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投資邏輯：1）天時(shí)：中藥行業(yè)利好政策頻出，頂層設(shè)計(jì)支持確定，當(dāng)前中成藥審評(píng)及醫(yī)保支付端格局良好，中藥注射劑醫(yī)保限制邊際放松；2）地利：依托云南豐富植物資源，打通三七、天麻、青蒿等核心系列品種產(chǎn)業(yè)鏈，手握“昆中藥”六百四十年老字號(hào)，產(chǎn)品基礎(chǔ)扎實(shí)；3）人和：華潤(rùn)三九入主，作為中藥OTC龍頭，有望通過(guò)其品牌塑造與銷(xiāo)售能力及華潤(rùn)系資源賦能，推動(dòng)公司煥發(fā)新機(jī)。
　　華潤(rùn)控股公司，有望在品牌、渠道、資源等多維度賦能。2022年5月，公司控股股東華立醫(yī)藥及其一致行動(dòng)人華立集團(tuán)與華潤(rùn)三九簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，擬將其所持有的公司合計(jì)約2.12億股股份（28%）轉(zhuǎn)讓給華潤(rùn)三九，股份轉(zhuǎn)讓完成后華潤(rùn)三九將控股公司。華潤(rùn)三九作為國(guó)內(nèi)重要OTC龍頭公司之一，品牌塑造與渠道能力行業(yè)頂尖，背靠“華潤(rùn)系”資源支持，有望全方位賦能公司，圍繞昆中藥系列產(chǎn)品，打造出多個(gè)大品種中藥產(chǎn)品。
　　產(chǎn)品+渠道轉(zhuǎn)換，完成3年調(diào)整期，“口服+院外”成為公司發(fā)展新動(dòng)能。2019年，針劑產(chǎn)品在公司的工業(yè)板塊中占比近50%，中藥注射劑產(chǎn)品使用受到限制后，公司經(jīng)歷轉(zhuǎn)型鎮(zhèn)痛期。2017年起，公司調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，逐步形成處方醫(yī)院市場(chǎng)和零售市場(chǎng)的“雙輪驅(qū)動(dòng)”營(yíng)銷(xiāo)模式。2021年，公司已經(jīng)完成了轉(zhuǎn)型，口服產(chǎn)品占比超過(guò)70%，重磅產(chǎn)品血塞通軟膠囊2019-2021年院外渠道銷(xiāo)售額連續(xù)翻倍增長(zhǎng)。經(jīng)歷了3年調(diào)整期，公司重磅產(chǎn)品血塞通軟膠囊、參苓健脾胃顆粒、舒肝顆粒等在零售渠道快速放量，已經(jīng)成為拉動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的持續(xù)動(dòng)力。
　　聚焦研發(fā)創(chuàng)新，鞏固競(jìng)爭(zhēng)護(hù)城河，在研項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)。公司通過(guò)自主研發(fā)、投資并購(gòu)合作研發(fā)、引進(jìn)代理多維度夯實(shí)研發(fā)實(shí)力。一方面持續(xù)引入高端研發(fā)人才、配置國(guó)際先進(jìn)研發(fā)設(shè)備，已形成昆明、北京、上海、北美“四位一體”的研發(fā)格局，為公司的長(zhǎng)期產(chǎn)品管線(xiàn)蓄力；另一方面，公司通過(guò)投資并購(gòu)、國(guó)際合作等方式布局中短期產(chǎn)品研發(fā)創(chuàng)新，加速打造“小全面”、“差異化”特色專(zhuān)科產(chǎn)品管線(xiàn)。與屠呦呦團(tuán)隊(duì)合作項(xiàng)目已完成II期臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)清理，在研項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：綜上，預(yù)計(jì)公司2022-2024年將實(shí)現(xiàn)營(yíng)收84.91、94.67、105.96億元，同比增長(zhǎng)2.87%、11.50%、11.93%。實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.27、6.38、7.74億元，同比增長(zhǎng)3.86%、21.01%、21.4%。預(yù)計(jì)公司口服產(chǎn)品將持續(xù)放量，在華潤(rùn)三九賦能疊加“口服+院外”轉(zhuǎn)型的預(yù)期下，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：口服產(chǎn)品放量不及預(yù)期；注射劑復(fù)蘇不及預(yù)期；新品種放量不及預(yù)期；集采頻率加快風(fēng)險(xiǎn)。