>> 中信證券-美好醫(yī)療(301363)投資價值分析報告：呼吸機組件細分龍頭，精密醫(yī)療器械新星-230330
| 上傳日期： |
2023/3/30 |
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| 3612KB |
| 格式： |
pdf 共40頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
宋碩，陳竹 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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美好醫(yī)療作為精密醫(yī)療器械細分龍頭，液態(tài)硅膠、精密模具等自身技術(shù)過硬；家用呼吸機與人工耳蝸老客戶合作關(guān)系穩(wěn)定，多領(lǐng)域新客戶資源雄厚；橫向多元化潛力大，初顯平臺化，未來的成長空間大，并出于審慎的原則，綜合采用可比公司平均PE相對估值法和DCF絕對估值法，給予公司目標價52.53元，給予“買入”評級。
▍公司為國內(nèi)第一大呼吸機與人工耳蝸組件生產(chǎn)商。公司在家用呼吸機領(lǐng)域深耕數(shù)十載，積累了先進技術(shù)與良好口碑，逐漸拓展至人工植入耳蝸等領(lǐng)域，成長為精密醫(yī)療器械細分龍頭。2019-2021年，公司營業(yè)收入年復(fù)合增長率為23.8%，歸母凈利潤年復(fù)合增長率為15.3%，費用率從17.3%下降至13.1%。2022年前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入10.68億元，同比增長29.5%；歸母凈利潤3.27億元，同比增長38.7%。熊小川為公司控股股東，直接與間接控股72.42%，核心員工通過員工持股平臺廣泛持股，團隊優(yōu)勢互補、運行穩(wěn)定。
▍家用呼吸機前景廣闊，上游組件市場潛力大。家用呼吸機主要針對于阻塞性睡眠呼吸暫停與慢阻肺患者，弗若斯特沙利文（轉(zhuǎn)引自怡和嘉業(yè)招股說明書）預(yù)計2025年全球?qū)⒂?6.9億人受此類疾病困擾，但許多地區(qū)對疾病的認識不足，滲透率較低。以中國為例，2019年OSA/COPD患者診斷率僅為不到1%/26.8%，遠小于美國的20%/68.3%，市場前景廣闊。呼吸機市場競爭格局高度集中，分呼吸機與呼吸面罩來看，根據(jù)弗若斯特沙利文（轉(zhuǎn)引自怡和嘉業(yè)招股說明書）數(shù)據(jù)，2020年CR3分別為84.7%/97.0%，澳大利亞企業(yè)瑞思邁全球市占率分別為40.3%/64.7%，為全球龍頭。疫情過后，人們對呼吸系統(tǒng)疾病更加重視，下游需求將帶動上游組件市場增長。
▍人工耳蝸為現(xiàn)今最高端的助聽裝置，高行業(yè)壁壘。人工耳蝸是全球范圍內(nèi)治療失聰?shù)钠毡槭侄?，植入體要求有70年的使用壽命。因此，人工耳蝸組件驗證周期長，需要從產(chǎn)品質(zhì)量、生產(chǎn)環(huán)境、管理規(guī)范等多方面考察供應(yīng)商，壁壘較高。據(jù)QYResearch調(diào)查（轉(zhuǎn)引自美好醫(yī)療招股說明書），科利耳為全球人工植入耳蝸龍頭，2020年市占率達57.7%。我們預(yù)計隨疫情形勢明朗，人工耳蝸植入手術(shù)反彈，行業(yè)增速將迅速恢復(fù)。
▍公司呼吸機旗艦+多核驅(qū)動發(fā)展，初顯平臺化。公司與呼吸機、人工耳蝸行業(yè)龍頭之一長期深度合作，不斷增加供應(yīng)組件類別，提供業(yè)績保證。此外，公司憑借優(yōu)良口碑與突出的產(chǎn)品力，立足精密模具、液態(tài)硅膠等核心技術(shù)拓展了邁瑞、強生、西門子、雅培、瑞聲達聽力等醫(yī)療器械優(yōu)質(zhì)客戶與飛利浦等家用及消費電子優(yōu)質(zhì)客戶，初顯平臺化。隨產(chǎn)品驗證完成與公司產(chǎn)能擴張，新業(yè)務(wù)將成為公司耀眼的增長點。
▍風(fēng)險因素：公司單一大客戶依賴風(fēng)險；核心人員流失風(fēng)險；匯率波動風(fēng)險；毛利率下降風(fēng)險；公司租賃生產(chǎn)場所搬遷的風(fēng)險；
▍盈利預(yù)測、估值與評級：美好醫(yī)療呼吸機與人工耳蝸業(yè)務(wù)穩(wěn)定發(fā)展、新業(yè)務(wù)爆發(fā)式增長，盈利將逐步回升?？紤]到2022年疫情影響、新項目落地受阻，我們預(yù)測公司2022-2024年收入為14.69/19.02/24.56億元（ YoY+29.1%/29.5%/29.2% ）、凈利潤為4.04/5.25/6.87億元（YoY+30.2%/30.2%/30.7%）?？紤]到公司已經(jīng)到了穩(wěn)定盈利期，并且業(yè)績穩(wěn)健增長，考慮到公司已經(jīng)到了穩(wěn)定盈利期，并且業(yè)績穩(wěn)健增長，出于審慎的角度，我們綜合采用可比公司平均PE相對估值法和DCF絕對估值法對其進行估值。則選取具備精密模具設(shè)計生產(chǎn)能力且下游應(yīng)用存在醫(yī)療器械行業(yè)的昌紅科技、全球少數(shù)幾家同時掌握四大傳感器技術(shù)并具備量產(chǎn)能力的上游影像設(shè)備零部件X線探測器公司奕瑞科技，以及從事醫(yī)用內(nèi)窺鏡上游生產(chǎn)制造的海泰新光作為可比公司，根據(jù)中信證券研究部預(yù)期，2023年3月24日昌宏科技、奕瑞科技和海泰新光，2023年P(guān)E分別為41倍、32倍、35倍，平均PE值為36倍，在相對平均PE和DCF估值法下對應(yīng)市值分別為199.7億元、227.5億元，以兩者均值作為美好醫(yī)療的合理估值中樞，則對應(yīng)市值為213.6億元，對應(yīng)股價為52.53元。首次覆蓋，給予“買入”評級。
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