>> 浙商證券-聚和材料(688503)深度報(bào)告：銀漿龍頭聚力前行，技術(shù)引領(lǐng)和而不同-221213
| 上傳日期： |
2022/12/14 |
大?。?/td>
| 2966KB |
| 格式： |
pdf 共34頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入（首次） |
作者： |
張雷,陳明雨 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
全球光伏正面銀漿龍頭，登陸科創(chuàng)板揚(yáng)帆起航
公司是全球光伏正面銀漿龍頭企業(yè)，2021年全球市占率超35%。受益于下游需求旺盛、優(yōu)質(zhì)客戶(hù)持續(xù)拓展，2019-2021年，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別0.71億元、1.24億元、2.47億元，2018-2021三年CAGR達(dá)到367.06%。2022Q1-Q3，公司銷(xiāo)售規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.03億元，同比增長(zhǎng)67.29%。
光伏銀漿市場(chǎng)空間廣闊，格局改善+銀粉國(guó)產(chǎn)化+N型放量有望驅(qū)動(dòng)盈利上行
?。?）空間：目前TOPCon銀漿耗量是PERC的1.5-2倍，HJT是PERC的2-2.5倍。同時(shí)N型銀漿大幅增厚加工費(fèi)空間，TOPCon銀漿加工費(fèi)高出PERC正銀200-300元/kg，HJT加工費(fèi)高出PERC正銀1000-1500元/kg。隨著N型產(chǎn)能大規(guī)模落地，2025年全球光伏銀漿需求有望達(dá)7882噸，四年CAGR達(dá)25.20%；對(duì)應(yīng)加工費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到53億元，四年CAGR達(dá)35.53%。
?。?）格局：光伏降本訴求推動(dòng)正銀國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程，2022年正銀國(guó)產(chǎn)化率有望達(dá)80%。2021年聚和、帝科、晶銀三大國(guó)內(nèi)漿料龍頭合計(jì)市占率超65%。N型銀漿大幅提升技術(shù)壁壘，目前TOPCon銀漿國(guó)產(chǎn)化率較高，HJT銀漿國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程加速，隨著N型電池大規(guī)模放量，國(guó)產(chǎn)三巨頭市占率有望進(jìn)一步提升。
?。?）盈利：銀粉是光伏銀漿的核心原材料，在銀漿原材料成本占比約98%。當(dāng)前日本DOWA主導(dǎo)全球銀粉市場(chǎng)，市占率超50%。隨著國(guó)產(chǎn)銀粉質(zhì)量提升，銀漿廠商國(guó)產(chǎn)粉比例大幅提升，疊加N型銀漿放量持續(xù)增厚盈利空間，光伏銀漿盈利能力有望見(jiàn)底回升。
研發(fā)+市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)打造行業(yè)地位，銀粉供應(yīng)鏈持續(xù)優(yōu)化
公司持續(xù)加大研發(fā)投入，2018-2021年研發(fā)費(fèi)用由0.16億元增長(zhǎng)至1.61億元，三年CAGR達(dá)到114%。經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期自主研發(fā)，公司形成多項(xiàng)核心技術(shù)，正面銀漿產(chǎn)品在電池轉(zhuǎn)換效率、單位耗量、拉力、印刷速度等關(guān)鍵指標(biāo)上領(lǐng)先同行。憑借性能優(yōu)異、品質(zhì)穩(wěn)定的產(chǎn)品和完善的客戶(hù)響應(yīng)機(jī)制，公司在業(yè)內(nèi)獲得較高品牌認(rèn)可度，積累粘性較強(qiáng)的優(yōu)質(zhì)客戶(hù)資源。公司通過(guò)提升銀粉國(guó)產(chǎn)化比例、采購(gòu)銀錠委外代工等供應(yīng)鏈管理方案助力降本，疊加高毛利的N型銀漿持續(xù)放量，盈利能力有望邊際上行。
盈利預(yù)測(cè)與估值
首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。公司是國(guó)產(chǎn)光伏導(dǎo)電銀漿龍頭，N型銀漿產(chǎn)品出貨領(lǐng)先。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤(rùn)分別為3.81億元、6.07億元、8.05億元，同比增速分別為54%、59%、33%。2022-2024年EPS分別為3.40、5.42、7.19元/股，對(duì)應(yīng)PE分別為40、25、19倍。我們選取同為光伏銀漿龍頭的帝科股份、蘇州固锝以及HJT設(shè)備龍頭邁為股份、TOPCon電池龍頭晶科能源作為同行業(yè)可比公司，2023年可比公司平均估值為31倍，給予公司2023年行業(yè)平均估值31倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值190億元，目標(biāo)股價(jià)170元，對(duì)應(yīng)目前股價(jià)尚有25%漲幅，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
全球光伏裝機(jī)需求不及預(yù)期；原材料價(jià)格快速上漲；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
|
|
