>> 華金證券-12月全社會債務(wù)數(shù)據(jù)綜述：經(jīng)濟筑底-230204
| 上傳日期： |
2023/2/5 |
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| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
華金證券 |
| 評級： |
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作者： |
羅云峰 |
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1月以來，債券收益率整體上行，權(quán)益方面（以萬德全A指數(shù)衡量）整體上漲；股強債弱，權(quán)益風(fēng)格逐步轉(zhuǎn)向成長占優(yōu)。
負(fù)責(zé)端來看，12月實體部門負(fù)債增速下行0.5個百分點至9.5%，結(jié)構(gòu)上與8-11月相似，即政府和家庭負(fù)債增速下行，非金融企業(yè)則有所上升；1月份財政表現(xiàn)基本平穩(wěn)，政府部門負(fù)債增速與前值相當(dāng)，預(yù)計實體部門負(fù)債增速繼續(xù)下行。貨幣政策方面，12月，我們衡量貨幣政策的三大數(shù)量型指標(biāo)——基礎(chǔ)貨幣余額增速、金融機構(gòu)負(fù)債增速、超額備付金率——全面上升，即便考慮到年末的季節(jié)效應(yīng)，12月貨幣政策邊際上應(yīng)也有放松。我們傾向于認(rèn)為，本輪貨幣政策放松的頂點在2022年8月中，2022年11月下旬收斂到位，后續(xù)震蕩轉(zhuǎn)為中性。
資產(chǎn)端來看，實際產(chǎn)出在經(jīng)歷了2022年10-11月連續(xù)大幅下降之后，12月出現(xiàn)了低位企穩(wěn)的跡象。我們傾向于認(rèn)為，在防疫優(yōu)化之后，今年的實體經(jīng)濟將在去年四季度的基礎(chǔ)上有所恢復(fù)，值得關(guān)注的是恢復(fù)的力度和持續(xù)性。目前我們的一個基準(zhǔn)假設(shè)是，未來1-2年中國實際經(jīng)濟增長中樞在4%附近，對應(yīng)名義經(jīng)濟增長中樞在6%附近；按照穩(wěn)定宏觀杠桿率的目標(biāo)，實體部門負(fù)債增速將向名義經(jīng)濟增速靠攏。通脹方面，12月CPI和PPI同比增速全面高于前值，1月或基本保持平穩(wěn)。合并來看，金融市場對應(yīng)的剩余流動性并未有所增加。
1月幾個交易周的情況值得詳細(xì)分析。主導(dǎo)第一個交易周（交易日為3-6日）的核心因素是資金成交量在年初的迅速放大，我們測算的數(shù)據(jù)，周均上升至歷史頂部水平，日度極值高點出現(xiàn)在（1月9日），股債都表現(xiàn)尚可，權(quán)益更為優(yōu)異，風(fēng)格短暫轉(zhuǎn)化為價值和成長基本均衡。主導(dǎo)第二個交易周（交易日為9-13日）的核心因素是北向資金的大舉涌入，周均凈流入88億元，同樣達(dá)到歷史頂部水平，股漲債跌，股票整體漲幅有所回落，風(fēng)格回歸價值占優(yōu)。第三個交易周（交易日為16-20日）中，北向資金的拉動在周初基本見頂，權(quán)益風(fēng)格轉(zhuǎn)為成長占優(yōu)，債券仍有下跌，但幅度有限，這可能更多和節(jié)前的情緒有關(guān)。節(jié)后一周，（交易日為1月30日-2月3日），境內(nèi)外資金驅(qū)動力度開始退潮，債市小幅回暖，權(quán)益高位震蕩。從股債性價比的角度來看，最近實體部門負(fù)責(zé)增速的極值高點出現(xiàn)在2022年6月底、7月初，由此形成了股債性價比的極值低點（越低股票表現(xiàn)相對越好），目前股債性價比已經(jīng)基本回到這一位置附近。短期來看，我們認(rèn)為權(quán)益將沖高回落，債券進一步下跌空間不大，股債性價比開始轉(zhuǎn)向有利債券。
中期來看，我們對國家資產(chǎn)負(fù)債表兩端的判斷沒有變化，影響市場的核心變量是負(fù)債端收斂，資產(chǎn)端實際產(chǎn)出只要沒有下行，就會擠壓包括商品和各類金融資產(chǎn)在內(nèi)所有資產(chǎn)的價格，因此目前不存在任何一類資產(chǎn)價格具備持續(xù)上升的基礎(chǔ)，我們可以討論的更多是配置和結(jié)構(gòu)行情。具體而言，上證50代表的價值板塊或已經(jīng)跌入配置區(qū)間；債市配置窗口開放，久期策略占優(yōu)。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟失速下滑，政策超預(yù)期寬松
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