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基于云業(yè)務的持續(xù)快速增長以及公司在研發(fā)層面的積極投入，我們預計公司2022-2024年營業(yè)收入分別為69.0/80.0/95.3億港元，對應同比增速預測76%/16%/19%，其中ERP業(yè)務（管理軟件+云ERP）增長35%至42.4億港元，云業(yè)務在ERP收入中占比提升至35%以上。考慮到國內市場云ERP市場廣闊的增長空間，以及公司在ERP領域豐富的客戶資源及服務經(jīng)驗積累，我們判斷公司云化進程將持續(xù)穩(wěn)步推進，并進而帶動公司整體業(yè)績增長，我們持續(xù)看好公司中長期的投資價值，給予公司目標價7港元/股，繼續(xù)維持“買入”評級。
　　▍業(yè)績前瞻：大型客戶拓展順利，預計各項業(yè)務快速增長。我們預計浪潮國際2022年全年收入增長76%至69.0億港元，歸母凈利潤為1.3億港元。分業(yè)務部門，我們預計2022年公司ERP業(yè)務（管理軟件+云ERP）增長35%至42.4億港元，云業(yè)務在ERP收入中占比提升至35%以上，主要得益于國內企業(yè)數(shù)字化的加速推進、大型企業(yè)客戶ARPU提升以及公司產(chǎn)品組合的持續(xù)完善等；而物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務在2022年下半年仍將延續(xù)上半年的增長勢頭，有望實現(xiàn)200%以上的增長。
　　▍產(chǎn)品創(chuàng)新：功能持續(xù)迭代，產(chǎn)品組合不斷豐富。產(chǎn)品方面，公司2022年4月推出新一代大型企業(yè)云ERPGSCloud 3.5和開源云ERP浪潮inSuite V2.0；5月發(fā)布企業(yè)級PaaS平臺浪潮iGIX5.0，涵蓋inBuilder低代碼平臺、inDataX數(shù)據(jù)中臺和inIoT物聯(lián)網(wǎng)平臺；6月基于iGIX5.0推出全新一代票據(jù)業(yè)務系統(tǒng)；8月發(fā)布“浪潮慧儲”新一代智慧倉儲管理平臺；11月全新發(fā)布新一代成長型企業(yè)開源云ERP產(chǎn)品inSuite2.5；12月發(fā)布大型企業(yè)數(shù)字化平臺GSCloud 5.0。云產(chǎn)品方面，公司于2022年5月發(fā)布小微企業(yè)全新云產(chǎn)品浪潮易云5.0，涵蓋云會計、云進銷存標準化應用，以及三資云、住建云、培教云等細分行業(yè)應用。解決方案方面，公司于2022年面向制造、糧食、煤炭等行業(yè)發(fā)布了智能制造、智慧糧食等六大行業(yè)場景數(shù)字化方案；7月發(fā)布浪潮數(shù)字營銷解決方案，11月發(fā)布智慧水泥解決方案。同時，2022年浪潮位居中國PaaS市場領導者陣營、浪潮ERP位居SaaS領導者陣營（CCID），浪潮iGIX位居aPaaS綜合競爭力第一（CCWResearch）。
　　▍客戶拓展：新客拓展、存量客戶滲透并進，充分受益于企業(yè)數(shù)字化浪潮。“十四五”規(guī)劃著重強調數(shù)字經(jīng)濟和實體經(jīng)濟的深度融合，并提出2025年數(shù)字經(jīng)濟核心產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重10%的目標，中石油、中石化等重點國央企亦均表示將重點實施數(shù)字化轉型工作。我們認為，疫情的催化以及政策端的驅動將顯著加速企業(yè)數(shù)字化的進程，以中大型企業(yè)客戶為主的浪潮國際將充分受益。本年度，公司持續(xù)突破高端市場，成功簽約中國能建、中國電建、中國化學、中國黃金、華潤集團、中國節(jié)能、東方電氣等央企，以及山東能源、華新燃氣、魯抗醫(yī)藥、魯糧集團、久事旅游、廣東嘉控、方原集團等地方大型企業(yè)，并與魯花集團和山西建投再簽約。
　　▍中期展望：產(chǎn)品結構優(yōu)化、客戶數(shù)量及ARPU增長等。1）持續(xù)推進云化進程，2021年，公司云產(chǎn)品收入占軟件收入比重為28.8%，我們預計2022年將提升至35%以上，處于迅速發(fā)展的階段。根據(jù)公司2022Q3業(yè)績交流會，公司預計2020年-2023年云服務CAGR 47%-60%。2）客戶數(shù)及ARPU持續(xù)提升，對于大型企業(yè)，由于客群相對有限，持續(xù)增加模塊及功能替代，由單一部門&分公司向多部門及集團體系內其他公司持續(xù)拓展，進而提升ARPU水平是推動后續(xù)增長的主要動力；對于中型企業(yè)，公司云產(chǎn)品的中型企業(yè)客戶數(shù)僅數(shù)百家，相較于我國中型企業(yè)（年收入超過5000萬）900萬的總數(shù)，面向中型企業(yè)客戶inSuite產(chǎn)品存在巨大的滲透機會。3）發(fā)展合作伙伴及生態(tài)，合作伙伴的豐富以及平臺生態(tài)的成熟一方面能夠提升公司的交付效率并降低交付成本；另一方面也將借用ISV和客戶內部員工的開發(fā)能力服務于標準化產(chǎn)品無法滿足的長尾需求，提升客戶滿意度。
　　▍風險因素：云服務市場發(fā)展不及預期風險；行業(yè)競爭加劇風險；客戶維護及拓展不及預期風險；SaaS業(yè)務拓展不及預期風險；公司核心營銷、產(chǎn)品技術人員流失風險；重大數(shù)據(jù)泄露、運營事故風險等。
　　▍投資建議：考慮到國內市場云ERP市場廣闊的增長空間，以及公司在ERP領域豐富的客戶資源及服務經(jīng)驗積累，我們判斷公司云化進程將持續(xù)穩(wěn)步推進，并進而帶動公司整體業(yè)績增長?；谠茦I(yè)務的持續(xù)快速增長以及物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務今年較高的增速水平，我們調整其2022-2024年營業(yè)收入預測至69.0/80.0/95.3億港元（原預測為51.3/63.9/79.1億港元），對應同比增速預測76%/16%/19%（原預測為31%/25%/24%）；考慮到公司在云產(chǎn)品端持續(xù)的研發(fā)投入，我們調整其2022-2024年凈利潤預測至1.3/1.7/2.3億港元（原預測為1.9/3.3/5.4億港元）。我們采用SOTP估值方法：云業(yè)務方面，根據(jù)wind一致預期，可比公司用友網(wǎng)絡現(xiàn)價對應2022-2024年PS為8.7/7.1/5.8x，金蝶國際現(xiàn)價對應2022-2024年PS為13.3/10.8/8.7x，基于業(yè)務體量、云化速度、股票流動性等因素給予均值70%折價后，我們給予公司云業(yè)務3XPS（2023E）；傳統(tǒng)軟件業(yè)務方面，考慮到伴隨公司云