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投資要點(diǎn)
　　▌海外風(fēng)險仍在途，或拖累出口
　　美國經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)放緩，雖然經(jīng)濟(jì)顯著走弱，但勞動力缺口持續(xù)處于歷史高位，核心通脹韌性猶存，基本面短期或難以支撐聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向。我們認(rèn)為，如果美國不降息，則高利率環(huán)境可能將逐步侵蝕美國經(jīng)濟(jì)動能，利率曲線倒掛的情況無法得到緩解。但是美國降息的發(fā)生，大概率發(fā)生在通脹大幅走弱或者類似海外銀行風(fēng)險大幅抬升的背景下。因此總的來看，海外的風(fēng)險依然較高。
　　后續(xù)，伴隨海外經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險增加，對我國出口或有拖累。
　　▌內(nèi)需抬升或仍需時間，目前實(shí)際利率或不低
　　我們認(rèn)為，近期地產(chǎn)，消費(fèi)等數(shù)據(jù)一般，和“居民資產(chǎn)負(fù)債表受損”或有關(guān)聯(lián)。如果用居民債務(wù)還本付息支出/可支配收入（DSR）作為居民杠桿的一個重要觀測指標(biāo)，近期，居民貸款利率下行帶動居民DSR有所下降，但是DSR下降幅度有限，居民杠桿修復(fù)速率有限。
　　通脹方面，從需求端來看，全球制造業(yè)PMI大致領(lǐng)先PPI定基指數(shù)半年到一年左右，目前全球制造業(yè)PMI和貿(mào)易額增速仍處下行趨勢中。從供給端來看，疫情對供給端的階段性約束已有明顯下降，目前全球供應(yīng)鏈壓力指數(shù)已降至十余年來新低，國內(nèi)產(chǎn)能利用率近期也有所下降，供給端對工業(yè)品價格的支撐或有限。如果用“加權(quán)貸款利率-（CPI同比+PPI同比）/2”來度量的實(shí)際利率水平，自2021Q4以來就趨于上升，2023Q1該利率已經(jīng)升至疫情以來較高水平。
　　▌利率中樞或在震蕩中下行，中高等級信用利差或繼續(xù)壓縮
　　往后來看，長端利率在短期或受到MLF利率一定程度的約束，但是中期下行依然是大概率。第一，海外經(jīng)濟(jì)下行是大概率；第二，國內(nèi)居民杠桿率大幅抬升概率低，或從而制約信用擴(kuò)張；第三，實(shí)際利率目前不低。對于信用利差，我們認(rèn)為，貨幣易松難緊，信用擴(kuò)張尤需時間，套息差仍有空間，中高等級信用利差仍有壓縮空間，當(dāng)然，對于低等級信用利差則需要警惕信用風(fēng)險。
　　▌風(fēng)險提示
　　海外經(jīng)濟(jì)超預(yù)期上行，美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期大幅調(diào)整。