>> 第一上海-中國中藥(0570.HK)配方顆粒受標準限制部分無法組方，顆粒收入受到影響-221124
| 上傳日期： |
2022/11/25 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
第一上海 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
曲佳宜,但玉翠 |
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22年上半年收入下降27.5%:公司22年上半年收入59.1億，同比下降27.5%，毛利率減少11.5pp至49.9%，由于配方顆粒標準缺失導致組方困難，在這種背景下銷售也難有作為，公司H1將銷售費用下降44%至17.2億元，銷售費率同比下降8.3pp至29.0%，行政費用和研發(fā)費用略有增長，導致行政費率同比增長2.1pp至6.8%和研發(fā)費用率同比增長1.8pp至5.4%，綜上所述實現(xiàn)歸屬于公司擁有人凈利潤4.1億元，同比下降55.5%，利潤率下降4.4pp至7.1%。
各產(chǎn)品結(jié)構(gòu): (1)公司收入中占比最大的中藥配方顆粒收入同比下降47.8%至69.1億元，收入占比同比下降20個百分點至46.7%，由于收入大幅下降和標準提升導致成本上升影響，配方顆粒毛利率下降9.9pp至61.6%。(2)占公司收入30%的中成藥收入同比+7.1%至17.7億元，毛利率略下降1.2pp至58.2%。(3)占收入比14%的中藥飲片業(yè)務(wù)收入+22.1%至8.4億,毛利率+3.6pp至19.0%。(4)占公司收入比7%的中藥材生產(chǎn)及經(jīng)營收入同比+41.9%至4.3億元，毛利率同比+2.1pp至6.4%。(5)其他為收入占比各1%的中醫(yī)藥大健康產(chǎn)業(yè)和國醫(yī)館。截止年中公司有207個藥材種植基地，涉及75種藥材品種，種植面積達15.1萬畝。
目前配方顆粒標準進展緩慢:目前中藥配方顆粒各地備案進展緩慢，公司銷售以新國標和省標為主，備案速度依然影響公司銷售。我們預(yù)計公司1-3季度配方顆粒銷售分別為9億、18億和20億，3季度雖然環(huán)比略有恢復(fù)，但是仍受到影響，目前常用配方中仍有幾十味中藥沒有標準，導致因相關(guān)產(chǎn)品缺失而無法組方，故我們預(yù)計今年配方顆粒的收入同比仍將較大幅下滑。公司也在積極推進國標省標的出臺和備案，我們預(yù)計明后年配方顆粒的銷售將較為樂觀。我們也預(yù)計隨著明后年配方顆粒收入的增長，以及目前配方顆粒產(chǎn)品相應(yīng)提價以覆蓋部分上漲成本，公司毛利率也有望逐年回升。
調(diào)整目標價至6.6港元，維持買入評級:國家陸續(xù)在醫(yī)保支付、產(chǎn)品使用、中藥種植、終端優(yōu)質(zhì)優(yōu)價等方面對中藥給子支持，我們預(yù)計該些政策利好行業(yè)龍頭企業(yè)發(fā)展。中國中藥在產(chǎn)品端的優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)，隨著飲片集采優(yōu)質(zhì)優(yōu)價規(guī)則的制定，預(yù)計在中藥材生產(chǎn)及經(jīng)營和飲片等業(yè)務(wù)也將逐步發(fā)力。公司目前仍維持145期末達到400億元銷售目標的指引，由于當前形勢仍有不確定性，我們在模型中保守估計25年收入為263億元，長期收入400億元，以DCF為公司估值得出目標價6.6港元(折現(xiàn)率10%，永續(xù)增長率0%)，維持買入評級，對應(yīng)2022年和2023年24.1和18.9倍PE.
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