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制冷壓縮機規(guī)模穩(wěn)健增長，渦旋式國產(chǎn)替代空間大。壓縮機作為制冷系統(tǒng)的核心零部件廣泛應用于空調(diào)、冰箱等領域，其成本占比超過25%。行業(yè)需求相對穩(wěn)定，2022年全球規(guī)模約151億美元且近5年CAGR約3.0%。根據(jù)制冷量差異，不同壓縮機應用場景亦有不同，40HP以下基本形成家用場景轉(zhuǎn)子、活塞為主，輕商場景渦旋式主導的市場格局，前者國有品牌份額超過80%，而渦旋壓縮機國牌占比僅10%，是國產(chǎn)替代空間較大的主要壓縮機類別。
　　轉(zhuǎn)子壓縮機：技術突破與下游景氣帶來規(guī)模優(yōu)勢，國牌份額單向提升。家用空調(diào)是轉(zhuǎn)子壓縮機的主要應用領域，23H1占比達到89%，行業(yè)格局以國產(chǎn)品牌主導，三大外資市占率僅15%。轉(zhuǎn)子壓縮機的國產(chǎn)替代一方面得益于冷媒&變頻等關鍵技術突破，另一方面則是下游家空行業(yè)的高景氣度（2008-2018年銷量CAGR約10%）推動轉(zhuǎn)子壓縮機需求增長（2008-2018年銷量CAGR約14%），內(nèi)資廠商擴產(chǎn)需求強烈，龍頭海立產(chǎn)量由2012年的1493萬臺提升至2020年的2608萬臺，規(guī)模效應下單臺成本優(yōu)化25%以上，售價相較外資便宜20%，三大國牌份額12%（2003）→74%（2021），基本實現(xiàn)國產(chǎn)替代。
　　渦旋壓縮機：外資份額逐年遞減，國產(chǎn)替代邏輯有望兌現(xiàn)。渦旋壓縮機行業(yè)格局基本由外資壟斷，但參考轉(zhuǎn)子壓縮機發(fā)展歷程，國產(chǎn)替代邏輯有望復刻：1）核心技術破局：渦旋壓縮機專利多集中于80-90年代至今已過保護期，不存在無法逾越的專業(yè)壁壘，內(nèi)資品牌與外資技術差距持續(xù)縮小。2）下游行業(yè)景氣：央空規(guī)模近十年CAGR為8.4%，且高匹數(shù)公裝市場表現(xiàn)更優(yōu)；熱泵市場受能源轉(zhuǎn)型與政策補助雙重推動，預期2030年歐洲/美國銷量較22年提升133.3%/361.4%；冷凍冷藏領域需求持續(xù)增長，22-28年冷庫容量/商用展示柜規(guī)模CAGR分別8.0%/6.4%。3）國牌產(chǎn)能起量：三大國牌2018年均實現(xiàn)量產(chǎn)且較外資折價10%以上，伴隨后續(xù)產(chǎn)能規(guī)模提升，未來仍有降本空間。五大外資品牌市占率96%（2015）→80%（2022），國產(chǎn)替代邏輯初步兌現(xiàn)。
　　英華特：內(nèi)資渦旋壓縮機龍頭，中期市值看向翻倍空間。英華特作為首家量產(chǎn)渦旋壓縮機的內(nèi)資廠商，國產(chǎn)替代邏輯下有望顯著受益。1）產(chǎn)品優(yōu)勢：主要參數(shù)指標與外資不相上下，制熱效率優(yōu)于外資龍頭3%，且相較外資折價20%，規(guī)模優(yōu)勢下仍有下行空間。2）細分業(yè)務：熱泵領域通過研發(fā)行業(yè)首臺特定烘干場景專用壓縮機打開市場，公司份額9.6%（2018）→18.8%（2022）排名第二；冷凍冷藏業(yè)務借助海外客戶貢獻收入增量，公司份額10.5%（2018）→16.0%（2022）排名第二；空調(diào)領域由中小客戶切入市場并逐步開拓白電龍頭，美的+格力渦旋壓縮機需求缺口82萬臺，英華特份額僅2.6%提升空間廣闊。3）產(chǎn)能擴張：近兩年產(chǎn)能利用率超過100%擴產(chǎn)需求強烈，預期26年募投項目有望實現(xiàn)銷量73萬臺，對應國內(nèi)市占率14.8%，貢獻9.9億元收入增量。
　　投資建議：公司作為渦旋壓縮機龍頭，國產(chǎn)替代邏輯下份額有望持續(xù)提升，我們微調(diào)23/24/25年EPS預測為1.57/2.13/2.90元（前值1.58/2.20/2.98元），對應PE為34/25/19倍。參考DCF與絕對估值法交叉驗證，我們維持目標價68.4元，對應24年32倍PE，維持“強推”評級。
　　風險提示：原材料價格波動，行業(yè)競爭加劇，下游客戶開拓不及預期。