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事件概述
　　公司發(fā)布三季度報(bào)告，23Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.75億元，同比-19.7%；歸母凈利潤(rùn)0.34億元，同比-106.6%。23Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.09億元，同比-18.3%；歸母凈利潤(rùn)0.05億元，同比-54.5%。Q3符合市場(chǎng)預(yù)期。
　　分析判斷: 
　　需求緩慢復(fù)蘇，公司短期經(jīng)營(yíng)承壓
　　23Q1-3奶酪/液態(tài)奶/貿(mào)易收入分別24.16/2.44/4.07億元，分別同比-18.4%/-10.7%/-30.7%；23Q3奶酪/液態(tài)奶/貿(mào)易收入分別7.71/0.81/1.55億元，分別同比-15.9%/-11.8%/-30.2%。23Q1-3北區(qū)/中區(qū)/南區(qū)收入分別同比-29.6%/-14.6%/-5.2%；23Q3北區(qū)/中區(qū)/南區(qū)收入分別同比-28.3%/-5.2%/-19.3%。23Q1-3經(jīng)銷/直營(yíng)/貿(mào)易收入分別同比-16.0%/-25.7%/-30.7%，23Q3經(jīng)銷/直營(yíng)/貿(mào)易收入分別同比-14.3%/-21.2%/-30.2%。
　　奶酪業(yè)務(wù)三季度同比下滑程度低于前三季度整體，因此判斷三季度環(huán)比修復(fù)，液態(tài)奶和貿(mào)易業(yè)務(wù)下滑程度也趨向穩(wěn)定。我們認(rèn)為公司奶酪業(yè)務(wù)下滑主因經(jīng)濟(jì)壓力下休閑零食消費(fèi)需求的萎靡不振，隨著23年以來(lái)的緩慢復(fù)蘇，判斷一二線城市的奶酪棒大單品有望率先復(fù)蘇，環(huán)比有望持續(xù)向上，宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)未來(lái)有望帶動(dòng)三四線級(jí)以下城市恢復(fù)。
　　費(fèi)用率下降帶動(dòng)業(yè)績(jī)修復(fù)，但仍有壓力
　　23Q1-3/23Q3毛利率分別30.6%/25.6%，分別同比-3.8/-4.7pct，我們判斷1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)可能影響公司整體毛利率水平；2）進(jìn)口奶酪價(jià)格Q2末下降，預(yù)計(jì)Q3仍使用高成本原料生產(chǎn)，未來(lái)成本有望環(huán)比下行。23Q1-3/23Q3銷售費(fèi)用率分別同比+0.1/-4.4pct，單季度費(fèi)用率下滑我們判斷公司費(fèi)用投放精細(xì)化管控，疊加B端率先恢復(fù)對(duì)公司整體費(fèi)用投放需求相對(duì)較低，全年維度預(yù)計(jì)費(fèi)用率維持穩(wěn)定。23Q1-3/23Q3管理費(fèi)用率分別同比-0.9/-1.0pct，我們預(yù)計(jì)主因股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用大幅減少。23Q1-3/23Q3凈利率分別1.1%/0.5%，分別同比-2.6/-0.4pct，我們認(rèn)為費(fèi)用率下降帶動(dòng)公司整體業(yè)績(jī)修復(fù)，但當(dāng)前業(yè)績(jī)?nèi)杂袎毫Α?br>　　期望隨著奶酪業(yè)務(wù)的環(huán)比改善業(yè)績(jī)持續(xù)向好
　　我們認(rèn)為當(dāng)前奶酪業(yè)務(wù)仍在復(fù)蘇途中，預(yù)計(jì)B端需求恢復(fù)較C端更快，C端預(yù)期隨經(jīng)濟(jì)和宏觀等方面改善。同時(shí)，我們也期待常溫奶酪棒在低溫的產(chǎn)品口碑和消費(fèi)培養(yǎng)下，未來(lái)在下線城市取得更好的成績(jī)。當(dāng)前公司奶酪棒產(chǎn)品穩(wěn)居細(xì)分品類市場(chǎng)占有率第一，我們認(rèn)為公司基本面環(huán)比改善初見(jiàn)端倪，未來(lái)公司收入業(yè)績(jī)端均有望迎來(lái)持續(xù)恢復(fù)。
　　投資建議
　　根據(jù)三季報(bào)報(bào)下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，23-25年?duì)I業(yè)收入由47/63/81億元下調(diào)至/42/52/64億元，歸母凈利由1.3/2.9/4.6億元下調(diào)至0.7/1.5/2.3億元，EPS由0.25/0.57/0.90元下調(diào)至0.13/0.29/0.46元。2023年10月27日收盤價(jià)17.17元對(duì)應(yīng)P/E分別為132/60/38倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響消費(fèi)需求；食品安全問(wèn)題；旺季需求不及預(yù)期；行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。