>> 東亞前海證券-固定收益專題：如何看經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中的天津市城投？-230324
| 上傳日期： |
2023/3/24 |
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作者： |
燕楠 |
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核心觀點
近年天津經(jīng)濟發(fā)展放緩，經(jīng)濟增速受疫情影響下滑嚴(yán)重，天津經(jīng)濟財政略顯疲弱。2022年天津市GDP實現(xiàn)16311.34億元，實際增速為1%，低于2022年全國GDP增速，是天津市1989年GDP增速1.6%以來新低，增速排名全國靠后。財政方面，天津稅收收入占比排名全國中上游，但稅收收入呈下行趨勢，財政自給率排名全國前列，但趨勢上財政質(zhì)量有所下滑，且對土地財政的依賴程度較高。
天津產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型尚待時間驗證。一方面，天津第三產(chǎn)業(yè)占主導(dǎo)地位，但第二產(chǎn)業(yè)偏向重工業(yè)，2022年天津市三次產(chǎn)業(yè)比例為1.67：37：61.37，第三產(chǎn)業(yè)較發(fā)達，2021年“制造業(yè)立市”戰(zhàn)略后天津再次立足工業(yè)，當(dāng)前正處于由傳統(tǒng)工業(yè)向新興工業(yè)轉(zhuǎn)型的過程。另一方面，天津市新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展仍需時間，部分產(chǎn)業(yè)增速可期。天津“制造業(yè)立市”戰(zhàn)略以新興產(chǎn)業(yè)為重點構(gòu)建現(xiàn)代工業(yè)產(chǎn)業(yè)體系，2021年新興產(chǎn)業(yè)增加值占規(guī)上工業(yè)增加值比重為25.3%，新能源、節(jié)能環(huán)保和生物產(chǎn)業(yè)增速分別達28.4%、20.5%和19.8%。從高技術(shù)制造業(yè)角度看，天津排名靠前的產(chǎn)業(yè)為計算機及辦公設(shè)備制造業(yè)，2020年實現(xiàn)營業(yè)收入702.76億元，排名全國第九位；其余高技術(shù)制造業(yè)排名相對落后。
收入法下天津GDP勞動者報酬比例偏低，但呈上升趨勢。隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級調(diào)整，天津勞動者報酬占GDP比重呈上升趨勢，在2010年至2020年間天津與全國均值的差距由10.1%縮窄至3.8%，但多年來均低于全國平均水平，勞動者報酬占GDP比值較低在某種程度上表明天津此前產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中民營企業(yè)相對不活躍，勞動者收入相對較低進而影響居民消費水平，影響整體經(jīng)濟的運轉(zhuǎn)。與之對應(yīng)的是天津企業(yè)營業(yè)盈余占GDP比重在2017年之前較高，該年占比由2016年的30.7%驟降至24.9%，此后逐步從高于全國平均向均值收斂，比重變化的轉(zhuǎn)折點印證天津產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型以及國企改革的時點。
天津城投債務(wù)壓力大且存在輿情事件影響。2021年天津?qū)捒趶较聜鶆?wù)率為471.54%，居全國前列，同時天津城投的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)以短期為主，約57%的債券在1年內(nèi)到期，償債壓力較大。此外，天津房地產(chǎn)集團、天津融創(chuàng)、天津航空等公司相繼出現(xiàn)不同程度的違約輿情，對天津市融資環(huán)境造成了持續(xù)影響，導(dǎo)致天津融資成本上升。
展望天津區(qū)域的債務(wù)和估值壓力問題，短期看可能存在再次召開懇談會穩(wěn)固近期債券向好的態(tài)勢、中央啟動新一輪化債周期以及天津得到國家文件支持等事件，長期看需要期待天津經(jīng)濟成功轉(zhuǎn)型帶來財政實力和區(qū)域經(jīng)濟活力的提升。
投資建議
建議持續(xù)關(guān)注天津區(qū)域債務(wù)和估值修復(fù)，警惕估值再次上行的風(fēng)險。2023年以來，受到年初配置強疊加供給收緊的影響，同時2月以來各大金融機構(gòu)加大對天津市的支持力度，簽訂多個戰(zhàn)略合作協(xié)議，天津主要平臺半年期品種估值收益率下行，天津近期債券尤其是半年期債券向好，但天津的問題依然沒有得到解決。天津區(qū)域問題沒有得到實質(zhì)的解決，關(guān)注短期事件影響和長期經(jīng)濟發(fā)展，警惕天津估值再次上行的風(fēng)險。
風(fēng)險提示
經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期導(dǎo)致政府收入下滑嚴(yán)重；地區(qū)輿情惡化導(dǎo)致融資環(huán)境變差；政策落地不及預(yù)期。
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