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游戲業(yè)務(wù)步入收獲期，《二之國》《卡拉彼丘》支撐業(yè)績向上彈性。公司從游戲發(fā)行轉(zhuǎn)型至自研，聚焦消除類、競技類游戲，自研產(chǎn)品周期已逐步兌現(xiàn)。2021年自研ARPG手游《榮耀全明星》上線，iOS游戲暢銷榜排名最高至第16名，2022年11月自研國風(fēng)合成休閑手游《傳說中的合合島》上線，2023年1月自研策略卡牌《小心火燭》上線。此外公司還儲(chǔ)備有二次元射擊《卡拉彼丘》、二次元MOBA《永恒輪回：無限》、消除休閑《女巫日記》等自研產(chǎn)品，以及代理游戲《二之國：交錯(cuò)世界》，產(chǎn)品線充沛。展望2023年，公司存量游戲有望持續(xù)長線運(yùn)營，貢獻(xiàn)穩(wěn)健業(yè)績，新游中已有版號(hào)的《二之國》、完成度較高的《卡拉彼丘》有望陸續(xù)上線貢獻(xiàn)增量。其中《二之國》海外首月流水超7000萬美元（SensorTower數(shù)據(jù)），《卡拉彼丘》作為市場上比較少見的二次元射擊游戲，TapTap+B站預(yù)約量超84萬，評分分別為9.2、9.0分（截至2023/1/12），上線流水可期。同時(shí)兩款新游均授權(quán)騰訊國內(nèi)發(fā)行，流水分成將直接增厚公司業(yè)績，持續(xù)關(guān)注兩款新游測試及定檔情況。
　　IP衍生品業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)容，第二增長曲線穩(wěn)步上揚(yáng)。深度綁定股東騰訊，公司積極對接產(chǎn)業(yè)資源以豐富衍生品品類，2022年新增胖大腦洞家族、Mighty Jaxx等授權(quán)合作，同時(shí)加碼自研IP衍生品開發(fā)，產(chǎn)品供給持續(xù)擴(kuò)容。銷售端，疫情擾動(dòng)下公司放緩自營門店擴(kuò)張速度，積極開拓線上及B端分銷渠道，2022H1非門店渠道收入占比已提升至約20%。截至2023/1/12，公司IP衍生品線下門店數(shù)為41家，展望2023年，我們預(yù)計(jì)公司將持續(xù)布局線上及B端分銷渠道，同時(shí)隨著疫后線下人流回暖及消費(fèi)復(fù)蘇，公司自營門店擴(kuò)張速度也將逐步恢復(fù)，IP衍生品業(yè)務(wù)有望維持較高增速。
　　Fanbook探索商業(yè)化，估值體系有望重構(gòu)。Fanbook作為稀缺的社群類應(yīng)用，已有《原神》《球球大作戰(zhàn)》等游戲入駐。2022年Fanbook助力《地鐵跑酷》實(shí)現(xiàn)收入逆勢增長，再度驗(yàn)證其在用戶流量運(yùn)營方面的價(jià)值。公司積極探索Fanbook商業(yè)化變現(xiàn)，2022年12月已與中國移動(dòng)、深圳萬里通達(dá)成合作，打通Fanbook與中國移動(dòng)、萬里通的積分。我們看好Fanbook聚焦于B端商戶的用戶流量運(yùn)營需求，商業(yè)化路徑逐步清晰，用戶規(guī)模持續(xù)增長，有望成長為公司業(yè)績的又一增長極。
　　盈利預(yù)測與投資評級：2022年疫情影響下，公司IP衍生品業(yè)務(wù)線下擴(kuò)店及銷售收入增長均有所承壓，步入2023年，公司新游儲(chǔ)備豐富，支撐業(yè)績向上彈性，因此我們調(diào)低2022年、調(diào)高2023-2024年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2022-2024年公司EPS分別為-0.07/0.14/0.32元（原為0.06/0.11/0.29元），對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為-/26/12X，看好公司成長邏輯持續(xù)兌現(xiàn)，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新游延期上線，新游流水不及預(yù)期，游戲行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。