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投資要點(diǎn)
　　事件：2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收45.67億元，同減9.69%；歸母凈利潤(rùn)7.45億元，同增6.73%；扣非歸母凈利潤(rùn)7.33億元，同增6.78%；加權(quán)平均ROE同比降低0.42pct至10.64%，略低于此前預(yù)期。
　　 2022年運(yùn)營(yíng)收入保持增長(zhǎng)，歸母凈利潤(rùn)同增6.73%至7.45億元。2022年公司綜合毛利率34.38%，同比提升0.14pct，歸母凈利率16.31%，同比提升2.51pct，主要是運(yùn)營(yíng)收入占比提升所致。分業(yè)務(wù)來(lái)看，1）固廢運(yùn)營(yíng)：實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.20億元，同增7.66%，毛利率50.70%，同降8.59pct。2）PPP建造：實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.47億元，同降28.01%，主要系在建項(xiàng)目數(shù)量與規(guī)模下降，毛利率8.07%，同增0.28pct。
　　供汽量翻倍提升，項(xiàng)目收入多元化初見(jiàn)成效。截至2022年底，公司垃圾焚燒已投運(yùn)項(xiàng)目32個(gè)，在建項(xiàng)目5個(gè)，運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目垃圾處理能力達(dá)3.5萬(wàn)噸/日，裝機(jī)容量724.5MW，位居行業(yè)前列。2022年公司處理生活垃圾1139.78萬(wàn)噸，同增8.16%，發(fā)電量42.39億度，同增5.04%，上網(wǎng)電量34.81億度，同增4.56%。供汽業(yè)務(wù)拓展成績(jī)顯著，2022年實(shí)現(xiàn)供汽量30.18萬(wàn)噸，同增116.34%。2022年單噸垃圾發(fā)電量372度/噸，同降2.89%，噸上網(wǎng)305度/噸，同降3.33%，受供汽量增加影響所致。
　　項(xiàng)目建設(shè)有序推進(jìn)，2023年新增投運(yùn)量有望達(dá)5400噸/日。2022年恩施項(xiàng)目順利竣工投產(chǎn)，新增產(chǎn)能1200噸/日?；葜萑弦豁?xiàng)目、薊州和寧河廚余項(xiàng)目于年內(nèi)投產(chǎn)。截至2022年底，葫蘆島垃圾發(fā)電項(xiàng)目、朔州項(xiàng)目已接近完工。根據(jù)公司經(jīng)營(yíng)計(jì)劃，將確保朔州項(xiàng)目、葫蘆島發(fā)電項(xiàng)目、武漢二期項(xiàng)目、靖西項(xiàng)目以及章丘二期項(xiàng)目在2023年年內(nèi)如期投產(chǎn)，預(yù)計(jì)全年新增投運(yùn)量達(dá)5400噸/日。
　　 2022年末國(guó)補(bǔ)回款5.35億元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額大幅改善。2022年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額12.10億元，同比增加134.91%，主要系2022年12月末收到國(guó)補(bǔ)5.35億元，2022年國(guó)補(bǔ)回款較上年同期增加5.15億元。
　　規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)&現(xiàn)金流改善，協(xié)同拓展&外延并購(gòu)提供增量。垃圾焚燒行業(yè)剛性擴(kuò)容，商業(yè)模式理順&現(xiàn)金流改善。公司內(nèi)外兼攻助產(chǎn)能持續(xù)高增，2015-2022年公司垃圾焚燒運(yùn)營(yíng)產(chǎn)能復(fù)增29%，截至2022年底，公司在手產(chǎn)能5.5萬(wàn)噸/日，其中已投運(yùn)產(chǎn)能3.5萬(wàn)噸/日，在籌建/已建的比例為55%。公司推進(jìn)在手項(xiàng)目建設(shè)&外延并購(gòu)，2023年有望迎新一輪投產(chǎn)高峰，簽署收購(gòu)框架協(xié)議，涉及項(xiàng)目已投規(guī)模4500噸/日。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：根據(jù)建設(shè)進(jìn)展及拓展計(jì)劃，我們將2023-2024年歸母凈利潤(rùn)從11.03/12.38億元下調(diào)至8.65/9.83億元，預(yù)計(jì)2025年歸母凈利潤(rùn)11.09億元。2023-2025年歸母凈利潤(rùn)同增16%/14%/13%，EPS為0.62/0.71/0.80元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE 12/11/9倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期，政策風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。