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公司長期致力于環(huán)氧乙烷衍生精細(xì)化工新材料的技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)發(fā)展，目前已經(jīng)成為全球最大的高性能混凝土減水劑聚醚的制造商和太陽能電池硅切割液的制造商。與此同時(shí)，公司緊抓新能源行業(yè)增長機(jī)遇，深化與鋰電池功能材料公司的合作，積極推進(jìn)電解液相關(guān)材料擴(kuò)產(chǎn)，有望逐步實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，長期發(fā)展空間可觀?？紤]到減水劑產(chǎn)品處于周期底部，我們下調(diào)公司2023-2024年歸母凈利潤預(yù)測至1.32/2.76億元（原預(yù)測為4.41/5.45億元），新增2025年歸母凈利潤預(yù)測為3.77億元，對應(yīng)EPS預(yù)測分別為0.19/0.41/0.55元。我們下調(diào)公司目標(biāo)價(jià)至10元，維持“買入”評級。
　　▍原料成本上漲疊加下游建筑市場需求低迷，業(yè)績承壓。2022年公司實(shí)現(xiàn)營收56.39億元，同比降低16.05%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.06億元，同比降低98.41%。2023年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營收9.37億元，同比降低30.03%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-0.60億元，同比降低160.46%。2022年到2023年Q1季度，公司業(yè)績承壓的主要原因?yàn)楣┙o嚴(yán)重過剩的沖擊造成產(chǎn)品價(jià)格下滑，以及受俄烏戰(zhàn)爭影響導(dǎo)致的原油及下游大宗化學(xué)品價(jià)格上漲帶來的成本增加。
　　▍主要產(chǎn)品聚醚單體受上游大宗化學(xué)品漲價(jià)影響盈利承壓。2022年公司聚醚單體板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入44.85億元，同比降低18.93%；營業(yè)成本為43.94億元，同比降低14.69%；毛利率為2.03%，同比下降4.87pcts。聚醚單體板塊毛利率下降的主要原因是建筑市場的需求低迷以及俄烏戰(zhàn)爭導(dǎo)致的原油及下游大宗化學(xué)品（環(huán)氧乙烷）的價(jià)格上漲。
　　▍公司持續(xù)創(chuàng)新研發(fā)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，有望打開第二增長曲線。公司積極拓展產(chǎn)品線，擴(kuò)增碳酸酯系列、聚乙二醇、日化醇醚等新產(chǎn)品產(chǎn)銷量。2022年碳酸酯系列產(chǎn)品總銷量3.89萬噸，同比增長45%；聚醚板塊新產(chǎn)品OXAC-609、銷量12.96萬噸，同比增加174%；日用化學(xué)品實(shí)現(xiàn)銷量2.6萬噸，同比增長64%。新增產(chǎn)品系列有望帶來新的利潤增量，打開第二增長曲線。
　　▍產(chǎn)能擴(kuò)增正在進(jìn)行時(shí)，長期有望提振公司業(yè)績。減水劑方面，公司新增產(chǎn)能具體包括海南15萬噸/年項(xiàng)目和武漢15萬噸/年項(xiàng)目。鋰電材料方面，公司碳酸酯系列產(chǎn)品是環(huán)氧衍生綠色低碳產(chǎn)品，具有自主知識產(chǎn)權(quán)，且被鑒定為“世界首創(chuàng)、國際領(lǐng)先”。目前已有產(chǎn)能3萬噸，在建碳酸乙烯酯產(chǎn)能10萬噸。聚乙二醇方面，公司海南項(xiàng)目在建2萬噸/年工業(yè)聚乙二醇產(chǎn)能。公司深耕環(huán)氧產(chǎn)業(yè)鏈，于行業(yè)底部進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張，有望長期提振業(yè)績。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：原料價(jià)格大幅波動、公司新建項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期、下游需求不及預(yù)期、市場競爭加劇。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級。公司長期致力于環(huán)氧乙烷衍生精細(xì)化工新材料的技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)發(fā)展，目前已經(jīng)成為全球最大的高性能混凝土減水劑聚醚的制造商和太陽能電池硅切割液的制造商。與此同時(shí)，公司緊抓新能源行業(yè)增長機(jī)遇，深化與鋰電池功能材料公司的合作，積極推進(jìn)電解液相關(guān)材料擴(kuò)產(chǎn)，有望逐步實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，長期發(fā)展空間可觀。考慮到減水劑產(chǎn)品處于周期底部，我們下調(diào)公司2023-2024年歸母凈利潤預(yù)測至1.32/2.76億元（原預(yù)測為4.41/5.45億元），新增2025年歸母凈利潤預(yù)測為3.77億元，對應(yīng)EPS預(yù)測分別為0.19/0.41/0.55元。我們下調(diào)公司目標(biāo)價(jià)至10元（我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年業(yè)績的復(fù)合增速為69.2%，選取新宙邦、勝華新材、壘知集團(tuán)、鍵凱科技作為可比公司，Wind一致預(yù)期2023年可比公司平均PEG水平為0.71倍，按照2023年P(guān)EG=0.71，給予公司2023年49xPE），維持“買入”評級。