>> 中信證券-上海洗霸(603200)2023年三季報點評：業(yè)績逐季改善，新能源材料業(yè)務(wù)有望形成第二增長曲線-231107
| 上傳日期： |
2023/11/7 |
大小： |
109KB |
| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉易,田鵬,侯蘇洋 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司深耕水處理用特種化學(xué)品領(lǐng)域三十年，第一增長曲線為水處理技術(shù)與整體解決方案服務(wù)及其他業(yè)務(wù)，三大下游行業(yè)有望穩(wěn)定增長。公司正在打造第二增長曲線，已布局固態(tài)電解質(zhì)、硅碳負極等新能源材料業(yè)務(wù)。我們看好公司憑借自身技術(shù)積淀，以及與中科院上海硅酸鹽所等機構(gòu)的緊密合作，持續(xù)受益于固態(tài)電池的產(chǎn)業(yè)化進程，實現(xiàn)業(yè)績高增。我們下調(diào)公司2023-2025年EPS預(yù)測至0.32/0.50/1.04元（原預(yù)測值為0.53/0.83/1.30元）。采用分部估值法，給予公司2024年目標市值47億元，對應(yīng)目標價27元，維持“買入”評級。
▍23Q3業(yè)績低于我們預(yù)期，逐季改善趨勢明確。公司2023年前三季度實現(xiàn)營收3.81億元（YoY -19.0%），歸母凈利潤0.37億元（YoY -28.9%）。相較上年同期，公司2023年前三季度營收及業(yè)績同比下降的主要原因是公司在疫情期間為眾多隔離點提供水處理服務(wù)，導(dǎo)致上年同期公司營收及凈利潤基數(shù)較大。分季度而言，23Q1、23Q2、23Q3公司分別實現(xiàn)營收1.17億元（YoY -14.0%）、1.27億元（YoY -25.5%）、1.36億元（YoY -16.2%）；分別實現(xiàn)歸母凈利潤0.11億元（YoY -40.7%）、0.12億元（YoY -63.9%）、0.15億元（YoY +705.2%）。各塊業(yè)務(wù)毛利率的提升以及營收結(jié)構(gòu)的優(yōu)化帶動公司盈利能力持續(xù)提升，23Q1、23Q2、23Q3公司毛利率分別為34.4%、36.0%、35.6%；2023年前三季度公司毛利率達到35.3%（相較于2022年全年+6.85pcts）。2023年以來，公司業(yè)績逐季改善，未來有望保持這一態(tài)勢。
▍董監(jiān)高陸續(xù)自愿增持公司股份，彰顯了對公司長期發(fā)展的信心。2023年9月份以來，公司連續(xù)發(fā)布4份關(guān)于部分董事、監(jiān)事、高級管理人員自愿增持公司股份計劃的公告，彰顯了其對公司未來發(fā)展前景和長期投資價值的認可，以及對公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的信心。
▍固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化加速，持續(xù)催化對固態(tài)電解質(zhì)等核心材料的市場需求。當前固態(tài)電池仍處于0-1的發(fā)展階段，但是憑借能量密度更高、安全性更強等多方面優(yōu)勢，其產(chǎn)業(yè)化已是大勢所趨。從產(chǎn)業(yè)化進程來看，我們預(yù)計固態(tài)電池會從半固態(tài)電池開始，在2024年左右有望率先小范圍應(yīng)用于機器人、軍工航天、高端新能源車型等價格敏感度較低、安全性能要求較高的領(lǐng)域，2027年之后有望開始實現(xiàn)大規(guī)模商業(yè)化應(yīng)用。根據(jù)我們之前外發(fā)的報告《上海洗霸（603200.SH）投資價值分析報告—深耕水處理特種化學(xué)品，布局固態(tài)電池打造第二增長曲線》（2023-06-04）中預(yù)測，2023-2025年、2025-2030年全球固態(tài)電池出貨量CAGR將分別高達136%、68%。固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化將會持續(xù)催化對固態(tài)電解質(zhì)等核心材料的市場需求，也有望帶動硅碳負極等行業(yè)的發(fā)展。
▍主業(yè)有序擴張，領(lǐng)跑固態(tài)電解質(zhì)產(chǎn)業(yè)化，加速打造第二增長曲線。公司在特種化學(xué)品領(lǐng)域具備人才、技術(shù)、客戶儲備。隨著定增計劃將逐步落地，公司計劃兩年內(nèi)將水處理藥劑產(chǎn)能、水處理設(shè)備產(chǎn)能從現(xiàn)有的6000噸/年、1700臺/年，擴張到20000噸/年、5500臺/年，持續(xù)夯實第一增長曲線。公司2022年成立先進材料事業(yè)部，與中科院系統(tǒng)緊密合作，已經(jīng)布局氧化物固態(tài)電解質(zhì)粉體、介孔硅碳、CMC-Li等新能源材料，已掌握氧化物路線固態(tài)電池等多項核心專利。截至目前，公司已實現(xiàn)多批次、多形態(tài)固態(tài)電解質(zhì)、新型負極材料試生產(chǎn)和送樣近百千克，已形成少量臨時訂單，有望逐步取得實質(zhì)性銷售，持續(xù)打造第二增長曲線。
▍風(fēng)險因素：公司戰(zhàn)略實施的風(fēng)險；技術(shù)路徑不確定性的風(fēng)險；技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險；定增項目不確定性的風(fēng)險；政策不確定的風(fēng)險；下游需求不及預(yù)期的風(fēng)險；市場競爭加劇的風(fēng)險；環(huán)保風(fēng)險；資金壓力。
▍投資建議：上海洗霸深耕水處理用特種化學(xué)品領(lǐng)域三十年，第一增長曲線三大下游行業(yè)有望穩(wěn)定增長。公司正在打造第二增長曲線，已布局固態(tài)電解質(zhì)、硅碳負極等新能源材料業(yè)務(wù)。我們看好公司憑借自身技術(shù)積淀，以及與中科院上海硅酸鹽所等機構(gòu)的緊密合作，持續(xù)受益于固態(tài)電池的產(chǎn)業(yè)化進程，實現(xiàn)業(yè)績高增?？紤]到公司新能源材料業(yè)務(wù)進展低于預(yù)期，我們下調(diào)公司2023-2025年EPS預(yù)測至0.32/0.50/1.04元（原預(yù)測值為0.53/0.83/1.30元）。我們預(yù)計，2024年之后公司主營業(yè)務(wù)將分為水處理技術(shù)與整體解決方案服務(wù)及其他業(yè)務(wù)（第一增長曲線）、新能源材料業(yè)務(wù)（第二增長曲線），適合采用分部估值法：（1）對于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)（水處理技術(shù)與整體解決方案服務(wù)+其他業(yè)務(wù)），我們預(yù)測2024年歸母凈利潤為0.71億元；可比公司（天源環(huán)保、上海環(huán)境、爭光股份）2024年P(guān)E（Wind一致預(yù)期）平均值為17x，考慮公司水處理業(yè)務(wù)的核心是特種化學(xué)品，毛利率更高，我們給予公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)2024年P(guān)E 17X，對應(yīng)市值約12.1億元。（2）對于新能源材料業(yè)務(wù)（超級電容炭、硬碳、硅碳等），該領(lǐng)域尚處于產(chǎn)業(yè)化初期，但產(chǎn)業(yè)化趨勢明確，我們采取市銷率估值法進行估值；參照翔豐華、新宙邦、天賜材料等可比公司，其2019年以來PS（TTM）均值分別為6x、7x、8x；在新能源車滲透率快速攀升的2021年，其PS（TTM）均值分別為9x、11x、17x；考慮
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