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公司發(fā)布2022年報(bào)/一季報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)收入和歸母凈利潤30.8億和5.3億，同比分別-3.1%和-2.2%。22Q4收入和利潤分別同比-7.8%和-9.8%，在外部不利背景下，公司經(jīng)營業(yè)績承受住了挑戰(zhàn)。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)收入和歸母凈利潤6.2億和1.1億，同比分別-7.6%和+5.3%，業(yè)績端已呈現(xiàn)回暖態(tài)勢。公司年報(bào)擬10派6元，保持了高分紅的特色。
　　加盟渠道實(shí)現(xiàn)正增長。1）分渠道來看，2022年公司線上/直營/加盟/團(tuán)購渠道分別實(shí)現(xiàn)收入12.8/7.3/8.3/1.4億元，同比分別-3.2%/-4.7%/+1.6%/-22.1%；線下凈開店來看，直營凈開1家至471家門店（新開33家、關(guān)閉32家），加盟凈減56家至999家（新開94家、關(guān)閉150家）；線上看，天貓/京東/唯品會分別實(shí)現(xiàn)收入3.8/4.4/1.8億元，分別占電商渠道的30%/34.7%/13.7%。2）分產(chǎn)品看，分產(chǎn)品看，套件/被芯/枕芯/其他類分別實(shí)現(xiàn)收入12.1/12.0/2.3/4.4億元，同比分別下滑3.9%/2.5%/2.3%/3.3%。
　　毛利率有所提升，凈利率繼續(xù)保持穩(wěn)定且較高水平。1）毛利率：2022年公司毛利率為53.1%，同比+0.96pct，其中線上/直營/加盟毛利率分別為46.3%/66.5%/52.7%，同比分別提升0.12/1.25/2.62pct。2）銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為25.6%/4.04%/3.57%，同比分別-2.53/-0.77/+1.18pct，公司廣告宣傳費(fèi)較上年下降1827萬元，同時公司重視研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用率提升。3）凈利率：全年公司凈利率17.33%，同比提升0.16pct。4）存貨：2022年末公司存貨7.6億元，同比6.46%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)196天，同比提升10天。
　　 23年開始公司線下將繼續(xù)提升門店單店效率，同時通過超品店等形式不斷豐富聚到結(jié)構(gòu)，線上公司將繼續(xù)保持高質(zhì)量的運(yùn)營水平，同時進(jìn)一步深化新零售的體系發(fā)展?？紤]到公司“鮮明的品牌差異化定位+較高的直營占比+精細(xì)化的運(yùn)營能力”，我們認(rèn)為在未來行業(yè)競爭中具備長跑勝出的能力，同時抗系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的韌性也更強(qiáng)。
　　盈利預(yù)測與投資建議
　　我們調(diào)整2023-2024年并引入2025年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)23-25年每股收益為0.72/0.80/0.90元（原2023-2024年為0.79和0.91元），參照可比公司，給予2023年15倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)價10.76元，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇、終端消費(fèi)需求減弱等。