例總計(jì)45.80%。
　　基本業(yè)務(wù)穩(wěn)中有升，退城入園項(xiàng)目對(duì)APT供應(yīng)形成支撐。公司業(yè)務(wù)所在地，即潮州區(qū)域和江西區(qū)域均取得長(zhǎng)足發(fā)展。①潮州區(qū)域粉末生產(chǎn)因設(shè)備的更新和優(yōu)化，各系列產(chǎn)品產(chǎn)量明顯提升；②江西區(qū)域加強(qiáng)操作技能培訓(xùn)，粉末和硬質(zhì)合金產(chǎn)品產(chǎn)銷量均明顯提升。退城入園技改項(xiàng)目推進(jìn)，對(duì)APT供應(yīng)形成強(qiáng)力支撐。2020年底，江西翔鷺已具備年產(chǎn)500噸鎢精礦、3000噸氧化鎢、2500噸鎢粉碳化鎢粉、400噸硬質(zhì)合金的生產(chǎn)能力。以2022年的定增募投項(xiàng)目來(lái)看，2022-2025年的產(chǎn)能增量來(lái)自于子公司江西翔鷺。退城入園技改項(xiàng)目將在江西翔鷺形成年產(chǎn)7000噸高性能超細(xì)碳化鎢粉、9000噸APT及其配套8000噸氧化鎢的生產(chǎn)能力，其中9000噸APT均為自用。公司擴(kuò)充APT產(chǎn)能有助于降低生產(chǎn)成本，降低原材料價(jià)格波動(dòng)對(duì)公司的不利影響，進(jìn)一步提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。
　　光伏鎢絲新看點(diǎn)，鎢絲金剛線前景廣闊。公司募資實(shí)施以母公司為主體的光伏用超細(xì)鎢絲研發(fā)項(xiàng)目，項(xiàng)目建設(shè)期為18個(gè)月。擬研發(fā)的鎢絲母線作為光伏硅片切割金剛線的母線，具有廣闊市場(chǎng)前景。根據(jù)對(duì)182mm寬，150μm厚的硅片的測(cè)算我們認(rèn)為通過(guò)使用鎢絲達(dá)到更細(xì)線徑具有經(jīng)濟(jì)性，相較36μm高碳鋼絲母線，30μm鎢絲母線的單kg方棒凈收益可提升6.39元。2025年全國(guó)光伏行業(yè)用鎢絲需求有望達(dá)到2.17億公里，市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到81.39億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率109.55%。
　　盈利預(yù)測(cè)。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I收分別為15.8、17.3和18.8億元，預(yù)計(jì)利潤(rùn)為0.26、0.34和0.46億元，同比增速6.5%、30.1%和34.4%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前22.7億市值下的PE分別為86x、66x和49x。我們看好公司APT產(chǎn)能擴(kuò)張順利落地，以及鎢絲金剛線替代傳統(tǒng)金剛線邏輯下鎢絲業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)潛力，公司將受益于行業(yè)擴(kuò)容和產(chǎn)業(yè)鏈向下延伸帶來(lái)的一體化成本優(yōu)勢(shì)，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：APT產(chǎn)能落地不及預(yù)期，鎢絲研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期，APT價(jià)格大幅下降