>> 中泰證券-壺化股份(003002)山西民爆行業(yè)絕對龍頭，迎接電子雷管替代東風(fēng)-230203
| 上傳日期： |
2023/2/6 |
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| 格式： |
pdf 共35頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
謝楠 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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深耕行業(yè)六十余載，成就山西民爆行業(yè)龍頭。公司為國內(nèi)民爆行業(yè)龍頭企業(yè)，深耕民爆行業(yè)六十余載，目前主要業(yè)務(wù)涵蓋工業(yè)炸藥，工業(yè)雷管，導(dǎo)爆索，中繼起爆具等產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷售、進(jìn)出口和爆破服務(wù)一體化，下游主要用于金屬礦山，非金屬礦山，煤炭礦山開采和基礎(chǔ)建設(shè)等領(lǐng)域。目前公司具有工業(yè)炸藥許可產(chǎn)能6.7萬噸，數(shù)碼電子雷管許可產(chǎn)能5880萬發(fā)，普通工業(yè)雷管許可產(chǎn)能2000萬發(fā)，目前仍處于數(shù)碼電子雷管替代進(jìn)程中，預(yù)計(jì)2023年替代完成將帶來業(yè)績大幅增長。
電子雷管政策持續(xù)推進(jìn)，2023年替代加速兌現(xiàn)?！丁笆奈濉泵裼帽ㄎ锲沸袠I(yè)安全發(fā)展規(guī)劃》提出：2022年6月停止生產(chǎn)、8月停止銷售除工業(yè)電子數(shù)碼雷管外的其他工業(yè)雷管（除保留少量特殊用途外）。因此，出于更高安全性與經(jīng)濟(jì)性的考量，電子雷管將全面替代普通工業(yè)雷管，根據(jù)壺化招股說明書，電子雷管售價(jià)約在20元，普通工業(yè)雷管售價(jià)約2元。隨著政策的持續(xù)推進(jìn)，民爆企業(yè)雷管業(yè)務(wù)的營收和利潤有望帶來近十倍的增長。根據(jù)中爆協(xié)數(shù)據(jù)，我國2021年雷管產(chǎn)量約9億發(fā)，其中電子雷管約1.6億發(fā)，滲透率約18.43%；2022年雷管產(chǎn)量8.02億發(fā)，其中電子雷管3.43億發(fā)，滲透率已提升至42.77%，2023年替代率有望進(jìn)一步上探，帶動民爆公司業(yè)績盈利中樞大幅上移。
疫情+芯片短缺限制解除，電子雷管替代確定性落地。政策自6月份提出以來，電子雷管的滲透率有顯著的提升趨勢，從6月份的17.6%，提升至8月份的74.41%，由于雷管升級換代過程中出現(xiàn)暫時(shí)芯片供應(yīng)短缺的問題，9月份滲透率下跌至57.95%，后續(xù)芯片供應(yīng)問題逐步緩解，11月滲透率提升至90%，年末疫情防控政策調(diào)整后，下游企業(yè)開工率收到一定影響，12月滲透率下跌至85.71%。由于滲透率在提升過程中略有波動，市場對于電子雷管的替代政策推廣存在普遍擔(dān)憂，我們認(rèn)為隨著新冠疫情和芯片短缺不利因素的解除，未來電子雷管替代工業(yè)雷管的確定性已落地。
民爆龍頭規(guī)模優(yōu)勢明顯，井下雷管替代獲益顯著。山西為我國煤礦大省，同時(shí)為我國民爆需求前三的省份，公司為山西民爆龍頭，電子雷管許可產(chǎn)能5880萬發(fā)，公司綜合毛利率維持約40%左右，遠(yuǎn)高于同行業(yè)，2022年9月山西電子雷管滲透率僅為16%，我們認(rèn)為是井下煤礦用電雷管延期置換所致，2022年10月8日，工信部新規(guī)規(guī)定2022年9月底前停止生產(chǎn)、11月底前停止銷售煤礦許用工業(yè)電雷管，政策大力推進(jìn)公司井下煤礦用電子雷管替代，公司Q4電子雷管銷量已達(dá)607萬發(fā)，同比提升106.46%，且電子雷管價(jià)格約20元/發(fā)（普通電雷管的10倍），井下煤礦用電子雷管價(jià)格更高，預(yù)計(jì)2023年隨著第二條電子雷管產(chǎn)線建設(shè)完畢，公司業(yè)績將持續(xù)增長。
盈利預(yù)測、估值及投資評級：預(yù)計(jì)2022-2024年公司歸母凈利潤為1.58/5.43/5.72億元，同比增長94.6%/253.4%/5.6%，EPS分別為0.79/2.71/2.86元。以2023/2/3日收盤價(jià)計(jì)算，對應(yīng)PE為25.44/7.41/7.03倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品價(jià)格不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)能投放不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，下游需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。
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