>> 浙商證券-恒安國際(01044.HK)22A業(yè)績點評報告：生活紙靚麗、衛(wèi)生巾穩(wěn)健，23年盈利預期修復-230323
| 上傳日期： |
2023/3/24 |
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| 842KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
史凡可,馬莉,傅嘉成 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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恒安國際披露2022A業(yè)績：
公司2022年實現(xiàn)營收226.16億元（+8.78%），歸母凈利潤19.25億元（-41.19%），其中匯兌損益-9.13億元（去年同期為+1.09億元）。22H2實現(xiàn)營收114.16億元（+5.54%），歸母凈利潤6.49億元（-54.08%）。擬派發(fā)末期股息0.70元/股。收入端受電商渠道持續(xù)高增及產品升級驅動穩(wěn)健增長，利潤端則在原材料成本壓力下表現(xiàn)承壓。
產品高端化升級助力收入增長，紙巾業(yè)務表現(xiàn)亮眼
分業(yè)務看：（1）衛(wèi)生巾：22年公司衛(wèi)生巾業(yè)務實現(xiàn)收入61.56億元（+0.64%），其中22H2實現(xiàn)收入30.27億元（-1.94%）。公司加速產品升級及高端化布局，其中“少女特薄”及“褲型衛(wèi)生巾”表現(xiàn)優(yōu)異，拉動公司衛(wèi)生巾業(yè)務面對激烈競爭仍實現(xiàn)增長。（2）紙巾：22年公司紙巾業(yè)務收入122.48億元（+24.45%），其中22H2實現(xiàn)收入64.05億元（+24.49%）。公司抓住成本及疫情壓力下中小紙廠出清機會，憑借規(guī)模及渠道優(yōu)勢快速搶占市場份額。同時高端產品線表現(xiàn)亮眼，“云感柔膚”系列銷售同比增長近80%，占紙巾銷售比例超10%。濕紙巾全年銷售8.42億元，同比+14.5%。（3）紙尿褲：22年公司紙尿褲業(yè)務實現(xiàn)收入12.02億元（-1.37%），其中22H2實現(xiàn)收入5.68億元（-5.12%）。升級產品及成人失禁用品表現(xiàn)較好，其中皇牌高檔產品Q·MO收入同比+17.4%，銷售占比超30%；成人失禁用品收入同比+12.9%，銷售占比達23.7%。中低端產品表現(xiàn)較弱拖累公司紙尿褲業(yè)務收入增長。（4）其他收入及家居用品業(yè)務：22年公司其他收入30.09億元（-16.68%）。具體來看，受公司保留原料作生產儲備影響，原材料貿易業(yè)務22年收入同比-36%至16億元；家居用品業(yè)務實現(xiàn)收入3.26億元，同比+3.6%，表現(xiàn)穩(wěn)?。会t(yī)療用品業(yè)務實現(xiàn)收入2.73億元，同比+153%。
電商渠道表現(xiàn)優(yōu)異，銷售占比持續(xù)提升
22年公司電商渠道（包括零售通及新通路）實現(xiàn)收入60.8億元（+26.69%），銷售占比提升至26.90%（+3.80pct）。22H2電商渠道收入33.8億元（+20.97%）。O2O、社區(qū)團購等新興渠道建設也有序推進，全年銷售占比已超13%。未來公司將持續(xù)發(fā)力天貓官旗、抖音、新零售等新興平臺，并通過精準營銷提高電商渠道轉化率及費用投放效率。22年公司也完成了針對線上、線下、新零售渠道組織結構調整，后續(xù)有望提高內部管理效率，并將根據(jù)不同渠道消費者的特性推出差異化產品，進一步完善線上線下渠道間的協(xié)同能力。
原材料成本壓力致使公司利潤率承壓，期間費用率略降
毛利率：22年公司整體毛利率34.00%（-3.38pct），其中22H2毛利率為32.83%（-2.69pct）。具體分業(yè)務看，22年衛(wèi)生巾毛利率66.8%（-3.70pct），但受益石化相關原材料價格于下半年走弱，22H2衛(wèi)生巾毛利率68.35%，環(huán)比22H1+3.05pct；22年紙巾業(yè)務毛利率20.70%（-5.70pct），22H2毛利率18.51%（-5.33pct），受木漿成本高企影響承壓；22年紙尿褲毛利率36.90%（-0.80pct），受益產品結構優(yōu)化在原材料成本壓力下毛利率僅略降，22H2毛利率38.68%，受益原材料成本回落環(huán)比22H1 +3.38pct。
期間費用率&凈利率：期間費用率方面，受地緣沖突、疫情擾動、及股權費用攤銷等因素影響，公司廣宣費率/人工費率/運輸費率/研發(fā)費率分別同比+0.1 /+0.3 /+0.2 /-0.1pct，但整體期間費用增長幅度（+8.0%）低于公司收入增幅，致使期間費用率同比-0.2pct至21.6%。綜合影響下，22年公司凈利率8.51%（-7.23pct），22H2凈利率5.69%（-7.38pct）。
其他財務指標：截至2022年末，公司擁有現(xiàn)金及銀行存款215.63億元，公司適度運用現(xiàn)金償還短期融資券，拉動公司杠桿比例降至87.2%（2021年：95.7%）。運營效率有所提升，公司成品周轉天數(shù)較去年同期-7天至43天；應收賬款周轉天數(shù)較去年同期-8天至48天。
盈利預測與估值
公司持續(xù)推進產品升級及品牌高端化策略，并加強電商、新零售等快速發(fā)展渠道建設，助力公司份額穩(wěn)中有升。利潤端也有望隨木漿價格回落，于23H2逐步釋放利潤彈性。我們預計公司2023-2025年收入分別為255.12/ 275.74/298.16億元，同比+12.8%/+8.1%/+8.1%；歸母凈利潤分別為29.32/32.74/35.60億元，同比+52.3%/+11.7%/+8.7%，對應當前市值PE分別為14/13/12X，維持“增持”評級。
風險提示
行業(yè)競爭加劇，原材料成本大幅波動，新品推廣不及預期
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