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公司公告2022年報(bào)：1）營(yíng)業(yè)收入：2022年實(shí)現(xiàn)47億元，同比+4%，其中Q4實(shí)現(xiàn)17.5億元，同比+105%。分業(yè)務(wù)看，機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)、房地產(chǎn)、物業(yè)管理業(yè)務(wù)、商業(yè)營(yíng)業(yè)2022收入分別為10.4、20.7、7.1、2.7億元，同比分別為-34%、+85%、-2%、-45%；機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)、商業(yè)2022H2收入分別為4、0.3億元，同比分別為-30%、-92%，環(huán)比分別為-39%、-87%，整體看2022下半年受疫情影響較大。2）毛利：2022年實(shí)現(xiàn)16.4億元，同比+4%；毛利率34.9%，與上一年度持平；其中Q4實(shí)現(xiàn)7.6億元，同比+245%，毛利率43.5%。分業(yè)務(wù)看，機(jī)場(chǎng)業(yè)務(wù)、房地產(chǎn)、物業(yè)管理業(yè)務(wù)、商業(yè)營(yíng)業(yè)2022毛利分別為0.2、11、1.1、2.4億元，同比-96%、+313%、+4%、-44%。3）歸母凈利潤(rùn)：2022年實(shí)現(xiàn)18.6億元，同比增301%，主要由于南海明珠土地出讓金及印花稅、契稅調(diào)整影響，沖回原計(jì)提的二期土地出讓金及相關(guān)費(fèi)用產(chǎn)生收益20億元。22Q4實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.5億元，同比+52%，歸母凈利率8.7%?？鄯菤w母凈利潤(rùn)看，2022年為-5.2億元，上年同期為0.6億元；其中，22Q4為-2.8億元。
　　機(jī)場(chǎng)管理業(yè)務(wù)：1）2022年，公司核心機(jī)場(chǎng)三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)實(shí)現(xiàn)飛機(jī)起降架次7.39萬架次、旅客吞吐量951萬人次、貨郵吞吐量6.33萬噸，恢復(fù)至2019年同期的60%、47%、63%。2）2023Q1三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量同比提升。1-3月分別為246、235、232萬人次，同比增25%、12%、267%，1-3累計(jì)715萬人次，同比增52%。三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)飛機(jī)起降架次：1-3月分別為1.57、1.46、1.58萬架次，同比5%、-1%、132%；1-3累計(jì)4.64萬架次，同比增27%。
　　免稅業(yè)務(wù)：2022年公司通過參股投資、提供場(chǎng)地租賃的方式參與的5家免稅店線下銷售額約75億元，占海南島內(nèi)12家免稅店免稅銷售額比例約21.5%。1）參股投資包括?？诿捞m機(jī)場(chǎng)免稅店49%股權(quán)（離島免稅）、三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店49%股權(quán)（離島免稅）、海南海航中免50%股權(quán)（口岸免稅）。美蘭免稅店T1+T2免稅面積合計(jì)1.8萬平，三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店已有規(guī)劃的免稅店經(jīng)營(yíng)面積約6800平方米，其中已開業(yè)經(jīng)營(yíng)面積約1800平方米。2）采用自持物業(yè)提供場(chǎng)地租賃形式的免稅業(yè)務(wù)包括：三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店、中免?？谌赵聫V場(chǎng)免稅店、?？厝蚓罚ê？冢┟舛惓?。2023年3月，日月廣場(chǎng)離島免稅業(yè)務(wù)從固定租金轉(zhuǎn)提成租金，能夠?yàn)楣編砑s1.5億元年化利潤(rùn)增量貢獻(xiàn)。3）2022年海南海關(guān)監(jiān)管離島免稅購(gòu)物金額349億元，同比-29.5%；購(gòu)物件數(shù)4944萬件，同比-29.8%；購(gòu)物實(shí)際人次422.4萬人次，同比-37.1%。
　　投資建議：1）盈利預(yù)測(cè)：基于疫后恢復(fù)節(jié)奏的判斷，我們調(diào)整2023-2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為7.2、13億元（原預(yù)測(cè)為11、17億元），新增2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為19.8億元，對(duì)應(yīng)23-25年EPS分別為0.06、0.11、0.17元，PE分別為76、42、27倍。2）目標(biāo)價(jià)：維持分部估值方式及目標(biāo)價(jià)，即僅考慮免稅+投資性地產(chǎn)，測(cè)算2025年公司整體估值合計(jì)約669億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)5.85元，較當(dāng)前約23%空間。我們持續(xù)看好公司未來免稅利潤(rùn)釋放，預(yù)計(jì)2025年貢獻(xiàn)利潤(rùn)近20億，強(qiáng)調(diào)“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:經(jīng)濟(jì)大幅下滑、消費(fèi)低于預(yù)期。