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商用車(chē)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋，核心聚焦重卡發(fā)力，智造體系完備。公司為一汽集團(tuán)旗下商用車(chē)業(yè)務(wù)主體，2020年通過(guò)資產(chǎn)置換在深交所上市后，一汽集團(tuán)持有公司83%的股份；2021年初公司發(fā)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，以市場(chǎng)份額、利潤(rùn)增速等為核心考核指標(biāo)，管理層利益一致化，驅(qū)動(dòng)公司向好發(fā)展。1）業(yè)務(wù)維度：公司擁有從毛坯原材料到核心零部件、從關(guān)鍵大總成到整車(chē)的完整制造體系。2）財(cái)務(wù)維度：2020年以來(lái)疫情疊加重卡板塊周期下行等因素，公司營(yíng)收持續(xù)下滑，業(yè)績(jī)承壓；2020年以來(lái)公司商用車(chē)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)定保持10%左右，并持續(xù)推進(jìn)費(fèi)用管控，降本增效，未來(lái)隨行業(yè)回暖復(fù)蘇，業(yè)績(jī)有望高增速提升。
　　產(chǎn)品/技術(shù)/供應(yīng)鏈/渠道布局完善，強(qiáng)底蘊(yùn)鑄就穩(wěn)固龍頭地位。1）產(chǎn)品端：解放具備牽引、載貨、自卸、專用、新能源、輕卡、客車(chē)七大產(chǎn)品系列，2020年以來(lái)公司在國(guó)內(nèi)中重卡行業(yè)市占率穩(wěn)居20%以上的第一梯隊(duì)水平。2）技術(shù)端：當(dāng)前解放擁有長(zhǎng)春、青島、無(wú)錫以及奧地利四大研發(fā)中心，具備從前瞻技術(shù)、發(fā)動(dòng)機(jī)、變速器、車(chē)橋到整車(chē)的完整自主研發(fā)體系；3）供應(yīng)鏈端：解放擁有五大整車(chē)基地、三大總成基地，無(wú)錫/大連總成基地主要聚焦柴油機(jī)，2022年產(chǎn)能分別24.4/16.9萬(wàn)臺(tái)；長(zhǎng)春基地布局車(chē)橋以及變速器，2022年產(chǎn)能分別73/33萬(wàn)臺(tái)；長(zhǎng)春、青島、柳州、成都和佛山等5大整車(chē)生產(chǎn)基地覆蓋全商用車(chē)領(lǐng)域，2022年合計(jì)整車(chē)產(chǎn)能接近39.3萬(wàn)輛。4）渠道端：國(guó)內(nèi)營(yíng)銷體系覆蓋全面，容量1000輛以上地市覆蓋率99%；積極拓寬海外市場(chǎng)，布局80余國(guó)家&300家分銷商，助力卡車(chē)產(chǎn)品持續(xù)向外開(kāi)拓。
　　順應(yīng)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，積極轉(zhuǎn)型智能電動(dòng)。公司持續(xù)加碼電動(dòng)智能化轉(zhuǎn)型，圍繞純電/換電、混合動(dòng)力、燃料電池等技術(shù)路線展開(kāi)外部合作推廣新能源產(chǎn)品，打造覆蓋專用車(chē)、自卸車(chē)、載貨車(chē)等的差異化產(chǎn)品組合；開(kāi)展智慧物流業(yè)務(wù)，創(chuàng)新運(yùn)營(yíng)盈利模式；成立蘇州摯途、賦界科技等子公司，加速數(shù)字化后市場(chǎng)以及人工智能等方向的布局突破。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2023~2025年?duì)I業(yè)總收入為517.77/755.77/946.89億元，歸屬母公司凈利潤(rùn)為16.54/35.37/46.67億元，分別同比+350%/+114%/+32%，對(duì)應(yīng)EPS為0.36/0.76/1.01元，對(duì)應(yīng)PE為24/11/9倍?？紤]公司主營(yíng)產(chǎn)品為重卡，因此選取A/H股三家重卡頭部公司作為可比公司，2023~2025年平均估值分別為18/12/9倍。鑒于公司商用車(chē)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋，新能源持續(xù)發(fā)力，業(yè)績(jī)有望高增，我們認(rèn)為公司應(yīng)該享受更高估值溢價(jià)，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：重卡行業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外出口波動(dòng)超預(yù)期；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)。