>> 華泰證券-現(xiàn)代牧業(yè)(1117.HK)1H23利潤率受奶價和成本雙重擠壓-230830
| 上傳日期： |
2023/8/30 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
羅藝鑫，詹妮，龔源月 |
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1H23業(yè)績符合預告；下半年毛利率或環(huán)比改善
由于乳制品終端需求不足，原奶價格持續(xù)走低，疊加飼料成本高企以及生物資產(chǎn)公允價值損失增加至5.3億（1H22：3.4億），現(xiàn)代牧業(yè)1H23凈利同比下降58.8%至2.1億，業(yè)績符合此前盈利預警（2.0-2.2億）。我們預計下半年終端需求或?qū)⑦呺H改善，而原奶價格或仍維持疲軟趨勢，而飼料成本同比壓力將有所減輕，推動毛利率環(huán)比有所恢復。我們將2023E-25E基本EPS預測下調(diào)10.8/5.0/2.7%至0.07/0.12/0.15元，主要反映較低的毛利率。我們將目標價下調(diào)4%至0.90港幣，基于12個月動態(tài)EPS 0.10元和8.3倍動態(tài)PE（2019年以來PE均值）。維持“買入”。
銷量提升部分被疲軟的原奶價格所抵消
1H23收入同比增長17.8%至66.3億。其中原奶業(yè)務收入同比增長3.8%，由4.4%的原奶價格同比下跌（同期國內(nèi)平均原奶價格同比下跌5.6%）以及8.7%的原奶銷量同比增長驅(qū)動。1H23飼料業(yè)務收入同比增長42.8%至11.1億；而數(shù)智平臺（產(chǎn)業(yè)鏈互聯(lián)網(wǎng)交易平臺）收入為4.8億（1H22：0）。上半年公司總牛群/成母牛同比增加9.4/9.5%至418,596/204,086頭，成母牛占比49%（1H22：51%），單產(chǎn)同比提升2.4%至12.6噸。我們預計全年原奶業(yè)務收入同比增長5.3%至105億，其中原奶價格同比下跌3.7%，銷量同比增長9.3%。
利潤率受到奶價偏弱和飼料成本高企擠壓
1H23原奶毛利率同比下降3.9pp至28.3%，主因原奶價格下跌以及飼料成本上漲。1H23公司單位飼料成本同比上漲5.8%至2.39元/公斤奶。據(jù)Wind，1H23玉米/豆粕國內(nèi)平均價格同比增加4.8/1.3%。計入低毛利率（1H23：5.9%）的新業(yè)務（飼料業(yè)務和數(shù)智平臺業(yè)務）之后，1H23整體毛利率同比下降6.5pp至22.9%。1H23經(jīng)營費用占銷售比率略改善0.3pp至8.3%；財務費用增至2.6億（1H22：1.5億），主因?qū)嶋H貸款利率增加。1H23凈負債環(huán)比22年底（101億）略下降至99億，同期凈負債比例略改善2.0pp至84%。在計入較高的生物資產(chǎn)公允價值變動（1H23：5.3億）后，1H23凈利率同比下降5.9pp至3.2%。
調(diào)整盈利預測；維持“買入”
現(xiàn)代牧業(yè)股價對應6.9倍12個月動態(tài)PE，相比2019年以來PE均值（8.3倍）折讓17%。公司股價自年初至今下跌24%，或已反映了投資者對需求偏弱的預期?？紤]到明年奶價或逐步復蘇將助力公司業(yè)績修復，維持“買入”。
風險提示：1）原奶價格低于我們預期；2）飼料成本迅速上漲；3）資本支出高于我們預期；及4）實行成本較高的外部融資計劃。
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