>> 華創(chuàng)證券-三未信安(688489)新股定價(jià)報(bào)告：領(lǐng)先的商用密碼產(chǎn)品提供商-221128
| 上傳日期： |
2022/11/29 |
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| 3469KB |
| 格式： |
pdf 共32頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
鄧怡,魏宗 |
| 下載權(quán)限： |
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產(chǎn)品體系完備，多領(lǐng)域覆蓋實(shí)現(xiàn)全行業(yè)賦能。三未信安為國內(nèi)主要的商用密碼基礎(chǔ)設(shè)施提供商，產(chǎn)品體系包括：（1）密碼板卡、（2）密碼整機(jī)、（3）密碼系統(tǒng)、（4）密碼芯片（商業(yè)化中）、（5）技術(shù)服務(wù)。憑借過硬的技術(shù)能力和長期的商業(yè)化經(jīng)驗(yàn)，公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于金融、證券、電力、電信、石油、鐵路、交通、電子商務(wù)等關(guān)鍵行業(yè)，以及海關(guān)、公安、稅務(wù)、水利、質(zhì)量監(jiān)督、醫(yī)療保障等政府部門。待密碼芯片正式推向市場后，公司將具備商用密碼基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域完備的產(chǎn)品體系。2019-2021年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為1.34億元、2.02億元、2.70億元，呈現(xiàn)快速增長趨勢。
網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，商用密碼行業(yè)迎機(jī)遇。隨著我國網(wǎng)絡(luò)安全政策法規(guī)的逐步推進(jìn)、產(chǎn)業(yè)生態(tài)日益完善和安全需求的深化演進(jìn)，我國網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)入快車道，在信息化成為一項(xiàng)全局性戰(zhàn)略背景下，商用密碼的應(yīng)用需求應(yīng)運(yùn)而生。據(jù)賽迪研究院，2021年我國商用密碼產(chǎn)業(yè)規(guī)模達(dá)到585億元，較2020年增長25.54%，下游來看，金融、政務(wù)應(yīng)用領(lǐng)域占比較高，達(dá)24.05%、19.31%。目前國內(nèi)領(lǐng)先的商用密碼廠商主要包括衛(wèi)士通、江南天安、三未信安、漁翁信息、興唐通信等，但市場格局較為分散，尚未形成產(chǎn)業(yè)集群優(yōu)勢，國內(nèi)龍頭衛(wèi)士通2020年市場份額僅為1.27%；公司市占率約為0.41%。
核心技術(shù)+優(yōu)質(zhì)客戶構(gòu)筑護(hù)城河，積極進(jìn)行國產(chǎn)化適配。（1）公司致力于密碼技術(shù)性能和安全性的突破與創(chuàng)新，公司的密碼板卡和密碼整機(jī)產(chǎn)品性能達(dá)到國內(nèi)領(lǐng)先水平，在商用密碼領(lǐng)域的核心技術(shù)達(dá)到了國內(nèi)領(lǐng)先的水平。（2）公司積極進(jìn)行信創(chuàng)產(chǎn)品的研發(fā)，可為客戶提供基于信創(chuàng)產(chǎn)品全方位的國產(chǎn)密碼解決方案；同時公司自2015年開始布局密碼芯片研發(fā)，目前已經(jīng)完成基于XS100密碼芯片的PCI-E密碼板卡的開發(fā)和驗(yàn)證工作，各項(xiàng)功能和性能指標(biāo)都達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，可以滿足公司主流密碼產(chǎn)品的芯片升級替代需求。公司密碼芯片的投產(chǎn)將實(shí)現(xiàn)公司現(xiàn)有密碼板卡、密碼整機(jī)等產(chǎn)品的芯片國產(chǎn)化替代和性能提升，形成國產(chǎn)“CPU+操作系統(tǒng)+密碼芯片”的整合方案，在國產(chǎn)化趨勢下有望受益。（3）客戶方面，公司在網(wǎng)絡(luò)安全、政府、金融、證券、能源、電信、醫(yī)療、教育等行業(yè)均積累了高質(zhì)量用戶，且隨著業(yè)務(wù)發(fā)展，公司逐漸開始直接面對重要行業(yè)的最終用戶，縮短了公司直銷的中間環(huán)節(jié)，加強(qiáng)密碼技術(shù)與應(yīng)用的融合。
盈利預(yù)測、估值。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I業(yè)收入為3.71億元、5.17億元、6.82億元，對應(yīng)增速37.1%、39.4%、31.9%；歸母凈利潤為1.12億元、1.62億元、2.18億元，對應(yīng)增速分別為50.2%、44.4%、34.6%；對應(yīng)EPS（攤?。┓謩e為1.47元、2.12元、2.85元。估值方面，參考可比公司，我們給23年40xPE，目標(biāo)價(jià)約85元，公司發(fā)行價(jià)格為78.89元/股。
風(fēng)險(xiǎn)提示：應(yīng)收賬款增長較快、占比較高的風(fēng)險(xiǎn)；密碼芯片推向市場不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新技術(shù)研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。
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