>> 中信建投-中航沈飛(600760)成熟產(chǎn)品需求飽滿，加力研發(fā)再添新機-230917
| 上傳日期： |
2023/9/18 |
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| 1464KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
黎韜揚 |
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核心觀點
公司為我國主要殲擊機生產(chǎn)廠商，成熟三代/三代半產(chǎn)品正處于規(guī)模放量階段，三代（半）、四代改裝型號進展穩(wěn)步推進。當前我國軍工航空裝備仍處于數(shù)量提升與更新?lián)Q代的關鍵階段，對于成熟機型與新型號的需求持續(xù)提升。空軍方面，二代機退役換裝三代進程進一步加速，三代及三代半戰(zhàn)機保有量持續(xù)提升，特種用途需求快速顯現(xiàn)，四代機或將向美國發(fā)展路線靠攏。海軍方面，隨著藍海海軍建設進展的不斷推進，對于不同型號艦載機的列裝需求日益迫切。在內(nèi)需不斷提升高的背景下，疊加未來日益擴大的外貿(mào)需求，公司有望實現(xiàn)產(chǎn)品譜系與業(yè)績的雙重突破。
殲擊機主要上市平臺，業(yè)績增穩(wěn)確定性高
中航沈飛是A股殲擊機唯一上市平臺，旗下子公司沈飛集團主要進行殲擊機的生產(chǎn)和研制，防務航空產(chǎn)品主要包括殲-11、殲-15、殲-16系列及FC31。公司主業(yè)高度集中，近年營收凈利持續(xù)增長，整體盈利能力持續(xù)提升，資產(chǎn)負債結構逐步優(yōu)化。23年，公司一季度已開始實現(xiàn)一定量的產(chǎn)品交付，上年末到手訂單已開始消化并形成業(yè)績兌現(xiàn)，后續(xù)公司業(yè)績維持增速、持續(xù)釋放高度可期。
行業(yè)格局穩(wěn)定，輕重交替各司其職
我國戰(zhàn)斗機整機的研制生產(chǎn)主要集中在中航工業(yè)集團，其中殲擊機分別由沈飛和成飛進行研制和生產(chǎn)。兩大主機廠同一代系產(chǎn)品在輕重分類、產(chǎn)品性能、對標定位、列裝用途等方面均不相同，但由于機型本身性能參數(shù)設定限制，兩大主機廠現(xiàn)有產(chǎn)品不存在明顯競爭，仍將保持“輕重互補、各司其職”的整體供應格局。
總量亟待提升，譜系仍需完善
根據(jù)Flight Global 2023年最新發(fā)布WAF數(shù)據(jù)顯示，國現(xiàn)役軍機總量約為3259架，其中攻擊型軍機1545架，特種用途戰(zhàn)機112架，加油機4架，運輸機288架，攻擊直升機913架，教練機397架。由于WAF目前仍按我國海陸空三軍進行航空器數(shù)量統(tǒng)計，且2022年度尚未統(tǒng)計新型通用直升機數(shù)量，因此我國實際軍用飛機總量應略高于統(tǒng)計數(shù)值，約為3500架。美國軍用飛機總量約有13300架，數(shù)量上為我國總量近4倍，我國現(xiàn)役軍機在總量上仍與美國存在明顯差距。
與美國相比，我國現(xiàn)役殲擊機在衍生譜系、需求定位方面已與美國基本看齊，個別型號性能甚至已優(yōu)于與其對標的美國殲擊機。但通過全型號比較我們可以看出，在現(xiàn)役四代機與電子戰(zhàn)相關型號兩方面，我國仍與美國存在一定差距。
內(nèi)外需求共進，型號空間達千億級別
我們預計，未來我國空軍將逐步以三代和三代半戰(zhàn)機替換現(xiàn)存二代戰(zhàn)機，并在戰(zhàn)斗機裝備數(shù)量上追趕美軍，新增三代戰(zhàn)機300架、三代半戰(zhàn)機800架，其中殲-11數(shù)量約為150架、殲-16數(shù)量約為400架，市場空間總計約為407.50億美元；未來10年航母艦載機需求量約為160架，其中殲-15與四代艦載各80架，市場空間總計約為104億美元。我們認為，公司將受益于各型殲擊機的持續(xù)列裝，航空裝備業(yè)績或將保持快速穩(wěn)定增長，公司4種主力型號戰(zhàn)斗機市場空間約為511.50億美元。
盈利預測與投資建議
公司是目前國內(nèi)主要殲擊機上市平臺之一，未來將充分受益于軍機需求放量；加力投入新機研制生產(chǎn)能力，公司研發(fā)水平、產(chǎn)能與盈利能力將持續(xù)增強，新機型下線后也將成為公司新的利潤增長點。我們看好公司未來發(fā)展前景，預測公司2023年至2025年的歸母凈利潤分別為29.28億元、36.45億元、46.13億元，同比增長分別為27.04%、24.47%、26.57%，相應23年至25年EPS分別為1.06、1.32、1.67元，對應當前股價PE分別為40、32、26倍，維持買入評級。
風險分析
1、主營產(chǎn)品為成熟三代及三代半殲擊機，產(chǎn)品放量與下游客戶需求、節(jié)奏密切相關，下游對于整機列裝型號方向一旦發(fā)生變化，公司批產(chǎn)型號產(chǎn)品放量將受到極大影響。假設三代半戰(zhàn)機年需求量下降5%、10%、15%，公司2023年歸母凈利潤較現(xiàn)預測值對應下降4%、8%、12%。
2、增產(chǎn)品多為原有成熟型號改型，新機型在用途、裝備軍種等方面均無前序型號可借鑒，產(chǎn)品定型、小批次、大批量節(jié)奏存在較高不確定性，營收利潤新增長點的形成時點尚不明確。
3、軍貿(mào)相關產(chǎn)品已有完成訂單，相關外貿(mào)型號性能與成熟度有一定保障，但后續(xù)軍貿(mào)需求能否持續(xù)、增速如何尚不明確，業(yè)績貢獻不確定性高。
4、空領域相關政策持續(xù)發(fā)展，民用客機研發(fā)生產(chǎn)正在逐步推進過程中，目前尚未形成較大批量，公司民機相關業(yè)務短期內(nèi)實現(xiàn)較大利潤貢獻可能性較小。
5、公司毛利率變動主要原因之一為產(chǎn)品價格波動，但作為產(chǎn)業(yè)鏈最下游整機總部裝環(huán)節(jié)，公司具備成本向上傳導能力，階梯降價等因素對公司毛利率不利影響有限，公司降本增效程度、成本管控效果基于自身管控強度，對于毛利率影響存在較大不確定性。
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