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■華潤三九和東阿阿膠披露了出色的22財(cái)年業(yè)績預(yù)告，顯示了公司工業(yè)板塊增長動力依然強(qiáng)勁
　　■但我們認(rèn)為公司分銷板塊或因22年四季度疫情而承壓
　　■我們將分類加總估值的目標(biāo)價調(diào)整至8.8港元。公司目前估值仍具吸引力，同時看好公司潛在外延并購機(jī)遇，維持增持評級
　　工業(yè)板塊繼續(xù)保持強(qiáng)勁增長動能
　　公司工業(yè)板塊的兩家主要企業(yè)（華潤三九和東阿阿膠）披露了未經(jīng)審計(jì)業(yè)績預(yù)告，業(yè)績增長強(qiáng)勁。華潤三九（000999 CH）的22財(cái)年經(jīng)調(diào)整凈利潤預(yù)計(jì)處于21.5-23.2億元人民幣區(qū)間（較21財(cái)年的18.53億元人民幣同比增長16-25%）。我們認(rèn)為這反映了其在22年四季度的內(nèi)生增長仍保持強(qiáng)勁（我們預(yù)計(jì)其22年四季度經(jīng)調(diào)整凈利潤接近翻倍至約4.6億元人民幣）。此外，我們認(rèn)為收購昆藥集團(tuán)（華潤三九收購昆藥28%股份，并成為第一大股東）有望為華潤三九在23財(cái)年帶來額外并表增長（我們預(yù)計(jì)約有10%的增長）。東阿阿膠（000423 CH）22財(cái)年經(jīng)調(diào)整凈利潤預(yù)計(jì)處于7.6-8.1億元人民幣區(qū)間（較21財(cái)年的4.4億元人民幣同比增長73-84%）。我們認(rèn)為其強(qiáng)勁增長反映了渠道去庫存影響已經(jīng)消退，且受益于其多維策略優(yōu)化和營銷戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。
　　分銷板塊或因疫情而承壓
　　鑒于22年四季度疫情對醫(yī)院診療服務(wù)的擾動，我們預(yù)計(jì)同期內(nèi)的分銷板塊或因疫情而承壓。同時，我們認(rèn)為這可能引起一些對對潛在賬期延長和應(yīng)收計(jì)提的擔(dān)憂。我們因此將分銷板塊22財(cái)年的毛利率下調(diào)0.4個百分點(diǎn)至3.4%，以反映毛利率可能面臨的短期壓力。
　　估值仍具吸引力，維持增持評級
　　我們將22/23財(cái)年的盈利預(yù)測分別下調(diào)5%/2%，以反映22年四季度疫情對分銷板塊的擾動，但被好于預(yù)期的工業(yè)板塊所部分抵消。基于分類加總估值的目標(biāo)價由8.5港元上調(diào)至8.8港元。公司目前股價為約8倍的23財(cái)年預(yù)測市盈率，處于歷史市盈率區(qū)間底部。我們相信，公司將繼續(xù)充分發(fā)揮其國企背景優(yōu)勢，尋求更多的并購和BD機(jī)會。投資風(fēng)險(xiǎn)：銷售收入不及預(yù)期等，應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)等。