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2022年公司核心產(chǎn)品銷售放緩，全管線發(fā)力驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)。銷售管理費(fèi)用有所上升，戰(zhàn)略合作+自建工程穩(wěn)步推進(jìn)。產(chǎn)品研發(fā)勢(shì)頭不減，核心產(chǎn)品陣容將持續(xù)擴(kuò)大。全管線布局初見(jiàn)成效，長(zhǎng)期看好公司多層次戰(zhàn)略擴(kuò)張。
　　▍核心產(chǎn)品銷售放緩，全管線發(fā)力驅(qū)動(dòng)穩(wěn)定增長(zhǎng)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.41億元，同比增長(zhǎng)31.3%；綜合毛利0.60億元，同比增長(zhǎng)16.4%；毛利率42.2%，同比-5.5pcts，主要由于產(chǎn)品受疫情影響有所下降。凈虧損1.23億元（vs 2021年同期凈虧損1.33億元），實(shí)現(xiàn)EPS（基本及攤薄）-0.45元。公司核心產(chǎn)品PGT業(yè)務(wù)收入8800萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)34.5%，對(duì)銷售貢獻(xiàn)占比近60%。核心產(chǎn)品PGT-A試劑盒銷售3799萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)11.8%，低于預(yù)期，主要由于部分核心地區(qū)受到疫情影響而導(dǎo)致銷售增長(zhǎng)減緩。但公司高通量測(cè)序儀收入2523萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)95.3%，智能液氮罐銷售541萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)近240%。公司全管線產(chǎn)品發(fā)力，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)。
　　▍銷售管理費(fèi)用有所上升，戰(zhàn)略合作+自建工程穩(wěn)步推進(jìn)。公司2022年銷售費(fèi)用8009.9萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)28.2%，主要由于營(yíng)銷人員擴(kuò)充。管理費(fèi)用為8139.6萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)56.2%，主要由于職能部門人數(shù)增加導(dǎo)致薪酬增加以及計(jì)提營(yíng)收壞賬準(zhǔn)備。2022年，公司與湖南家輝醫(yī)院達(dá)成合作，以家輝醫(yī)院及其醫(yī)聯(lián)體網(wǎng)絡(luò)為支撐，與全國(guó)醫(yī)療機(jī)構(gòu)形成緊密聯(lián)系，同時(shí)依托院士平臺(tái)進(jìn)行成果轉(zhuǎn)化。2022年7月，公司與海爾生物達(dá)成戰(zhàn)略合作，根據(jù)公司公告，海爾生物是全球唯一覆蓋全溫域的生物醫(yī)療低溫存儲(chǔ)設(shè)備服務(wù)商，雙方將共建輔助生殖領(lǐng)域或冷凍存儲(chǔ)領(lǐng)域場(chǎng)景解決方案。另一方面，公司的總部基地于2020年開(kāi)始建設(shè)，總面積71517平方米，內(nèi)含試劑、耗材、儀器自動(dòng)化生產(chǎn)車間，已于2022年10月封頂?；赝懂a(chǎn)以后，可以打造上游試劑、耗材、儀器的先進(jìn)制造基地，將極大地提升公司的產(chǎn)業(yè)化能力。我們認(rèn)為，公司持續(xù)加大研發(fā)、銷售、生產(chǎn)能力建設(shè)，伴隨研發(fā)管線中核心產(chǎn)品有望在兩年內(nèi)獲批，公司將迎來(lái)收獲期，快速擴(kuò)大營(yíng)收規(guī)模。
　　▍產(chǎn)品研發(fā)勢(shì)頭不減，核心產(chǎn)品陣容將持續(xù)擴(kuò)大。公司2022年研發(fā)投入1.20億元，同比增長(zhǎng)62.5%，其中員工成本增長(zhǎng)1358萬(wàn)元，臨床實(shí)驗(yàn)支出增長(zhǎng)2460萬(wàn)元，耗材、試劑支出增長(zhǎng)625萬(wàn)元。試劑方面，公司的PGT-M和PGT-SR產(chǎn)品是“十四五”國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃重點(diǎn)專項(xiàng)，其中PGT-M于2022年6月進(jìn)入臨床試驗(yàn)患者招募階段，公司預(yù)計(jì)有望于2024年獲批；PGT-SR產(chǎn)品已獲得國(guó)家發(fā)明專利，公司預(yù)計(jì)2025年有望取得注冊(cè)證。設(shè)備方面，DA500基因測(cè)序儀已完成性能驗(yàn)證，能夠?qū)崿F(xiàn)PGT-A、PGT-M、PGT-SR一體化測(cè)序，將與公司試劑盒產(chǎn)品形成協(xié)同，公司預(yù)計(jì)2024年能夠獲得醫(yī)療器械注冊(cè)證；BKA-210智能精子質(zhì)量分析儀獲得首屆全國(guó)顛覆性技術(shù)創(chuàng)新大賽優(yōu)秀項(xiàng)目獎(jiǎng)，公司預(yù)計(jì)于2023年獲得注冊(cè)證；公司液氮罐產(chǎn)品BCT38已獲得注冊(cè)證，是首款國(guó)產(chǎn)化智慧液氮罐；此外公司還成功研發(fā)了卵子自動(dòng)化凍存系統(tǒng)AOCS。我們認(rèn)為，公司的研發(fā)投入逐年擴(kuò)大，數(shù)種核心產(chǎn)品已進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段，2022年，公司受到疫情影響，在臨床試驗(yàn)和注冊(cè)進(jìn)程方面有所滯后，未來(lái)兩年產(chǎn)品陸續(xù)獲證可能性大。公司核心產(chǎn)品陣容將持續(xù)擴(kuò)大，將會(huì)增強(qiáng)其在輔助生殖領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
　　▍全管線布局初見(jiàn)成效，長(zhǎng)期看好公司多層次戰(zhàn)略擴(kuò)張。我們看好公司成長(zhǎng)邏輯：①疫情影響下，公司全管線發(fā)展戰(zhàn)略已初見(jiàn)成效，業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)定，同時(shí)能夠較好地利用政策紅利，通過(guò)外延獲取好的資源，診斷試劑和儀器設(shè)備產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)；②公司繼續(xù)加強(qiáng)銷售渠道建設(shè)，有望幫助公司實(shí)現(xiàn)核心產(chǎn)品放量，增加公司業(yè)績(jī)并扭虧為盈；③公司通過(guò)戰(zhàn)略合作和持續(xù)研發(fā)投入，能夠穩(wěn)固和擴(kuò)大公司在輔助生殖上游的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，全管線產(chǎn)品將繼續(xù)加強(qiáng)公司的行業(yè)壁壘；④預(yù)計(jì)公司會(huì)繼續(xù)新增簽約輔助生殖中心，擴(kuò)大頭部市場(chǎng)占有率，以點(diǎn)帶面下沉銷售網(wǎng)絡(luò)，在政策催化下?lián)屨夹袠I(yè)快速增長(zhǎng)的紅利。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：產(chǎn)品研發(fā)與注冊(cè)風(fēng)險(xiǎn)；輔助生殖政策收緊風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司是我國(guó)輔助生殖上游龍頭產(chǎn)業(yè)，在輔助生殖領(lǐng)域具備較高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘和長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力。但考慮到1）公司研發(fā)、注冊(cè)進(jìn)程受到新冠影響，新產(chǎn)品上市時(shí)間有所延后，以及2）核心產(chǎn)品銷售增速放緩，我們調(diào)整2023/24年?duì)I收預(yù)測(cè)至2.18億/2.96億元（原預(yù)測(cè)值為2.38億/4.75億元），并新增2025年?duì)I收預(yù)測(cè)3.91億元；調(diào)整公司2023/24年EPS預(yù)測(cè)至-0.45/-0.25元（原預(yù)測(cè)為-0.08/0.17元），并新增2025年EPS預(yù)測(cè)為0.00元。考慮到公司仍未盈利，運(yùn)用DCF估值定價(jià)，調(diào)整公司目標(biāo)價(jià)至7港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。