>> 中信證券-融創(chuàng)服務(wù)(01516.HK)跟蹤點評：負(fù)面沖擊充分顯示，期待穩(wěn)守核心在管-230120
| 上傳日期： |
2023/1/20 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳聰,張全國 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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關(guān)聯(lián)方出險對于公司的影響，包括儲備轉(zhuǎn)在管的不確定性、關(guān)聯(lián)方拿地和新開工快速萎縮、非業(yè)主增值服務(wù)和美居等周期涉房業(yè)務(wù)明顯趨于萎縮等諸多方面。不過，公司較早在報表內(nèi)體現(xiàn)其所受重大沖擊，當(dāng)前一二線城市核心在管仍具價值。
▍關(guān)聯(lián)方儲備交付不確定性增加，中長期而言更無可依賴。截至2022年中報，公司有儲備面積1.5億平米，其中有約1億平米儲備面積來自于關(guān)聯(lián)方。盡管保交付政策積極有為，但公司儲備面積是否交付和交付時間，仍然有不確定性。更何況，預(yù)計關(guān)聯(lián)方中長期拿地和開工將明顯萎縮。我們認(rèn)為，公司未來在管面積增長可能全部依靠第三方外拓，且住宅物管的外拓競爭趨于激烈，預(yù)計公司外拓可能有賴于非居業(yè)務(wù)。公司2022年上半年合約外拓超過2000萬平米，當(dāng)然外拓項目的含金量可能不如關(guān)聯(lián)方歷史交付的核心城市項目。
▍非業(yè)主增值服務(wù)預(yù)計持續(xù)萎縮，保守計可不考慮該業(yè)務(wù)對公司收入和業(yè)績的正面影響。公司非業(yè)主增值服務(wù)與母公司經(jīng)營情況高度相關(guān)，上半年該項收入下滑19%，我們預(yù)計2022年全年下滑幅度可能更高，且該項利潤下滑幅度可能大于收入下滑幅度。長期而言，我們認(rèn)為公司的非業(yè)主增值服務(wù)缺乏核心競爭力，無論對關(guān)聯(lián)方還是第三方，其對盈利的貢獻(xiàn)可能會下降到微不足道的地步保守而言，我們建議投資者不考慮非業(yè)主增值服務(wù)對公司收入和業(yè)績的正貢獻(xiàn)。
▍應(yīng)收款和減值仍有壓力。應(yīng)收款和減值方面，除涉房業(yè)務(wù)以外，公司仍有其他部分業(yè)務(wù)有關(guān)聯(lián)方往來，如商管業(yè)務(wù)、基礎(chǔ)物管空置費等。這都可能影響關(guān)聯(lián)方應(yīng)收款規(guī)模和計提減值規(guī)模。當(dāng)然，我們認(rèn)為隨著非業(yè)主增值服務(wù)收入貢獻(xiàn)下降，關(guān)聯(lián)方交付規(guī)模占比下降，尤其是2022年較為充分計提減值，公司的應(yīng)收壓力整體將有所緩解。
▍盈利能力面臨長期下滑趨勢，但公司一二線核心城市在管基本盤具備價值。公司目前存量在管盤源大多來自關(guān)聯(lián)方。這部分項目房齡短，位于核心城市占比大。短期而言，公司仍有核心城市相當(dāng)規(guī)模的待交付儲備面積，公司精益管理可能使盈利能力相對穩(wěn)定。長期而言，公司盈利能力仍有下滑趨勢，預(yù)計業(yè)主增值服務(wù)中美居等業(yè)務(wù)也會隨著關(guān)聯(lián)方交付下滑而下滑。
▍風(fēng)險因素：公司應(yīng)收款大幅增加和計提減值的風(fēng)險；公司毛利率出現(xiàn)大幅下滑的風(fēng)險。
▍負(fù)面沖擊充分顯示，期待穩(wěn)守核心在管。我們認(rèn)為，由于關(guān)聯(lián)方的信用出險，公司不得不面臨諸多的困境。但公司是較早在表內(nèi)體現(xiàn)地產(chǎn)信用風(fēng)險沖擊的企業(yè)。我們期待公司持續(xù)提升核心競爭力，在獨立發(fā)展的道路上持續(xù)進(jìn)取。公司在一二線城市的低樓齡在管項目組合，仍是其寶貴財富。由于公司關(guān)聯(lián)方在2022年以來面臨較為嚴(yán)重的經(jīng)營困難，公司出現(xiàn)較為明顯的應(yīng)收款減值計提，且儲備轉(zhuǎn)在管有較大不確定性，我們調(diào)整公司2022-24年EPS預(yù)測至-0.28/0.19/0.20元/股。目前頭部物管企業(yè)2023年平均PE約22倍，基于公司關(guān)聯(lián)方的負(fù)面影響，我們給予公司一定的折價，給予其2023年18倍PE，對應(yīng)4港元/股目標(biāo)價水平，下調(diào)投資評級到“增持”。
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