>> 中信證券-恒潤股份(603985)投資價值分析報告：風(fēng)塔法蘭龍頭，軸承+齒輪生力軍-230113
| 上傳日期： |
2023/1/13 |
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| 3313KB |
| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
華鵬偉，林劼 |
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公司作為風(fēng)電塔筒法蘭龍頭，深耕鍛件行業(yè)二十年，有望充分受益于風(fēng)機大型化趨勢，市場份額將穩(wěn)步擴張；同時公司擴展風(fēng)電軸承和齒輪箱鍛件業(yè)務(wù)，快速打造業(yè)績第二增長曲線。我們預(yù)計公司2022-2024年EPS分別為0.27/1.06/1.70元，給予公司目標價31元（基于2023年29倍PE），首次覆蓋，給予“增持”評級。
▌風(fēng)電法蘭領(lǐng)軍者，布局軸承齒輪新業(yè)務(wù)。公司主要從事輾制環(huán)形鍛件、鍛制法蘭及其他自由鍛件、以及真空腔體及其配件等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司是目前全球較少能制作7.0MW及以上海上風(fēng)電塔筒法蘭的企業(yè)之一，其中9MW海上風(fēng)電塔筒法蘭已量產(chǎn)，在行業(yè)中處于領(lǐng)先地位。公司主要產(chǎn)品風(fēng)電塔筒法蘭營收占比超70%，是收入端增長核心驅(qū)動力，同時快速開拓風(fēng)電軸承、齒輪箱等新品，打開業(yè)績長期增長空間。
▌風(fēng)電成長性強化，鍛件產(chǎn)品需求放量。2023年風(fēng)電裝機增長有望明顯加速，我們預(yù)計裝機量將升至80GW左右，其中海上風(fēng)電有望翻倍增至10GW以上，且2023-25年海風(fēng)裝機仍有望維持約40%的較高CAGR。隨著風(fēng)電成長性強化，我們預(yù)計2025年中國/全球塔筒法蘭市場空間達57/92億元，對應(yīng)2022-25年市場空間CAGR將達29%/19%；2025年國內(nèi)風(fēng)電軸承市場空間或?qū)⒃鲋?28億元，對應(yīng)2022-25年CAGR將超40%；考慮大兆瓦升級和國產(chǎn)化替代加速，我們預(yù)計國產(chǎn)風(fēng)電軸承廠商將迎來加速成長機遇。此外，受益于雙饋+半直驅(qū)機型滲透率提升，風(fēng)電齒輪箱產(chǎn)品需求有望迎來加速放量，我們預(yù)計2025年國內(nèi)齒輪箱鍛件用量有望達到近40萬噸，對應(yīng)2022-25年CAGR約27%。
▌法蘭鍛件龍頭，有望量利齊升。公司是國內(nèi)少有的同時掌握鍛件和深加工技術(shù)的企業(yè)，獲得了國內(nèi)外全面資質(zhì)認證和客戶認可，受益于風(fēng)電裝機增長帶動和產(chǎn)能持續(xù)釋放，產(chǎn)銷規(guī)模和市占率有望進一步上升。盈利方面，2022H2碳鋼等原材料價格出現(xiàn)明顯下降，預(yù)計2023年仍有望維持相對穩(wěn)定，全年成本壓力同比將有明顯緩解；同時，考慮2023年風(fēng)電市場裝機需求顯著復(fù)蘇預(yù)期，公司法蘭產(chǎn)品定價有望企穩(wěn)，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級推動，預(yù)計法蘭盈利水平在2022年低基數(shù)基礎(chǔ)上有望實現(xiàn)顯著修復(fù)。
▌拓展軸承齒輪箱新業(yè)務(wù)，打造業(yè)績第二增長曲線。公司基于大型鍛件技術(shù)經(jīng)驗和產(chǎn)業(yè)資源，通過募投項目強化快速布局軸承及齒輪箱鍛件業(yè)務(wù)，并積極完善相關(guān)裝備配套和人才儲備，快速拓展遠景能源等新品客戶，加強長期合作綁定。目前公司已實現(xiàn)三排滾子獨立變槳軸承的批量化交付，主軸承樣品臺架測試進展順利，有望于2023H2開始逐步量產(chǎn)。公司齒輪深加工產(chǎn)能已開工建設(shè)，有望于2023Q2開始逐步試產(chǎn)爬坡，2024年進入放量階段，長期增長空間巨大。
▌風(fēng)險因素：風(fēng)電裝機不及預(yù)期；原材料價格大幅波動；風(fēng)電零部件價格持續(xù)下降；市場競爭加劇；公司新產(chǎn)品客戶驗證拓展不及預(yù)期；公司新產(chǎn)能釋放不及預(yù)期。
▌投資建議：公司作為風(fēng)電塔筒法蘭龍頭，有望充分受益于風(fēng)機大型化趨勢，市場份額有望穩(wěn)步擴張，同時公司擴展風(fēng)電軸承和齒輪箱鍛件業(yè)務(wù)，快速打造第二增長曲線。我們預(yù)計公司2022-24年歸母凈利潤將分別達1.17/4.69/7.51億元，對應(yīng)EPS預(yù)測分別為0.27/1.06/1.70元，現(xiàn)價對應(yīng)PE分別為102/25/16倍。綜合PE相對估值法和DCF絕對估值法，我們給予公司目標價31元（對應(yīng)2023年29倍PE），首次覆蓋，給予“增持”評級。
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