>> 招商證券-華亞轉(zhuǎn)債投資簡(jiǎn)析：半導(dǎo)體零部件制造商，預(yù)計(jì)上市價(jià)格在125~130元左右-230115
| 上傳日期： |
2023/1/16 |
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來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
尹睿哲,李玲 |
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華亞智能本期轉(zhuǎn)債募集資金為3.80億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后將全部用于半導(dǎo)體設(shè)備等領(lǐng)域精密金屬部件智能化生產(chǎn)新建項(xiàng)目，上市日期為1月16日。
精密金屬結(jié)構(gòu)件制造商。公司主要產(chǎn)品為各類(lèi)精密金屬結(jié)構(gòu)件，下游包括半導(dǎo)體設(shè)備（22H1收入占比60%）和新能源及電力設(shè)備（26%）、通用設(shè)備（8%）、軌道交通（1%）、醫(yī)療器械（5%）等領(lǐng)域，其中來(lái)自半導(dǎo)體設(shè)備與新能源&電力設(shè)備領(lǐng)域的收入占比快速提升；出口占比逐年提升至65%，且其中半導(dǎo)體設(shè)備客戶占主要比例；前五大客戶占比超75%，且在各個(gè)領(lǐng)域的客戶集中度超過(guò)90%、客戶集中度高，半導(dǎo)體領(lǐng)域的主要客戶超科林、ICHOR為應(yīng)材、泛林等全球半導(dǎo)體設(shè)備龍頭的主要供應(yīng)商。盈利能力方面，半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域毛利率在50%以上，而其他領(lǐng)域毛利率均不足25%，由于下游半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域占比的提升、公司綜合毛利率保持35%以上的較高水平；現(xiàn)金流也保持較好水平；22年受人民幣貶值影響毛利率&匯兌收益均有上升，利潤(rùn)、盈利能力均大幅增長(zhǎng)。
半導(dǎo)體零部件產(chǎn)能釋放打開(kāi)公司增長(zhǎng)空間。下游半導(dǎo)體設(shè)備近兩年受晶圓產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)需求快速增長(zhǎng)，不過(guò)23年受半導(dǎo)體整體景氣周期可能有所下滑，其中國(guó)內(nèi)市場(chǎng)由于半導(dǎo)體整體產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)化的趨勢(shì)、設(shè)備需求仍將保持快速增長(zhǎng)；格局方面，目前全球半導(dǎo)體設(shè)備仍保持寡頭壟斷的高度集中格局，這也為上游零部件公司構(gòu)筑了較高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘；此外儲(chǔ)能需求的增長(zhǎng)也帶動(dòng)儲(chǔ)能系統(tǒng)上游零部件需求的快速增長(zhǎng)。就公司而言，目前主要仍然集中于半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域，21年上市的IPO項(xiàng)目募投的兩個(gè)項(xiàng)目預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能約為半導(dǎo)體設(shè)備結(jié)構(gòu)件3,900套、新能源及電力設(shè)備結(jié)構(gòu)件71,800臺(tái)、通用設(shè)備結(jié)構(gòu)件44,000臺(tái)、軌道交通結(jié)構(gòu)件250列、醫(yī)療設(shè)備結(jié)構(gòu)件27,000臺(tái)，將于23年年中投產(chǎn)；轉(zhuǎn)債項(xiàng)目將新增半導(dǎo)體設(shè)備等領(lǐng)域精密金屬部件23000余件，建設(shè)期兩年，建成后將進(jìn)一步滿足公司在半導(dǎo)體領(lǐng)域的訂單需求，也將帶動(dòng)公司實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。根據(jù)Wind一致預(yù)期，公司22/23年預(yù)期歸母凈利潤(rùn)分別為1.67億/2.62億，對(duì)應(yīng)PE分別為30.06X/19.95X。
估值處于上市以來(lái)低位，股價(jià)彈性好、機(jī)構(gòu)關(guān)注度低。從估值來(lái)看，公司最新收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)PE（TTM）為33.9X，處于上市以來(lái)低位，可比上市公司較少。公司當(dāng)前A股市值為50億元，股價(jià)彈性尚可，不過(guò)機(jī)構(gòu)關(guān)注度低。
平價(jià)、債底保護(hù)一般。華亞轉(zhuǎn)債利率條款高于平均水平，附加條款中規(guī)中矩。以對(duì)應(yīng)公司1月13日收盤(pán)價(jià)測(cè)算，轉(zhuǎn)債平價(jià)為90.56元，平價(jià)保護(hù)一般；在本文假設(shè)下純債價(jià)值為72.65元、YTM為3.34%，債底保護(hù)一般。
預(yù)計(jì)上市價(jià)格在125~130元之間。華亞轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)A+、最新平價(jià)90.56元，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)可參考標(biāo)的芯海（最新收盤(pán)價(jià)124.04元，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率57.8%）、銀微（最新收盤(pán)價(jià)115.75元，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率55.06%），預(yù)計(jì)華亞轉(zhuǎn)債上市首日轉(zhuǎn)股溢價(jià)率在40-45%之間，上市價(jià)格125~130元之間，若價(jià)格低于120則可適當(dāng)參與。
風(fēng)險(xiǎn)提示：客戶集中度過(guò)高；產(chǎn)能建設(shè)不達(dá)預(yù)期。
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