>> 中信證券-恒生銀行(00011.HK)首次覆蓋報告：香港標(biāo)桿銀行，靜待風(fēng)險出清-221202
| 上傳日期： |
2022/12/2 |
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| 2323KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖斐斐,彭博 |
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零售標(biāo)桿型銀行，聲譽口碑良好，股東回報及投資價值久經(jīng)檢驗。靜待地產(chǎn)風(fēng)險出清以及地區(qū)經(jīng)濟轉(zhuǎn)暖，首次覆蓋，給予“增持”評級。
▍公司概況：香港本地大型銀行，專注零售業(yè)務(wù)。1）歷史沿革：專注服務(wù)市民及中小企業(yè)，財富品牌沉淀悠久。創(chuàng)業(yè)早期就以服務(wù)香港市民及中小企業(yè)為經(jīng)營方向，積累活力客群，打造零售底蘊。編制恒生指數(shù)系列，樹立投資專家形象，財富品牌深入人心。2）零售業(yè)務(wù)為主，聚焦香港本地的標(biāo)桿銀行：資產(chǎn)規(guī)模達1.85萬億（2022H），是本地系統(tǒng)重要性銀行（D-SIB），2021年，零售業(yè)務(wù)資產(chǎn)占總資產(chǎn)32%，而稅前利潤占比達到57%，貢獻主要盈利來源。2022H香港地區(qū)資產(chǎn)/負債分別達到1.72萬億/1.55萬億，分別占全行資負的94%/93%，占全行營收/利潤比重亦分別達到94%/97%。3）長期維度能力突出，短期業(yè)績壓力存在：2009-2019年間，ROE持續(xù)領(lǐng)先香港銀行業(yè)，十年均值達到18.7%，較可比公司優(yōu)勢明顯（6.4%-15.5%），同期信貸CAGR達到10.6%，兼顧增長與盈利。2020年起受疫情擾動及內(nèi)地房地產(chǎn)信用風(fēng)險暴露，疊加低利率壓縮息差，公司業(yè)績階段承壓。
▍資產(chǎn)負債分析：攬儲有方，地產(chǎn)強行。2022H1，生息資產(chǎn)達到1.63萬億，以信貸/金融投資為主，計息負債達到1.44萬億，存款貢獻達到85%。1）貸款端，地產(chǎn)業(yè)務(wù)強勢，消費金融領(lǐng)先。地產(chǎn)信貸（按揭+物業(yè)貸）占總貸款比重長期高于50%，六月底達到5006億（按揭2845億/物業(yè)貸2161億），本地按揭市占率超過15%。六月底信用卡貸款余額264億/占總貸款2.7%，產(chǎn)品極具競爭力，市場份額超過20%。2）存款端，低成本存款沉淀豐厚，零售底蘊突出：低成本活期及儲蓄存款占整體存款比重高達77%（2022H1）,比重常年高于行業(yè)10pcts，活期+儲蓄存款市占率以及存款市占率分別達到10.5%/8.3%，攬儲能力突出。3）息差優(yōu)勢明顯，彈性受益加息：公司息差長期高于可比同業(yè)且彈性足，上輪加息周期公司息差反彈幅度約30bps，本輪加息有望快速提振公司息差。
▍非息收入：財富管理出色，投資短期承壓。2021年非息收入257億，占營收長期維持五成左右，保費/中收/公允價值變動收益貢獻突出。1）投資咨詢及信用卡驅(qū)動中收：2021年，投資咨詢業(yè)務(wù)（證券經(jīng)紀+零售基金）收入14.8億，占中收比重為40%，財富管理品牌優(yōu)勢突出。此外信用卡業(yè)務(wù)亦貢獻28%的中收，零售中收占中收比重達68%。2）保費收入企穩(wěn)，交易收益短期承壓：2020/21年保費收入分別同比-2%/-8%，2022H1推出新型產(chǎn)品，保費收入同比+77%，恢復(fù)趨勢明顯。保險資產(chǎn)負債波動是交易收益波動的主要來源，上半年香港股債市場波動較大，公允價值變動收益同比下滑37.6億至10.7億，市場影響導(dǎo)致的保險投資收益下滑20.7億，下半年市場延續(xù)波動，預(yù)計短期交易端仍承壓。
▍資產(chǎn)質(zhì)量：階段承壓，風(fēng)險可控。1）歷史表現(xiàn)穩(wěn)定優(yōu)異，近期風(fēng)險暴露密集：本輪信用周期前貸款不良率/逾期率處于0.2%-0.5%/0.1%-0.3%，資產(chǎn)質(zhì)量水平常年保持優(yōu)異。2020H1至2022H1，不良率從0.32%快速上升至1.92%，超過此前幾輪周期峰值，撥備覆蓋率由150%降至46%，疫情沖擊及內(nèi)地房企信用風(fēng)險是資產(chǎn)質(zhì)量壓力的主要來源。2）內(nèi)地房企信用風(fēng)險迅速確認，前景展望積極：2022H1，公司內(nèi)地房地產(chǎn)對公貸款余額660億，占總貸款約6.7%，風(fēng)險敞口可控，損失風(fēng)險較高貸款約220億，次等/不良貸款分別為94億/128億，對應(yīng)內(nèi)房對公不良率為19.4%。內(nèi)房不良貸款占總不良的64%，信用風(fēng)險暴露充分。當(dāng)前香港疫情防控優(yōu)化進程良好，同時內(nèi)地民營房企近期融資政策大幅好轉(zhuǎn)，預(yù)計公司資產(chǎn)質(zhì)量壓力高峰將過。
▍風(fēng)險因素：香港宏觀經(jīng)濟超預(yù)期下滑，資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化；凈息差水平超預(yù)期下行；內(nèi)地疫情帶來的不確定風(fēng)險；穩(wěn)地產(chǎn)政策落地不及預(yù)期；匯率大幅波動風(fēng)險。
▍投資建議：恒生銀行零售標(biāo)桿的底色仍在，公司長期積累的聲譽、客群和久經(jīng)檢驗的經(jīng)營理念均維持良好，股東回報及投資價值久經(jīng)檢驗，待地產(chǎn)貸款風(fēng)險出清以及地區(qū)經(jīng)濟轉(zhuǎn)暖，恒生銀行投資價值將再次彰顯。我們預(yù)測公司2022/23/24年EPS為5.50/9.00/12.13元，2009-2021年恒生銀行平均ROE高達17%，同時分紅比率常年維持六成左右，公司相對同業(yè)估值溢價明顯，依據(jù)長期的盈利分紅假設(shè)進行三階段DDM模型測算，給予2022年1.5倍PB，對應(yīng)目標(biāo)價145元，首次覆蓋，給予“增持”評級。
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