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公司深耕熱管理領(lǐng)域，供應(yīng)商用車、新能源車、數(shù)字與能源領(lǐng)域的熱管理系統(tǒng)核心零部件及系統(tǒng)級(jí)應(yīng)用，布局全球，海外產(chǎn)能逐步落地，管理結(jié)構(gòu)改革帶來(lái)降本增效。公司將汽車熱管理中的技術(shù)擴(kuò)展應(yīng)用至數(shù)據(jù)與能源領(lǐng)域，構(gòu)筑第三成長(zhǎng)曲線。隨著液冷數(shù)據(jù)中心及新能源汽車行業(yè)高速發(fā)展，公司有望受益。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍熱管理行業(yè)老將，數(shù)字與能源鑄造新曲線。公司前身成立于1958年，早期以商用車熱管理為主，后進(jìn)入新能源汽車熱管理行業(yè)，2019年公司提出“二次創(chuàng)業(yè)”戰(zhàn)略，通過(guò)成立數(shù)字與能源業(yè)務(wù)部等措施加速布局工業(yè)民用領(lǐng)域熱管理業(yè)務(wù)。該業(yè)務(wù)有望為公司打開增長(zhǎng)空間，帶動(dòng)股價(jià)進(jìn)入更高區(qū)間。在產(chǎn)品譜系方面，公司產(chǎn)品種類眾多，譜系完善，形成“1+4+N”產(chǎn)品矩陣。公司已進(jìn)入行業(yè)各頭部客戶，且客戶數(shù)量眾多，公司受單一客戶影響小。在管理結(jié)構(gòu)方面，公司對(duì)核心員工實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，綁定人才，使得公司更注重長(zhǎng)期發(fā)展。
　　▍新能源車熱管理量?jī)r(jià)齊升，國(guó)內(nèi)廠商充分受益。新能源汽車熱管理系統(tǒng)相較于傳統(tǒng)燃油車復(fù)雜程度提升，提出更高技術(shù)要求，目前熱泵為行業(yè)主流替代方案，其能耗更低，可提升新能源車?yán)m(xù)航里程。根據(jù)三花智控可轉(zhuǎn)債募集說(shuō)明書，結(jié)構(gòu)復(fù)雜化、集成化帶來(lái)熱管理系統(tǒng)單車價(jià)值量由2,230元提升至6,410元，根據(jù)GGII和EVSales數(shù)據(jù)，我們測(cè)算2023-2025年新能源車熱管理市場(chǎng)空間將達(dá)到799/1012/1228億元。部分國(guó)內(nèi)廠商已成功切入海內(nèi)外主流新能源車企的供應(yīng)鏈，國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)明確。
　　▍數(shù)據(jù)中心加速使用液冷方案。數(shù)據(jù)中心功率提升帶動(dòng)數(shù)據(jù)中心熱管理效率要求提高，傳統(tǒng)風(fēng)冷已無(wú)法滿足對(duì)散熱的要求，液冷作為替代方案，具有全生命周期成本更低、制冷效果更好等優(yōu)勢(shì)，根據(jù)賽迪顧問(wèn)預(yù)測(cè)，2025年中國(guó)液冷數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)規(guī)模保守情形下預(yù)計(jì)為1283億元。儲(chǔ)能系統(tǒng)中熱管理保障系統(tǒng)運(yùn)行，液冷系統(tǒng)也具有效率高、占地面積節(jié)約、故障率低、噪聲低等優(yōu)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)2023-2025年電化學(xué)儲(chǔ)能熱管理市場(chǎng)空間為37/57/82億元。民用熱泵是未來(lái)供暖替代方式，歐洲需求為行業(yè)主要增長(zhǎng)動(dòng)力，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線，2022年我國(guó)熱泵出口137.2萬(wàn)臺(tái)，金額高達(dá)77億元，同比+50.4%。
　　▍新能源車與第三曲線共振，國(guó)際布局打開新空間。公司的看點(diǎn)包括：1）新能源車熱管理產(chǎn)品結(jié)構(gòu)隨技術(shù)升級(jí)不斷完善，向高端化、集成化發(fā)展；商用車產(chǎn)品包括重卡發(fā)動(dòng)機(jī)廢氣再循環(huán)EGR和機(jī)濾模塊，有望隨著天然氣重卡需求復(fù)蘇而放量。2）成立數(shù)字與能源事業(yè)部，打造第三成長(zhǎng)曲線，目前公司已研發(fā)出“集裝式數(shù)據(jù)中心液冷系統(tǒng)”，制冷效率大幅提升，根據(jù)公司公告，2023年上半年公司新接數(shù)字與能源熱管理業(yè)務(wù)訂單近5億元。3）國(guó)際化布局加速，根據(jù)公司2023年半年報(bào)，墨西哥工廠已于2023年上半年投產(chǎn)，主要供給北美大客戶，波蘭工廠預(yù)計(jì)2024年一季度投產(chǎn)。4）組織結(jié)構(gòu)變革，降本增效。公司通過(guò)“承包經(jīng)營(yíng)+利潤(rùn)提成”考核機(jī)制提升運(yùn)營(yíng)管理能力，對(duì)各經(jīng)營(yíng)體下放權(quán)力，同時(shí)精簡(jiǎn)人員，提升管理水平，進(jìn)而帶動(dòng)各經(jīng)營(yíng)指標(biāo)上升。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；貿(mào)易及匯率的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局變化的風(fēng)險(xiǎn)；公司新業(yè)務(wù)落地不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司深耕熱管理多年，供應(yīng)商用車、新能源汽車和工業(yè)民用領(lǐng)域中的核心零件及系統(tǒng)級(jí)應(yīng)用，核心產(chǎn)品為熱交換器，目前公司積極布局?jǐn)?shù)據(jù)中心液冷等數(shù)字與能源業(yè)務(wù)。我們維持公司2023/24/25年收入預(yù)測(cè)分別為108.5億/123.5億/158.9億元，歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為5.9億/8.1億/10.3億元。我們選取三花智控、英維克、飛龍股份作為可比公司。可比公司現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2023年平均PE為32倍（Wind一致預(yù)期），參考可比公司估值，從謹(jǐn)慎性考慮，給予公司2023年28x PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為21元，繼續(xù)推薦，維持“買入”評(píng)級(jí)