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3Q22業(yè)績環(huán)比走弱，修復(fù)仍面臨壓力
　　陸金所控股（陸金所）3Q22錄得總收入人民幣132億元（同比/環(huán)比：-17.2/-13.7%），歸母凈利潤13億元（同比/環(huán)比：-68/-54%）。持續(xù)的宏觀經(jīng)濟(jì)壓力導(dǎo)致公司3Q22貸款質(zhì)量繼續(xù)下降，信用減值損失環(huán)比上升。考慮到3Q22以來業(yè)務(wù)和貸款質(zhì)量表現(xiàn)弱于我們此前預(yù)期、未來需求和新增貸款復(fù)蘇速度存在不確定性、以及歷史遺留貸款的風(fēng)險(xiǎn)壓力，我們將2022/2023/2024年歸母凈利潤預(yù)測下調(diào)至人民幣85億/73億/106億元（前值：131億/131億/149億元）。我們將基于DCF的目標(biāo)價(jià)從6.5美元下調(diào)65%至2.3美元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　助貸：審慎放貸，整體質(zhì)量繼續(xù)承壓，收入take rate下降
　　陸金所3Q22新促成貸款1,238億元（同比/環(huán)比：-28/-4.4%）。3Q22末貸款余額達(dá)6,365億元，APR為21%（2Q22：21.4%）。年化整體take rate從2Q22的8.6%降至7.8%，或主要因?yàn)?）新增貸款增速放緩，2）APR略降，以及3）信用保險(xiǎn)成本上升。3Q22末，陸金所對22.5%的貸款余額承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)（2Q22：21.2%）。整體貸款質(zhì)量繼續(xù)下降，30天和90天逾期率較2Q22上升；前瞻性指標(biāo)C-M3比率在不同區(qū)域表現(xiàn)出現(xiàn)分化，但整體較2Q22末惡化。信用減值損失相對承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的貸款余額年化比率升至11%（2Q22：10%）。
　　財(cái)富管理：客戶資產(chǎn)季環(huán)比微降，平均take rate走弱
　　公司3Q22末客戶資產(chǎn)總額為人民幣4,168億元（2Q22：4,319億），現(xiàn)有產(chǎn)品平均take rate從2Q22的43.1基點(diǎn)下滑至34.7基點(diǎn)。我們認(rèn)為，市場環(huán)境波動(dòng)可能繼續(xù)拖累今年剩余月份客戶資產(chǎn)以及財(cái)富管理收入表現(xiàn)。
　　貸款質(zhì)量修復(fù)仍面臨壓力，業(yè)績修復(fù)速度受宏觀環(huán)境影響
　　公司在11月24日的業(yè)績公告中將2022年的新增貸款和凈利潤指引區(qū)間進(jìn)行下調(diào)。新區(qū)間的均值隱含4Q22新增貸款或?yàn)?49億，可能既反映4季度的季節(jié)性原因，也反映了公司當(dāng)前謹(jǐn)慎的策略；同時(shí)，新區(qū)間均值表明4Q22可能錄得凈虧損。小微貸產(chǎn)品的期限較消費(fèi)貸更長，盡管新貸款的質(zhì)量可能優(yōu)于歷史遺留貸款，但遺留貸款的風(fēng)險(xiǎn)可能仍需時(shí)間消化。明年新增貸款表現(xiàn)仍受需求和宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)速度以及公司審慎的放貸策略影響。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新增貸款銷售增長和貸款質(zhì)量受經(jīng)濟(jì)和監(jiān)管變化影響；陸金所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)比例超預(yù)期增加。