>> 平安證券-量化資產(chǎn)配置系列報(bào)告之四：引入貨幣-信用的投資時(shí)鐘模型在資產(chǎn)配置應(yīng)用-231103
| 上傳日期： |
2023/11/3 |
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| 2538KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
平安證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
郭子睿 |
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平安觀點(diǎn)：
周期研究的有力補(bǔ)充：貨幣-信用。傳統(tǒng)美林時(shí)鐘模型采用增長(zhǎng)-通脹框架，在貨幣政策通脹目標(biāo)下，通脹變化隱含了貨幣政策信息。但我國貨幣政策采取多目標(biāo)制，且2012年以來流動(dòng)性對(duì)資產(chǎn)定價(jià)影響大幅提升，貨幣-信用可能會(huì)成為美林時(shí)鐘模型之外、主導(dǎo)資產(chǎn)定價(jià)的宏觀因素。必要性上，貨幣-信用是股債定價(jià)的重要因素，將貨幣-信用引入投資時(shí)鐘對(duì)于資產(chǎn)配置具有重要價(jià)值；可行性上，貨幣、信用與經(jīng)濟(jì)周期階段存在較穩(wěn)定相對(duì)關(guān)系，保證了模型的穩(wěn)健性。貨幣環(huán)境一般在衰退和復(fù)蘇階段轉(zhuǎn)向，信用環(huán)境一般在衰退和過熱階段轉(zhuǎn)向。
貨幣-信用指標(biāo)體系與因子構(gòu)建。貨幣因子衡量央行貨幣政策取向，我們使用SHIBOR:3M月度均值作為貨幣因子，將貨幣劃分為寬貨幣、緊貨幣、貨幣中性。信用因子衡量實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性，其指標(biāo)體系較為豐富，且隨信用的派生過程呈現(xiàn)出顯著的領(lǐng)先滯后關(guān)系：信貸脈沖拐點(diǎn)略微領(lǐng)先于社融同比；M1同比、中長(zhǎng)期貸款余額同比滯后于社融同比，但它們與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)性更強(qiáng)，領(lǐng)先于大盤股走勢(shì)。相較于合成方法，基于指標(biāo)體系篩選信用因子更適合資產(chǎn)分析。根據(jù)信用指標(biāo)劃分漲跌階段、統(tǒng)計(jì)股票收益情況，最終選取私人部門融資增速作為信用因子，私人部門信貸脈沖輔助信用拐點(diǎn)識(shí)別。
基于貨幣-信用的投資時(shí)鐘改進(jìn)。信用因子對(duì)占優(yōu)大類資產(chǎn)影響較大，貨幣因子對(duì)大小盤風(fēng)格影響較大。在信用因子拐點(diǎn)附近，股票迎來較好配置時(shí)機(jī)。改進(jìn)的投資時(shí)鐘根據(jù)信用因子的寬松/收縮進(jìn)一步劃分出衰退后期和過熱后期，分別改為配置股票和現(xiàn)金。基于改進(jìn)時(shí)鐘的大類資產(chǎn)配置策略年化收益率由15.9%提升至18.2%。根據(jù)改進(jìn)投資時(shí)鐘構(gòu)建的三種投資策略均顯著跑贏資產(chǎn)。配置最優(yōu)資產(chǎn)的策略年化收益率14.0%，夏普比0.90。風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算策略年化收益率6.7%，夏普比1.43，分年度表現(xiàn)穩(wěn)健。貨幣因子是影響大小盤風(fēng)格的主要因素，寬貨幣利好小盤股風(fēng)格。熊市大盤股具備抗跌屬性，大盤風(fēng)格占優(yōu)。按照貨幣因子漲跌構(gòu)建大小盤風(fēng)格輪動(dòng)時(shí)鐘，緊貨幣階段配置大盤股，寬貨幣階段若市場(chǎng)連續(xù)下跌配置大盤股，否則配置小盤股?；诖笮”P風(fēng)格輪動(dòng)時(shí)鐘的策略年化收益率8.3%，夏普比0.35，相較于大小盤表現(xiàn)均有顯著提升。
當(dāng)下資產(chǎn)配置建議。目前大類資產(chǎn)策略高配債券，低配股票、商品，信用是重要制約因素。展望來看，信用的改善、增長(zhǎng)的持續(xù)上行是增加股票倉位的關(guān)鍵。風(fēng)格方面，貨幣邊際收緊，10月開始模型推薦大盤股。后續(xù)大盤風(fēng)格的確認(rèn)，有賴于增長(zhǎng)強(qiáng)勁上行帶來的貨幣轉(zhuǎn)向。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）市場(chǎng)學(xué)習(xí)效應(yīng)超預(yù)期導(dǎo)致歷史經(jīng)驗(yàn)失效的風(fēng)險(xiǎn)。2）宏觀經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性劇烈變化的風(fēng)險(xiǎn)。3）經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致的領(lǐng)先指標(biāo)失效。
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